收入稳健增长，效率持续优化

敬请参阅最后一页特别声明 1 4月27日公司发布一季报，26Q1实现营收90.29亿元，同比+8.57%；实现归母净利润 24.44 亿元，同比+10.97%；扣非净利润 23.47 亿元，同比+9.34%，业绩符合预期。 产品多元化成效体现，Q1 实现稳健增长。1）分品类来看，26Q1 酱油 / 调 味 酱 / 蚝 油 / 其 他 产 品 分 别 实 现 收 入47.51/9.23/14.22/15.51亿 元 ， 同 比 +7.5%/+1.1%/+4.6%/+ 20.3%。调味酱增速放缓系同期高基数，酱油、蚝油依旧稳健增长系公司强化场景渗透和高端化升级。其他品类超20%增长系复调、醋、料酒等品类多元化成效显现。2）分区域来看，26Q1 南部/北部/西部/东部/中部收入同比+8.4%/+8.1%/+9.7%/+6.6%/+9.4%，其西部、中部增速更快，推测系公司强化餐饮渠道开发及零售新渠道布局。26Q1 公司经销商 6690 家，净减少 12 家，公司着重优化经销商质量，强化对经销商赋能，以提升单店产出。 Q1 毛利率显著改善，主要系成本下行&产品结构改善。1）26Q1 公司毛利率为 42.00%，同比+1.95pct，环比+1.77pct。主要系原料大豆、白糖等价格下降，且内部精益生产制造、降低制造费用。2）费 用 端 ， 26Q1 公 司 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 率 分 别 为5.75%/2.22%/2.28%/0.22%，同比-0.15/+0.33/+0.02/+1.35pct，财务费率提升系利息收入减少&汇兑损失。3）最终 26Q1 净利率为27.06%，同比+0.52pct，净利率延续提升态势。 多品类并驾齐驱，BC 同步发展。当前餐饮需求处于弱复苏态势中，公司持续修炼内功、深度开发客户，提高产品交付效率及柔性定制服务能力，预计 B 端逐步修复。C 端则借助现有品牌、渠道优势，完善终端陈列布局、提高单店产出。同时看好公司对内优化各项流程、提升发酵效率，以此应对成本压力，带来利润率改善。 预计 26-28 年公司归母净利润分别为 79/87/93 亿元，同比+12%/10%/8%，对应 PE 分别为 30x/27x/25x，维持“买入”评级。 食品安全风险；成本上涨风险；市场竞争加剧等风险 05001,0001,5002,0002,50034.0037.0040.0043.0046.0049.0052.00250428250728251028260128人民币(元)成交金额(百万元)成交金额海天味业沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营业务收入 24,559 26,901 28,873 30,991 33,310 35,574 货币资金 21,689 22,115 24,604 23,433 23,807 24,423 增长率 9.5% 7.3% 7.3% 7.5% 6.8% 应收款项 405 261 341 306 310 331 主营业务成本 -16,029 -16,948 -17,260 -18,062 -19,112 -20,201 存货 2,619 2,525 2,408 2,474 2,566 2,657 %销售收入 65.3% 63.0% 59.8% 58.3% 57.4% 56.8% 其他流动资产 6,062 7,941 10,632 12,546 14,551 16,556 毛利 8,531 9,953 11,614 12,929 14,198 15,373 流动资产 30,774 32,842 37,984 38,759 41,234 43,968 %销售收入 34.7% 37.0% 40.2% 41.7% 42.6% 43.2% %总资产 80.1% 80.4% 72.8% 72.8% 74.2% 75.7% 营业税金及附加 -194 -228 -248 -248 -266 -285 长期投资 4 4 3 4 5 6 %销售收入 0.8% 0.8% 0.9% 0.8% 0.8% 0.8% 固定资产 6,069 6,531 6,873 6,852 6,671 6,445 销售费用 -1,306 -1,629 -1,933 -2,076 -2,198 -2,348 %总资产 15.8% 16.0% 13.2% 12.9% 12.0% 11.1% %销售收入 5.3% 6.1% 6.7% 6.7% 6.6% 6.6% 无形资产 1,072 989 983 1,020 1,057 1,092 管理费用 -526 -590 -700 -775 -783 -836 非流动资产 7,649 8,016 14,200 14,494 14,345 14,151 %销售收入 2.1% 2.2% 2.4% 2.5% 2.4% 2.4% %总资产 19.9% 19.6% 27.2% 27.2% 25.8% 24.3% 研发费用 -715 -840 -915 -992 -1,033 -1,103 资产总计 38,424 40,858 52,184 53,253 55,580 58,119 %销售收入 2.9% 3.1% 3.2% 3.2% 3.1% 3.1% 短期借款 394 324 219 77 77 77 息税前利润（EBIT） 5,790 6,667 7,818 8,838 9,918 10,801 应付款项 2,709 2,809 3,655 3,313 3,556 3,816 %销售收入 23.6% 24.8% 27.1% 28.5% 29.8% 30.4% 其他流动负债 5,833 5,853 5,979 6,187 6,619 7,041 财务费用 585 509 456 422 277 206 流动负债 8,936 8,986 9,853 9,577 10,253 10,934 %销售收入 -2.4% -1.9% -1.6% -1.4% -0.8% -0.6% 长期贷款 70 33 0 0 0 0 资产减值损失 -4 -101 -4 0 0 0 其他长期负债 384 438 491 389 389 390 公允价值变动收益 213 219 217 0 0 0 负债 9,391 9,456 10,344 9,966 10,642 11,324 投资收益 17 19 18 20 20 20 普通股股东权益 28,531 30,895 41,330 42,771 44,416 46,267 %税前利润 0.3% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 其中：股本 5,561 5,561 5,852 5,852 5,852 5,852 营业利润 6,74