全案定制战略升级，全案定制-海外拓展久久为功

敬请参阅最后一页特别声明 1 业绩简评 4 月 29 日公司发布 2026 年一季报，26Q1 实现营业收入 15.19 亿元，同比-25.46%，归母净利润-0.38 亿元，同比-417.58%。若考虑扣非因素，扣非归母净利润为 0.07 亿元，同比-95.45%。 经营分析 全案定制持续深化。分品类来看，25 年衣柜/橱柜/木门营收分别为72.86/12.08/4.20 亿元，同比-12.57%/-3.47%/-22.78%，毛利率分别为 38.87%/24.67%/17.14%，同比+1.14/+2.68/-10.10pct。分品牌来看，索菲亚品牌 25 年全年收入达 84.57 亿元，同比-10.49%，凭借全案定制模式以及经销商和品牌基本盘，经营韧性相对较强。米兰纳 25 年全年收入达 3.94 亿元，同比-22.75%，客单价涨幅同比+17.22%，高端化战略韧性仍在。华鹤品牌 25 年全年收入达 1.14亿元，同比-45.61%，短期承压。2026 年索菲亚品牌战略升级为全案定制，基于新消费需求洞察构建完整产品矩阵，从单品类定制向整家解决方案跃迁，品牌升级与品类协同下有望提升客单价空间。 直营渠道验证模式变革成效，海外业务成新增长点。分渠道来看，25 年经销/直营/大宗业务渠道分别实现收入 73.65/4.08/12.38亿元，同比-13.58%/+13.70%/-6.32%。整装渠道 25 年营收 19.23 亿元，同比-13.56，其中集成/零售整装事业部合作企业数分别为 259/2436个，上样门店数分别为 735/2198 个。海外业务加速拓展，巩固高端零售经销商+优质地产客户双轮驱动，2025 年新签约海外经销商28 家，项目新增覆盖 34 个国家和地区，全球化布局初见成效。大宗业务客户结构持续优化，在巩固 Top100 地产客户的同时，成为医院、学校、公寓等企业指定供应商，非房业务拓展有效对冲地产下行压力。此外，公司创新业务模式，大力推进城市合伙人、1+N+X等全新业态，以社区服务中心为载体实现全域精准引流，覆盖毛坯、旧房改造及局部翻新全装修生命周期，构筑长期核心竞争力。 25 年全年毛利率有所回升，费用端相对承压。毛利率方面，25 年/26Q1 毛利率分别为 35.7%/29.9%，同比+0.3/-2.8 pct。费用率方面，25 年销售/管理/研发费用率分别为 9.8%/8.2%/2.7%。26Q1 销售/管理/研发费用率分别为 13.9%/10.3%/3.4%，同比+4.1/+1.3/+0.5pct。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司 26-28 年归母净利润分别为 9.5/10.4/11.1 亿元，当前股价对应 PE 为 13.0/11.9/11.1 倍，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格大幅上涨；整装渠道竞争加剧；子品牌发展不畅。 公司基本情况（人民币） 项目 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 10,494 9,367 9,454 9,665 10,069 营业收入增长率 -10.04% -10.74% 0.93% 2.23% 4.18% 归母净利润(百万元) 1,371 901 948 1,035 1,114 归母净利润增长率 8.69% -34.26% 5.17% 9.20% 7.65% 摊薄每股收益(元) 1.424 0.936 0.984 1.075 1.157 每股经营性现金流净额 1.40 -0.33 0.94 1.89 1.94 ROE(归属母公司)(摊薄) 18.39% 12.18% 11.35% 11.03% 10.61% P/E 12.07 14.54 13.02 11.93 11.08 P/B 2.22 1.77 1.48 1.32 1.18 来源：公司年报、国金证券研究所 02004006008001,0001,20011.0012.0013.0014.0015.0016.0017.0018.0019.00250506250806251106260206260506人民币(元)成交金额(百万元)成交金额索菲亚沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营业务收入 11,666 10,494 9,367 9,454 9,665 10,069 货币资金 3,495 2,218 1,234 1,986 2,014 2,100 增长率 -10.0% -10.7% 0.9% 2.2% 4.2% 应收款项 1,391 1,838 1,316 2,096 1,876 1,816 主营业务成本 -7,448 -6,776 -6,023 -6,129 -6,241 -6,509 存货 564 586 410 494 486 489 %销售收入 63.8% 64.6% 64.3% 64.8% 64.6% 64.6% 其他流动资产 935 2,610 2,207 2,234 2,250 2,260 毛利 4,218 3,718 3,344 3,325 3,424 3,560 流动资产 6,384 7,251 5,167 6,811 6,626 6,665 %销售收入 36.2% 35.4% 35.7% 35.2% 35.4% 35.4% %总资产 43.9% 44.3% 37.9% 44.2% 43.8% 44.7% 营业税金及附加 -108 -150 -135 -142 -145 -151 长期投资 911 1,523 1,342 1,341 1,341 1,341 %销售收入 0.9% 1.4% 1.4% 1.5% 1.5% 1.5% 固定资产 4,477 4,534 4,149 4,210 4,033 3,730 销售费用 -1,127 -1,011 -921 -931 -952 -992 %总资产 30.8% 27.7% 30.4% 27.3% 26.7% 25.0% %销售收入 9.7% 9.6% 9.8% 9.9% 9.9% 9.9% 无形资产 1,759 1,705 1,663 1,685 1,700 1,712 管理费用 -769 -792 -764 -775 -773 -806 非流动资产 8,171 9,121 8,474 8,605 8,491 8,237 %销售收入 6.6% 7.6% 8.2% 8.2% 8.0% 8.0% %总资产 56.1% 55.7% 62.1% 55.8% 56.2% 55.3% 研发费用 -413 -374 -255 -284 -290 -302 资产总计 14,555 16,372 13,641 15,416 15,117 14,902 %销售收入 3.5% 3.6% 2.7%