耐用消费产业行业年度报告：26Q1服饰流水改善，美护头部效应凸显

敬请参阅最后一页特别声明 1 零售环境回顾 纺服 2025 年全年弱复苏，26Q1 春节错期与低基数显著提速，出口短期受地缘冲突影响。2025 年纺服社零总额整体呈现弱复苏态势，全年累计同比增长约 3.2%，3-7 月服装零售增速低于社零整体增速，主要受春夏淡季及零售疲弱影响，9-11 月服装零售有所反弹，主要因为低基数以及双十一前置。26Q1 受春节错期与低基数影响，纺服社零同比增速显著提升，大幅跑赢大盘，板块边际改善显著，建议关注 26Q2 零售增长延续性。 美护 2025 年下半年加速修复，2026Q1 延续稳健增长。2025 年美护全年累计社零同比增长 5.1%，显著高于 2024 年全年-1.1%及 2025 年大盘增速，下半年修复斜率加快，大促节点与品牌结构优化共同驱动下进入趋势复苏阶段。2026 年一季度则延续稳健增长态势，社零同比增速 5.9%，仍然跑赢大盘，同时行业内部结构持续升级，彩妆与美发赛道景气高于护肤，增长重心逐步转向头部品牌与细分赛道。 子版块 25 年报&26 一季报复盘 纺服板块：1）运动：25 全年&26Q1 流水表现乐观，专业运动占比及渠道优化持续推进。2025 年运动行业主要公司在行业竞争加剧背景下经营情况整体良好，展现较强的经营韧性。安踏体育/李宁/特步国际/361 度营收分别+13.26%/+3.22%/4.23%/+10.64%至 802.19/295.98/141.51/111.46 亿元。2）男装女装：男装经营情况平稳，比音勒芬 26Q1 表现亮眼。2025 年男装四家公司经营表现分化 ，海澜之家/比音勒芬/报喜鸟/九牧王营收分别+3.19%/+7.73%/+0.31%/-6.48%。女装行业经营承压，26Q1 有所修复。3)家纺：龙头受益大单品战略，盈利水平提升。26Q1 罗莱生活、水星家纺营收实现个位数增长，富安娜营收低基数下增长 14.3%，线上渠道快速增长带动各大品牌提升市占率以及盈利水平。4）纺织制造：2025 年稳健恢复，后续需持续观察地缘冲突对发货的影响。5）上游：受益于原材料价格增长。新澳股份/百隆东方 26Q1 营收同比增长 16.53%/14.85%至 12.85/19.88 亿元。 美护板块：1）美护：增速放缓、内部分化加剧，具备强渠道和品牌壁垒公司持续领跑。2025 年美护需求端逐步修复，但板块内公司营收表现并未与社零同步均匀增长，而是显著分层，2025 年若羽臣/上美股份/毛戈平，营收分别同比+94.35%/+35.12%/+30.01%。2）医美：供给扩容竞争加剧，营收整体明显分化，利润弹性弱于收入弹性。2025 年医美行业由过去牌照稀缺性下的高成长，随落证提速切换至供给扩容、居民消费信心不足下高客单价需求偏弱、价格下行的 结 构 性 调 整 阶 段 。 锦 波 生 物 / 乐 普 医 疗 / 雍 禾 医 疗 / 四 环 医 药 / 新 氧 2025 年 营 收 分 别 同 比+10.57%/+6.2%/+0.21%/+37.71%/+3.9%。 投资建议 1）弹性方向：李宁 26 年目标高单增长高于行业平均，新系列荣耀金标以及户外开店空间较大有望带动公司整体品牌力以及增长向上，同时李宁本人持续增持彰显信心；推荐主品牌流水业绩恢复，新品牌有望拓展第二成长曲线的——比音勒芬；推荐大单品战略带动品牌破圈，线上高增带动品牌成长的家纺板块；推荐顺应消费降级趋势商业转型拓展创新市区奥莱业态，未来开店空间较大且具备较强盈利能力，同时主业成人装筑底恢复，分红水平近年维持在高位的海澜之家。 2）确定性方向：基本面角度来看，纺织原材料板块景气度延续，业绩韧性突出，纺织原材料龙头产能向外转移已有多年历史，产业链成熟。推荐制造龙头——新澳股份等。 3）美护板块：①修复方向：低基数效应叠加新品周期，Q2 业绩有望迎来反弹的巨子生物；管理层全面焕新，新品周期预计 520 开启的珀莱雅；②高端方向：依托东方美学心智成功拓展护肤、香水线，新兴平台粉丝基础坚实的毛戈平；③大众性价比方向：高市场需求、渠道规则敏感度，成熟经验复用多元品牌矩阵的若羽臣、上美股份。 风险提示 内需恢复不及预期、汇率波动风险、关税风险等 行业年度报告 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、内需仍保持弱复苏趋势，出口短期受地缘冲突影响 ............................................... 4 1.1、纺服：2025 年全年弱复苏，26Q1 春节错期与低基数显著提速 ................................. 4 1.1、美护：2025 年下半年加速修复，2026Q1 延续稳健增长 ....................................... 4 二、纺服：经济弱复苏带动 26Q1 流水改善，重视运动家纺龙头及部分具备 α 的品牌 ...................... 5 2.1、运动服饰板块 2025 年稳健经营，26Q1 流水表现乐观 ........................................ 5 2.2、男装板块经营情况平稳，比音勒芬 26Q1 表现亮眼 ........................................... 8 2.3、25 年女装行业经营承压，26Q1 有所修复 ................................................... 9 2.4、家纺龙头受益大单品战略，盈利水平提升 ................................................. 11 2.5、纺织制造：2025 年稳健恢复，后续需持续观察地缘冲突对发货的影响 ........................ 12 2.6、上游 25 全年&26Q1 受益于原材料价格增长，户外制造有压力 ................................ 14 2.7、潮宏基稳健增长 ....................................................................... 15 三、美护：线上渠道高拥挤度下头部效应放大，新产品、新赛道仍是核心突破点 ........................ 16 3.1、美护增速放缓、内部分化加剧，具备强渠道和品牌壁垒公司持续领跑 ......................... 16 3.2、医美供给扩容竞争加剧，利润弹性弱于收入弹性 ........................................... 20 四、投资建议 .................................................................................. 22 五、风险提示 .......................................................