2025年年报点评：全域营收提质增效，产能布局赋能增长

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2026 年 04 月 27 日 证 券研究报告•2025 年 年报点评 买入 （ 首次） 当前价： 19.12 元 禾昌聚合（920089） 基 础化工 目标价： 28.82 元（6 个月） 全域营收提质增效，产能布局赋能增长 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：刘言 执业证号：S1250515070002 电话：023-67791663 邮箱：liuyan@swsc.com.cn 分析师：潘妍洁 执业证号：S1250525100002 电话：023-65796461 邮箱：panyj@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：iFinD 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(万股) 15066.80 流通 A 股(万股) 8581.68 52 周内股价区间(元) 17.43-21.60 总市值(亿元) 28.81 总资产(亿元) 21.23 每股净资产(元) 8.44 相 关研究 1. [Table_Report] 2. [Table_Summary]  事件：2025 年全年，公司实现营业收入 19.7 亿元，同比增加 22.1%；实现归母净利润 1.7亿元，同比增加 37.5%；实现扣非归母净利润 1.65亿元，同比增加 42.8%。2025年四季度单季，公司实现营业收入 5.9亿元，同比增加 18.35%；实现归母净利润 0.4 亿元，同比增加 24.3%；扣非后归属母公司股东的净利润为 0.5 亿元，同比增加 74.2%。  结构持续优化，毛利率与净利率双升。公司坚守以生产、销售和研发高性能复合材料主业定位，实施汽车行业、智能家电行业双赛道，并协同消费电子、新能源、智能穿戴等战略新领域共同发展战略，深化客户合作，全面提升市场占有率和盈利水平，为公司营收和净利润双增长提供了核心支撑。毛利率方面，公司 2025 年整体毛利率 18.5%，较 2024 年增加 2.2pp，主要得益于公司业务聚焦、客户精选、产品迭代，结构持续优化，高性能、高附加值产品占比扩大及外销毛利率显著增强。分产品看，2025年塑料粒子毛利率较 2024年增加 2.1pp至 18.7%，塑料片材毛利率较 2024 年增加 3.15pp 至 9.6%；分地区看，2025年国内地区毛利率较 2024年增加 2.2pp至 18.4%，海外地区毛利率较 2024年增加 16.7pp 至 34.7%。得益于毛利率的上行，公司 2025 年净利率较 2024 年增加 0.9pp 至 8.4%。  多区域营收强势增长，新产能落地蓄势赋能。2025年公司华北、华中、西南和西北地区营业收入分别同比增长 82.1%、148.5%、146.4%、77.2%，主要得益于公司规模持续扩大，该地区订单量的增加，同时公司新工厂产能完全释放覆盖了部分区域。公司的宿迁禾昌和陕西新禾润昌两大项目的规划产能均为 3 万吨/年，其中宿迁禾昌的产能预计在 2026 年末逐步完成产能释放，陕西禾润昌的产能预计 2026年下半年投产运营。产能扩张将成为公司核心成长动能之一。  盈利预测与投资建议。预计公司 2026-2028年归母净利润分别为 2.0/2.4/2.9亿元，对应 PE 为 15/12/10倍。考虑到公司实施汽车行业、智能家电行业双赛道，并协同消费电子、新能源、智能穿戴等战略新领域共同发展战略，深化客户合作，全面提升市场占有率和盈利水平，同时产品结构逐步优化，高附加值产品占比有望逐步提升，产能端同步释放赋能，我们看好公司长期发展，给予公司2026 年 22 倍 PE，对应目标价 28.82 元，首次覆盖给予“买入”评级。  风险提示：主要原材料价格波动风险，市场竞争加剧风险，应收账款和应收票据坏账风险，核心技术配方泄露风险，控制股东、实际控制人控制不当风险等。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入（百万元） 1968.80 2259.78 2705.42 3192.67 增长率 22.07% 14.78% 19.72% 18.01% 归属母公司净利润（百万元） 166.29 197.89 237.97 292.01 增长率 37.52% 19.01% 20.26% 22.70% 每股收益 EPS（元） 1.10 1.31 1.58 1.94 净资产收益率 ROE 12.98% 13.69% 14.47% 15.46% PE 17 15 12 10 PB 2.27 2.01 1.76 1.53 数据来源：Wind，西南证券 -20%-10%0%10%20%30%40%25-0425-0525-0625-0725-0825-0925-1025-1125-1226-0126-0226-0326-04禾昌聚合 北证50 禾 昌聚合（920089） 2025 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 1 深耕改性塑料二十余载，2025 年业绩持续增长 公司是国内改性塑料领域的专精特新企业，国家高新技术企业，专注于改性塑料粒子、塑料片材等产品的研发、生产与销售，公司自 1999 年 6 月设立以来，在改性塑料领域已深耕逾二十年，顺应下游市场汽车行业节能减排、轻量化的发展趋势以及家电行业消费升级下更加注重材料环保、健康、安全的品质性能要求，不断进行产品技术创新，瞄准产业链技术发展前沿，加快绿色、节能、高效的生产工艺改善和技术开发应用，核心产品广泛应用于汽车、家电、电子电气、食品包装等领域。公司具备完善的产品研发体系与规模化生产能力，依托优质客户资源与持续技术创新，在改性塑料细分赛道建立起稳定的市场地位。公司总部位于苏州工业园区，目前旗下共拥有 11 家子（孙）公司，布局五大研发生产基地，分别设立于江苏苏州、江苏宿迁、陕西宝鸡、湖南湘潭和泰国北榄府，形成覆盖全国及东南亚的生产运营服务体系。截至 2025 年 12 月 31 日，公司拥有授权专利 70 项，其中发明专利 18 项，实用新型专利 52 项，另有软件著作权 5 项。 图 1：公司历史沿革 数据来源：公司官网，公司公告，西南证券整理 1.1 股权集中结构稳固，实控人长期稳定掌舵 股权结构相对集中且稳定，实控人具备深厚的行业从业经验。自公司设立以来，公司控股股东及实际控制人均为赵东明先生，截至 2025 年 12 月 31 日，公司第一大股东赵东明直接持有公司 59,000,667 股股份，占公司总股本的 39.2%；公司第二大股东蒋学元直接持有公司 14,907,223 股股份，占公司总股本的 9.9%，蒋学元系赵东明配偶的兄弟，二者为一致行动人。 禾 昌聚合（920089） 2025 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 图 2：公司股权结构（截至 2025 年 12 月 31 日） 数据来源：iFinD，西南证券整理 1.2 产品矩阵高端升级，客