“星火”多因子专题报告（十二）：从质量到质量增长，挖掘公司基本面改善带来的Alpha

专题报告 2020 年 3 月 10 日 从质量到质量增长：挖掘公司基本面改善带来的 Alpha 金融工程 投 资要点：  外资持股偏好与公募基金抱团  近年来，随着资本市场的逐步开放，A 股市场机构投资者占比不断提升，机构资金的话语权和定价权也越来越高，“价值投资”概念越来越受关注。  从北上资金持股及公募基金重仓股组合的风格因子暴露来看，机构资金更偏向于大市值、高动量、高估值的股票，且其在基本面因子上的暴露程度普遍更高。  质量因子的定义  国外方面，Asness（2019）从盈利性、成长性、安全性及偿付能力四个方面出发，构建了一套较为完善的质量因子体系，是当前学术界和业界参考的主要标准。  国内方面，中证指数公司编制的质量指数相较基准并未展现出良好的超额表现。这也进一步提醒我们，在进行质量指数的编制之前，必须先确认纳入体系的筛选规则本身是有逻辑同时有实证支撑的。  质 量因子有效性检验  本文采用单季度数据构建盈利性、成长性、安全性及偿付能力指标，并检验其在 A 股市场上的有效性发现，成长性指标的选股能力更为稳定，盈利性指标在 2014-2015 年期间发生了明显的回撤。  采用 RankICIR 加权构建综合质量因子，其在全样本中的 RankIC均值达到 5.5%，胜率 73.8%，RankICIR 达到 2.13，多空组合的年化 IR 达到 1.88，但是在 2014-2015 期间的回撤较为明显。  从 质量到质量增长  我们参考业绩超预期因子的构建方式，发现质量因子的边际改善能够带来更为稳定的 Alpha。与质量因子相比，质量增长因子在收益端稍显落后，但在稳定性上却更胜一筹。  通 过将 质量 和质 量增 长因 子进 行融 合， 我们 构建 的复 合因 子RankIC 均值达到 4.8%，胜率 75.4%， RankICIR 达到 2.61。多空对冲组合年化 IR 达到 2.36，且多头部分能够稳定地跑赢基准。此外，复合因子在中证 500 成分股和沪深 300 成分股中分组单调性都较好，但其对冲组合及多头组合在中证 500 中的表现都更为优异。  风险提示：本报告统计数据基于历史数据，过去数据不代表未来，市场风格变化可能导致模型失效。 财通证券研究所 “星火”多因子专题报告（十二） 请阅读最后一页的重要声明 以才聚财，财通天下 证券研究报告 联系信息 陶勤英 首席分析师 SAC 证书编号：S0160517100002 taoqy@ctsec.com 021-68592393 张宇 分析师 SAC 证书编号：S0160519120001 zhangyu1@ctsec.com 17621688421 021-68592337 相关报告 【1】“星火”多因子系列（一）：《Barra 模型初探：A 股市场风格解析》 【2】“星火”多因子系列（二）：《Barra 模型进阶：多因子模型风险预测》 【3】“星火”多因子系列（三）：《Barra 模型深化：纯因子组合构建》 【4】“星火”多因子系列（四）：《基于持仓的基金绩效归因：始于 Brinson，归于 Barra》 【5】“星火”多因子系列（五）：《源于动量，超越动量：特质动量因子全解析》 【6】“星火”多因子系列（六）：《Alpha 因子重构：引入协方差矩阵的因子有效性检验》 【7】“星火”多因子系列（七）：《借因子组合之力，优化 Alpha 因子合成》 【8】“星火”多因子系列（八）：《组合风险控制：协方差矩阵估计方法介绍及比较》 【9】“星火”多因子系列（九）：《博彩偏好还是风险补偿？高频特质偏度因子全解析》 【10】“星火”多因子系列（十）：《如何对Beta 因子进行稳健估计？》 【11】“星火”多因子系列（十一）：《在下跌中寻找惊喜：业绩超预期与反转因子的融合》 【12】“拾穗”多因子系列（五）：《数据异常值处理：比较与实践》 【13】“拾穗”多因子系列（六）：《因子缺失值处理：数以多为贵》 【14】“拾穗”多因子系列（八）：《非线性规模因子：A 股市场存在中市值效应吗？》 【15】“拾穗”多因子系列（十一）：《多因子风险预测：从怎么做到为什么》 【16】“拾穗”多因子系列（十四）：《补充：基于特质动量因子的沪深 300 增强策略》 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 专题报告 证券研究报告 内容目录 1、 引言：外资持股偏好与公募基金抱团 .................................... 4 2、 质量因子的定义.................................................... 7 3、 质量因子有效性检验 ................................................ 9 3.1 盈利性（Profitability） ................................................... 9 3.2 成长性因子（Growth） ................................................. 11 3.3 安全性（Safety） ...................................................... 13 3.4 偿付能力（Payout） .................................................... 14 3.5 综合质量因子.......................................................... 15 4、 从质量到质量增长：挖掘公司基本面改善带来的 Alpha ..................... 17 5、 质量与质量增长的结合 ............................................. 19 6、 总结与展望 ...................................................... 21 7、 风险提示 ........................................................ 21 图表目录 图 1：北上资金持股风格因子暴露度（2020.1.23） .................................. 5 图 2：北上资金持股在基本面因子上的暴露时序图（2016.12.9-2020.2.5） ............. 5 图 3：偏股型及混合型基金持仓风格因子暴露度（2019 三、四季度） .................. 6 图 4：偏股型及混合型基金持仓风格因子暴露时序图（2011.9.30-2019.12.31） ......... 6 图 5：ROEQ 因子样本内表现 ..........