2025年报及2026年一季报点评：Q1率先恢复增长，洞藏韧性、省内强势

证券研究报告·公司点评报告·白酒Ⅱ 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 迎驾贡酒（603198） 2025 年报及 2026 年一季报点评：Q1 率先恢复增长，洞藏韧性、省内强势 2026 年 04 月 23 日 证券分析师 苏铖 执业证书：S0600524120010 such@dwzq.com.cn 证券分析师 郭晓东 执业证书：S0600525040001 guoxd@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 35.47 一年最低/最高价 31.35/50.34 市净率(倍) 2.47 流通A股市值(百万元) 28,376.00 总市值(百万元) 28,376.00 基础数据 每股净资产(元,LF) 14.34 资产负债率(%,LF) 21.41 总股本(百万股) 800.00 流通 A 股(百万股) 800.00 相关研究 《迎驾贡酒(603198)：2025 年三季报点评：延续出清基调，渠道整固为先》 2025-10-30 《迎驾贡酒(603198)：2025 年中报点评：中低档酒加快出清，洞藏相对保持平稳》 2025-08-26 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入（百万元） 7,344 6,019 6,521 7,306 8,052 同比（%） 8.46 (18.04) 8.35 12.04 10.20 归母净利润（百万元） 2,589 1,986 2,100 2,383 2,694 同比（%） 13.45 (23.31) 5.74 13.49 13.05 EPS-最新摊薄（元/股） 3.24 2.48 2.62 2.98 3.37 P/E（现价&最新摊薄） 10.96 14.29 13.51 11.91 10.53 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：公司公告 2025 年年报及 2026 年一季报，2025 年营收 60.19 亿元，同比-18.04%，归母净利润 19.86 亿元，同比-23.31%；其中 25Q4 营收 15.03 亿元，同比-17.89%，归母净利润 4.74 亿元，同比-18.63%。26Q1营收 22.30 亿元，同比+8.91%，归母净利润 8.35 亿元，同比+0.73%。 ◼ 25 年主动调整务实降速，动销仍保持良性。25 年面对白酒行业调整带来的多重挑战，公司主动调整经营策略，务实降速确保渠道良性、立足长远发展。1）分产品来看，25 年中高档收入同比-18%、普通档同比-22%，洞藏系列保持韧性，金银星及低档酒下滑明显；2）分区域来看，25 年省内、省外收入分别同比-16%、-26%，省内在经历连续高增后阶段性调整，动销仍保持行业领先。25 年销售净利率同比-2.3pct 至 33%，主要系毛销差阶段性承压所致。其中销售毛利率同比-1.4pct、税金及附加率同比+0.4pct，期间费用率同比+2.5pct(销售/管理/研发/财务费用率分别同比+2.06pct/+1.12pct/-0.04pct/-0.67pct)。 ◼ 26Q1 率先恢复增长，洞藏韧性、省内强势。在经历自 24Q4 以来 5 个季度下滑后，26Q1 营收同比+8.9%率先恢复增长。1）分产品来看，26Q1中高档、普通档收入分别同比+8.9%、+9.2%，预计洞藏系列恢复双位数增长，金银星止住下滑趋势。2）分区域来看，26Q1 省内、省外收入分别同比+11.0%、-1.4%，省内自 24Q4 以来跟随行业调整，当前价盘平稳、库存良性，预计挤压式增长下省内份额逆势提升；省外核心区域江苏、上海逐步企稳。此外，26Q1 销售净利率同比-3pct 至 37.6%，仍为阶段性毛销差承压所致。其中销售毛利率同比-0.9pct、税金及附加率同比+0.5pct，期间费用率同比+3.0pct(销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.52pct/-0.10pct/-0.03pct/+1.61pct)。26Q1 末合同负债 5.3 亿元，环增0.5 亿元/同增 0.8 亿元，经营势能触底企稳。 ◼ 盈利预测与投资评级：迎驾 26Q1 率先恢复增长，同时积极调整销售高管、有望更好抢抓行业恢复期机遇。参考 26Q1 经营节奏，我们更新2026~2027 年归母净利润预测为 21.0、23.8 亿元（前值 19.6、22.6 亿元），新增 2028 年归母净利润预测为 26.9 亿元，对应当前最新 PE 分别为 14、12、11X，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：宏观经济不及预期；食品安全风险；次高端升级不及预期 -34%-28%-22%-16%-10%-4%2%8%14%20%26%2025/4/232025/8/222025/12/212026/4/21迎驾贡酒沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 3 迎驾贡酒三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 利润表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产 9,623 11,673 13,609 15,709 营业总收入 6,019 6,521 7,306 8,052 货币资金及交易性金融资产 3,999 7,268 8,740 10,428 营业成本(含金融类) 1,653 1,754 1,901 2,045 经营性应收款项 183 110 126 139 税金及附加 931 1,004 1,118 1,232 存货 5,227 4,084 4,531 4,930 销售费用 670 737 877 942 合同资产 0 0 0 0 管理费用 258 280 292 306 其他流动资产 214 211 212 212 研发费用 64 78 88 97 非流动资产 4,198 4,254 4,256 4,224 财务费用 (59) (14) (28) (31) 长期股权投资 0 0 0 0 加:其他收益 36 39 44 48 固定资产及使用权资产 2,925 2,812 2,666 2,486 投资净收益 45 46 51 56 在建工程 682 798 893 988 公允价值变动 46 17 0 0 无形资产 252 306 359 413 减值损失 1 (3) 1 1 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 0 0 0 0 长期待摊费用 33 33 33 33 营业利润 2,631 2,781 3,155 3,567 其他非流动资产 307 306 305 304 营业外净收支 (5) 1 2 2 资产总计 13,821 15,927 17,865 19,933 利润总额 2,626 2,782 3,157 3,569 流动负债 2,494 3,100 3,404 3,698 减: