固定收益专题报告：低利率环境下，投资者的资产配置有何变化？

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 专题报告 【固定收益·证券研究报告】 固定收益 低利率环境下，投资者的资产配置有何变化？ ——固定收益专题报告 研究结论  近期，受新冠疫情和货币宽松等因素影响，国内 10 年国债和国开收益率再次下行至历史低点，美债、欧债收益率纷纷下行至历史低点。  我们在本篇报告中回顾了历史上日本、英国、美国以及国内的之前的相对低利率环境下，居民、银行、保险、养老金等投资者的资产组合的变化，希望能为投资者提供一些参考。  日本：居民部门的金融资产配置总体呈现出 “弃债买股”的特点，而金融机构和养老金则主要通过增加海外投资提高收益。1）居民部门（包括居民家庭和私人非公司组织的企业）：减少现金和固定收益资产，增加股权投资。2）银行业：减少贷款和股票投资，增加现金、政府债券、外国证券的投资。3）保险机构：减少贷款、股票、企业债、现金，增配国债与地方债、外国证券投资。4）养老金：减少债券投资，增加股票、海外证券的投资。  英国：居民部门的金融资产配置特点为“减少现金、增加保险和股权投资”，保险和养老金则主要通过增加海外投资提高收益。1）居民部门：减少现金，增加保险、股票等资产配置。2）保险公司：减少国内股权投资，增加海外股权投资。3）养老金：减少国内股票、不动产投资，增配债券、其他资产（包括海外投资在内）。  美国：居民部门和金融机构均呈现出“减少现金、增配国内股票和共同基金”的特点。1）居民和非营利机构部门：减少现金、固定收益资产投资，增加股票、共同基金投资。2）共同基金：货币基金占比大幅下降，混合基金、债券基金占比小幅提升，股票基金占比大幅提升。3）保险公司：减少现金、固定收益资产投资，增加股票、共同基金投资。养老金：减少现金、保险产品投资，增加债券基金、股票基金、混合型基金投资。  国内：2016 年全年 10 年国债收益率平均水平为 2.86%左右。从公募基金的规模变化和金融机构的资产配置来看，2016 年普遍降低了现金、股票的投资，增加对债券、非标等其他资产的投资。1）公募基金：货币基金占比大幅下降，混合基金、股票基金占比小幅下降，债券基金占比大幅提升。2）保险：减少银行存款、债券、股票投资，增加非标等其他资产投资。3）银行理财：减少现金与银行存款、货币市场工具投资，增加债券、非标投资。  从国内外低利率环境下投资者的资产配置行为变化来看，存在以下的特点：  首先，低利率环境对现金类资产的有影响。各国进入低利率环境后，投资者普遍降低了对现金类资产的持有比例，包括现金、银行存款、货币基金等。债券并不一定会被投资者抛弃，其主要原因在于，债券即使此时的票面利率不高也可通过资本利得赚取更高的收益。  其次，从海外一些国家的情况来看，在长期接近“零利率”的环境下，投资者有通过提升风险偏好提高收益的倾向。  但是，2016 年国内利率短期下行至相对低水平时，国内投资者和海外投资者之前低利率环境下的投资不太一样，可能与国内低利率环境并未长期持续，且国内的利率也没有下行至接近“零利率”有关。 风险提示  除利率环境之外，其他基本面因素也会影响投资者的资产配置行为。 Table_ Base Info 报告发布日期 2020 年 03 月 12 日 证券分析师 潘捷 021-63325888-6110 panjie@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517060001 证券分析师 王清 021-63325888-6099 wangqing@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860518090003 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 一、低利率环境下，海外投资者的资产配置“众生相” ...................................... 3 1.1 日本：居民增加权益配置，机构增加海外配置 ............................................................. 3 1.2 英国：居民增配保险和权益，机构增加海外投资 .......................................................... 5 1.3 美国：减少现金资产，增加权益和基金投资 ................................................................. 7 二、2016 年低利率环境下，国内金融机构的资产配置变化 ............................ 9 风险提示 ...................................................................................................... 11 nMpMoQyRrQnNpQmPsNmQrQaQaObRtRnNnPmMfQrRnOjMrQtQ9PtRpMvPqMzRwMrRsN 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 近期，受新冠疫情和货币宽松等因素影响，国内 10 年国债和国开收益率再次下行至历史低点，美债、欧债收益率纷纷下行至历史低点。 我们在本篇报告中回顾了历史上日本、英国、美国以及国内的之前的相对低利率环境下，居民、银行、保险、养老金等投资者的资产组合的变化，希望能为投资者提供一些参考。 一、低利率环境下，海外投资者的资产配置“众生相” 1.1 日本：居民增加权益配置，机构增加海外配置 20 世纪 90 年代后，日本央行大幅降息，1999 年后开始进入“零利率”时期。1991 年 7 月1 日，日本银行将公定贴现率由 6%下调至 5.5%，之后持续下调，直到 1995 年 9 月下调至 0.5%的低位。1999 年 2 月至 2001 年 2 月，日本将短期金融市场上作为诱导目标的非抵押隔日拆借利率（政策目标利率）向 0 引导。1999 年 2 月 12 日，日本央行决议将无担保隔夜拆借利率由 0.25%下调至 0.15%；1999 年 9 月 21 日，日本央行再次下调基准利率至 0%，正式进入零利率时期。 2001 年以后，日本共推出两次量化宽松。2001 年 3 月至 2006 年 2 月，日本在前期零利率政策