汇兑损失拖累业绩，氧化镁开启放量

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2026 年 04 月 24 日 证 券研究报告•25 年报及 26 年一季报点评 买入 （ 维持） 当前价： 5.35 元 濮耐股份（002225） 建 筑材料 目标价： ——元（6 个月） 汇兑损失拖累业绩，氧化镁开启放量 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：笪文钊 执业证号：S1250524060002 电话：023-63786049 邮箱：dwzyf@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 11.59 流通 A 股(亿股) 9.49 52 周内股价区间(元) 4.61-7.63 总市值(亿元) 62.02 总资产(亿元) 90.47 每股净资产(元) 3.55 相 关研究 [Table_Report] 1. 濮耐股份（002225）：营收增速环比改善，静待氧化镁放量 (2025-10-29) 2. 濮耐股份（002225）：耐材海外表现优异，氧化镁进展顺利 (2025-08-23) [Table_Summary]  事件：公司发布 2025 年报及 2026 年一季报，2025 年实现营业总收入 54.88亿元，同比+5.69%，实现归母净利润 0.87亿元，同比-35.89%。2026Q1实现营业总收入 13.01亿元，同比-2.92%，实现归母净利润 0.19亿元，同比-65.55%，主要受汇兑损失影响较大。  行业仍然承压，海外相对优异。1）分产品看:功能性、定型、不定形耐火材料及其他类分别实现营收 13.62亿元(+0.11%)、19.69亿元(+5.37%)、11.70亿元(+9.54%)、9.86亿元(+10.26%)。2）分销售模式看：整体承包、单独销售分别实现营收 26.67亿元(+5.17%)、28.20亿元(+6.20%)，公司作为行业龙头，产品体系完善，研发实力强，可以为客户提供一揽子耐火材料系统解决方案，在整包模式市场占比持续提高背景下，显著强化公司综合竞争力。3）分区域看：国内、海外分别实现营收 37.58亿元(+0.55%)、17.30亿元(+18.91%)，海外工厂产能持续爬坡，国内通过优化销售结构和销售策略仍实现较好增长。  毛利率环比恢复，盈利能力改善。2025 年： 1）毛利率：预计受国内耐材价格承压影响，拖累公司整体毛利率同比下降 1.36 个百分点。2）费用率：受益于持续推进降本增效，叠加营收增长带来的规模效应，管理费用率、销售费用率、研发费用率、财务费用率分别同比下降 0.14、0.34、0.88、0.37个百分点。3）综上影响，销售净利率同比下降 0.91个百分点至 1.58%。2025单 Q4：受应收票据及应收账款规模增加影响，信用减值损失同比增加 0.19亿元；主要受汇兑损失影响，财务费用同比增加 0.18亿元，导致业绩承压显著。2026单 Q1:财务费用同比增加 0.5 亿元，主因受汇兑损失影响，对业绩存在较大压制。  传统业务相对稳健，氧化镁进展顺利。公司深耕耐材行业多年，综合竞争优势突出；优质矿产储备丰富，活性氧化镁新业务打开成长空间：1）公司通过加强对应收账款回款率的考核及亏损订单的压减，国内耐材业务订单质量将持续提升；叠加海外市场稳步增长，耐材主业有望逐季改善。2）新材料事业部重点拓展湿法冶金提镍提钴的高效沉淀剂市场，2025年已为包括格林美在内的多家湿法客户批量供货，并实现 4.12 万吨销量。3）为保证高效沉淀剂市场的产品供应，产能设备升级改造和新增产能建设同步推进，为未来业务放量提供有力支撑。截至 2025 年底，已具备 11 万吨/年的设计产能，计划 2026 年在西藏工厂新建一条设计产能 6 万吨的生产线。综合来看，公司传统业务耐火材料较为稳健，新业务高效沉淀剂市场开拓顺利空间广阔，兼具安全边际与业绩弹性。  盈利预测与投资建议。预计 2026-2028 年 EPS 分别为 0.28元、0.52元、0.69元，对应 PE 分别为 19倍、10倍、8倍。公司氧化镁业务进展顺利，看好公司业绩弹性，维持“买入”评级。  风险提示：宏观经济波动风险；市场开拓或不及预期风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入（亿元） 54.88 60.60 68.12 74.79 增长率 5.69% 10.42% 12.41% 9.80% 归属母公司净利润（亿元） 0.87 3.23 6.01 7.97 增长率 -35.89% 272.85% 86.23% 32.64% 每股收益 EPS（元） 0.07 0.28 0.52 0.69 净资产收益率 ROE 2.06% 7.12% 12.00% 14.22% PE 72 19 10 8 PB 1.51 1.40 1.26 1.12 数据来源：Wind，西南证券 -12%-0%11%23%35%47%25/425/625/825/1025/1226/226/4濮耐股份 沪深300 濮 耐股份（002225） 25 年 报及 26 年一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设： 假设 1：随着公司加大研发投入，不断丰富功能性耐火材料产品矩阵，持续优化产品结构，但考虑到行业压力仍在，预计功能性耐火材料 2026-2028 年营收同比增速为 0%、2%、2%。 假设 2：随着公司加强订单回款指标考核，压减亏损订单，预计定型耐火材料 2026-2028年营收同比增速为-5%、0%、3%，不定形耐火材料 2026-2028 年营收同比增速为-5%、0%、3%。 假设 3：随着湿法冶金提镍提钴的高效沉淀剂市场持续突破，下游客户不断开拓，预计湿法冶金业务 2026-2028 年销量分别为 13、25、35 万吨，销售单价分别为 0.5、0.55、0.55万元/吨。 基于以上假设，我们预测公司 2026-2028 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 亿 元 2025A 2026E 2027E 2028E 合计 营业收入 54.9 60.6 68.1 74.8 yoy 5.7% 10.4% 12.4% 9.8% 营业成本 45.2 47.8 51.0 54.4 毛利率 17.6% 21.2% 25.2% 27.2% 功能性耐火材料 收入 13.6 13.6 13.9 14.2 yoy 0.0% 0.0% 2.0% 2.0% 成本 9.7 9.7 9.9 10.1 yoy 2.3% 0.0% 2.0% 2.0% 毛利率 28.5% 28.5% 28.5% 28.5% 定型耐火材料 收入 19.7 18.7 18.7 19.3 yoy 5.4% -5.0% 0.0% 3.0% 成本 17.2 16.3 16.3 16.8 yoy 9