2025年年报-2026年一季报点评：银包铜+高功率行业领先，海外储能逐步上量

证券研究报告·公司点评报告·光伏设备 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 晶科能源（688223） 2025 年年报&2026 年一季报点评：银包铜+高功率行业领先，海外储能逐步上量 2026 年 05 月 01 日 证券分析师 曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师 郭亚男 执业证书：S0600523070003 guoyn@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 6.65 一年最低/最高价 4.85/9.66 市净率(倍) 2.74 流通A股市值(百万元) 68,291.55 总市值(百万元) 68,291.55 基础数据 每股净资产(元,LF) 2.43 资产负债率(%,LF) 76.49 总股本(百万股) 10,269.41 流通 A 股(百万股) 10,269.41 相关研究 《晶科能源(688223)：2025 年三季报点评：毛利率转正、大幅减亏，TOPCon持续升级 》 2025-10-31 《晶科能源(688223)： 2025 半年报点评：组件出货保持龙一，TOPCon 持续升级》 2025-09-01 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入（百万元） 92,471 65,492 70,523 83,079 96,224 同比（%） (22.08) (29.18) 7.68 17.80 15.82 归母净利润（百万元） 98.93 (6,881.51) 614.32 2,857.89 5,128.09 同比（%） (98.67) (7,056.11) 108.93 365.21 79.44 EPS-最新摊薄（元/股） 0.01 (0.67) 0.06 0.28 0.50 P/E（现价&最新摊薄） 666.44 (9.58) 107.32 23.07 12.86 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：公司发布 25 年年报与 26 年一季报，公司 25 年营收 654.9 亿元，同比-29.2%，归母净利润-68.8 亿元，同比-7056.1%，扣非净利润-76.8 亿元；其中 25 年 Q4 营收 175.1 亿元，同环比-15.4％/+8.4％，归母净利润-29.6 亿元，同环比+165.3%/+192.7％。26Q1 公司营收 122.48 亿元，同比-11.52%；归母净利润-13.5 亿元，同比+2.85%。 ◼ 组件出货全球第一、银包铜+高功率拉开差距。25 年组件出货达86.8GW，位居行业首位，年内刷新 N 型 TOPCon 电池转化效率至27.79%。26 年 Q1 光伏组件出货 13.7GW，组件交付价格环比有所改善，同时我们测算高溢价 640W 高功率组件出货达 25%，剔除汇兑/期货及政府补贴影响后，我们测算单瓦亏损收窄至 5 分左右。Q2 出货预计 14-16GW，我们预计其中高功率占比提升至 40%。公司持续推进贱金属化和高功率改造，我们预计到 26 年底银包铜产能超 40GW、高功率产能超 70GW，从降成本和高溢价两端入手，争取下半年扭亏为盈。我们预计 26 年公司组件出货 75-85GW，高功率占比超 60%。 ◼ 海外储能出货亮眼、预计 Q2 贡献利润。25 年储能系统出货 5.2GWh，同比+384%，海外出货占比 81%。26Q1 储能系统交付 1.42GWh，海外占比达 71%，确收约 0.5-0.55GWh（南美项目延后至 Q2 确收），Q1 储能微亏，预计 Q2 出货 3GWh，开始贡献盈利。26 年预计储能交付10GWh+，同比翻倍增长，下半年数据中心储能将有所突破，储能有望成为公司第二增长曲线。 ◼ 25 年资本开支收缩、费用略有增长。公司 25 年期间费用 64.1 亿元，同比+2%，费用率 9.8%，同比+3pct，其中 Q4 期间费用 20.6 亿元，费用率 11.8%，同环比+6.1/+1.9pct；26Q1 期间费用 18.8 亿元，同比+27.7%，费用率 15.4%，同环比+4.7/+3.6pct。25 年资本开支 26.5 亿元，同比-70.2%；26Q1 资本开支 11.3 亿元，同比+99.1%。26Q1 末存货 177.1 亿元，较年初+22.2%。 ◼ 盈利预测与投资评级：考虑到 25 年行业价格竞争加剧、组件盈利修复弱于此前预期，叠加白银等辅材价格上涨对成本端形成压力，公司 25 年亏损幅度大于我们此前预期，我们下调 26-27 年盈利预测，并新增 28 年盈利预测。我们预计 26-28 年归母净利润为 6.1/28.6/51.3 亿元，（26-27年前值为 11.2/35.4 亿元），同比+108.9%/+365.2%/+79.4%，对应 PE 为107/23/13 倍。基于公司高功率组件、银包铜降本及储能业务放量有望推动盈利修复，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：需求增长不及预期、竞争加剧等。 -12%-5%2%9%16%23%30%37%44%51%5/6/20259/2/202512/30/20254/28/2026晶科能源沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 3 晶科能源三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 利润表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产 68,027 68,391 90,679 104,228 营业总收入 65,492 70,523 83,079 96,224 货币资金及交易性金融资产 28,483 33,570 42,170 49,347 营业成本(含金融类) 65,882 63,481 74,100 83,989 经营性应收款项 19,001 18,239 20,415 23,615 税金及附加 408 317 374 433 存货 14,486 11,313 22,332 25,082 销售费用 1,978 1,904 1,911 2,021 合同资产 562 511 657 729 管理费用 2,185 2,116 2,326 2,502 其他流动资产 5,496 4,758 5,105 5,456 研发费用 879 846 914 962 非流动资产 49,935 47,927 47,567 46,185 财务费用 1,370 979 1,059 785 长期股权投资 675 473 303 117 加:其他收益 1,145 1,410 1,454 1,443 固定资产及使用权资产 39,627 38,048 37,532 36,299 投资净收益 (52) 353 415 481 在建工程 805 1,063 1,222 1