棕榈油价与出口税率上涨，带动印尼子公司利润增长

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2026年04月23日优于大市赞宇科技（002637.SZ）棕榈油价与出口税率上涨，带动印尼子公司利润增长核心观点公司研究·财报点评基础化工·化学制品证券分析师：杨林证券分析师：张歆钰010-88005379021-60375408yanglin6@guosen.com.cnzhangxinyu4@guosen.com.cnS0980520120002S0980524080004基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价12.32 元总市值/流通市值5795/5734 百万元52 周最高价/最低价17.16/9.11 元近 3 个月日均成交额253.73 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《赞宇科技（002637.SZ）-levy 税率上调至 12.5%，杜库达改扩建项目持续爬坡》 ——2026-01-22《赞宇科技（002637.SZ）-上半年收入同比增长，静待杜库达扩建项目逐步达产》 ——2025-09-02《赞宇科技（002637.SZ）-表活新产能稳步释放，棕榈油涨价释放业绩弹性》 ——2025-04-22《赞宇科技（002637.SZ）-持续推出回购方案，看好盈利能力上行》 ——2024-12-08《赞宇科技（002637.SZ）-2024上半年归母净利润同比提升 106%，看好 OEM 产能放量贡献利润》 ——2024-08-21公司是国内表面活性剂、油脂化工领先企业，OEM/ODM 项目稳步推进。当前公司表面活性剂和油脂化学品年产能突破 120 万吨，洗护用品 OEM/ODM 加工服务能力达到 110 万吨，在浙江杭州、浙江嘉兴、江苏镇江、四川眉山、河南鹤壁、广东江门、广东韶关、印度尼西亚雅加达等地建有工业化生产基地。公司依托表活技术优势、规模布局优势、物流包装配套优势，开展 OEM/ODM加工业务，为客户提供“配方定制、包装设计和生产加工”的一站式供应链服务，在有效降低成本的同时，进一步提升公司表面活性剂的市场份额。此外公司印尼杜库达工厂盈利能力显著受益于棕榈油价上涨与印尼棕榈油出口税率提升。主要产品产销量及价格增长，带动公司营收利润同比提升。2026 年 4 月，公司发布 2025 年年度报告及 2026 年一季报。根据公司公告，2025 年公司实现营业收入 131.34 亿元，同比增长 21.70%；实现归母净利润 1.82 亿元，同比增长 34.76%；实现扣非后归母净利润 1.82 亿元，同比增长 60.98%。收入的快速增长主要为销量增长及原料价格上涨带动产品单价提升。分业务看，日用化工（含表面活性剂、洗护用品）实现收入 67.26 亿元，同比增长 49.44%，毛利率为 5.29%，同比下降 1.28pct；油脂化学品实现收入 61.91 亿元，同比增长 1.15%，毛利率为 8.55%，同比提升 1.86pct。2026 年一季度，公司实现营收 31.72 亿元，同比下滑 7.52%，环比减少 8.29%；实现归母净利润1.01 亿元，同比提升 22.33%，环比增长 219.85%；实现销售毛利率 8.55%，同比提升 1.55pct，环比提升 0.11pct；实现销售净利率 3.40%，同比提升1.31pct，环比提升 2.44pct。公司归母净利润大幅增长或与棕榈油价格以及印尼出口关税提升有关。印尼杜库达盈利贡献突出，国内部分业务亏损形成拖累。公司盈利核心在印尼子公司杜库达，其受益于印尼棕榈油出口关税政策，具备显著的成本优势。2025 年，杜库达实现净利润 2.25 亿元，是公司业绩的最主要来源。但国内部分业务的亏损抵消了部分杜库达盈利，如国内江苏金马油脂化工品、河南赞宇洗护代加工，以及对合营企业新天达美的投资亏损。杜库达改扩建项目正顺利推进，新增产能从 2025 年下半年起逐步释放，推动公司盈利能力和规模再上新台阶。同时，公司 OEM/ODM 业务正处在产能爬坡和减亏的关键阶段，随着河南赞宇与眉山赞宇开工率提升，OEM/ODM 业务有望从利润拖累项转为增长点。印尼棕榈油出口政策叠加棕榈油价上行利好公司海外业务。直接进口印尼棕榈油需要缴纳出口关税（Duty）与出口专项税（Levy），棕榈油价格越高则缴纳税金金额越高；而进口以棕榈油为原料制备的如硬脂酸等油化产品则关税为零。公司在印尼雅加达保税区拥有杜库达印尼有限公司，主要生产硬脂酸、氢化油等油脂化工品，产品与棕榈油税金差为公司带来丰厚的税金优惠。印尼政府已于 2026 年 3 月 1 日起将毛棕榈油出口 levy 税率从 10%提高到12.5%，此举在同等棕榈油价的前提下将提升税金绝对值，叠加棕榈油价在美以伊冲突背景下上涨，进而快速提升杜库达公司的盈利水平。杜库达破产裁定尚需最高法院判决。公司子公司杜库达于 2026 年 3 月 13 日收到印度尼西亚雅加达中区商事法院发送的《破产裁定通知书》。该通知书宣告杜库达破产，并承担相应法律后果。杜库达已委托律师就本次破产裁定2026年04月24日请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告向印度尼西亚最高法院提起上诉，请求撤销本次杜库达破产判决及全部法律后果。鉴于相关破产裁定上诉申请、PKPU 程序撤销申请尚未开庭审理，本次破产裁定仅为印尼地方法院审理结果，不代表印尼最高法院审理结果，最终的判决结果尚不确定，最终实际影响需以印尼最高法院生效判决结果为准。风险提示：政策风险，印尼最高法院判决杜库达破产的风险，棕榈油价格大幅波动的风险，汇率大幅波动的风险，新产能爬坡低于预期的风险等。投资建议：上调盈利预测，维持 “优于大市”评级。公司为国内油脂化工、表面活性剂、洗护加工领先企业，油脂化学品、表面活性剂超 120 万吨/年产能、OEM/ODM 达 110 万吨/年。考虑到印尼提升棕榈油出口税率以及公司印尼新产能投放，谨慎上调公司盈利预测，预计公司2026-2028 年收入 175/189/210 亿元（前值为 173/188 亿元），同比增长33%/8%/11%，归母净利润为 4.3/6.5/8.4 亿元（前值为 4.1/5.1 亿元），同比增长 134%/53%/28%；摊薄 EPS 为 0.91/1.39/1.78 元，当前股价对应 PE 为13.6/8.9/6.9X，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202420252026E2027E2028E营业收入(百万元)10,79213,13417,48118,92221,000(+/-%)12.3%21.7%33.10%8.24%10.98%净利润(百万元)135182427653835(+/-%)54.0%34.8%134.2%52.8%27.8%每股收益（元）0.290.390.911.391.78EBITMargin4.0%4.8%5.2%5.5%5.9%净资产收益率（ROE）3.6%4.9%10.8%15.0%17.2%市盈率（PE）42.831.813.68.96.9EV/EBITDA14.311.59.17.96.7市净率（PB）1.541.561.461.331.19资料来源：Wind