疫苗行业专题之行业篇：疫苗产业特征与全球市场结构

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 29 [Table_C ontacter] 本报告联系人： [Table_Page] 行业专题研究|医药生物 2020 年 3 月 1 日 证券研究报告 [Table_Title] 医药生物行业 疫苗行业专题之行业篇：疫苗产业特征与全球市场结构 [Table_Author] 分析师： 孔令岩 分析师： 罗佳荣 SAC 执证号：S0260519080001 SAC 执证号：S0260516090004 SFC CE.no: BOR756 021-60750612 021-60750612 konglingyan@gf.com.cn luojiarong@gf.com.cn 请注意，孔令岩并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_Summary] 核心观点：  全球疫苗行业具有高进入壁垒的产业特征，优质疫苗的商业化价值不亚于一般治疗性创新药。目前，全球疫苗产业呈现寡头垄断的格局，GSK、默沙东、赛诺菲、辉瑞四大疫苗巨头合计占据着 90%以上的市场份额。行业高进入壁垒主要与后期疫苗开发的高成本有关，特别是与生产、大规模临床疗效研究和商业化相关的成本，常常阻碍小型生物技术公司进一步开发。相反，bigpharma 拥有更大的财政资源、商业化能力和生产设施，在推动候选疫苗通过第三阶段的开发和商业化过程中占据重要位置。创新药的估值往往基于产品未来现金流的折现，优质疫苗具有放量曲线陡峭且技术迭代慢、生命周期长的特点，产品上市后现金流实现较快且平台期较长，因此优质疫苗的商业化属性不亚于一般治疗性的创新药。  目前全球疫苗市场规模超 300 亿美元，新型疫苗、多联多价疫苗为主要发展方向。根据《 EvaluatePharma World Preview 2019》披露，2018 年全球疫苗市场规模约 305 亿美元，在所有治疗领域中位列第四位，市场份额约3.5%。据 EvaluatePharma 预测，2024 年全球疫苗市场规模将达到 448 亿美元，年复合增长率约 6.6%，未来增长潜力较大。纵观全球四大疫苗巨头的研发管线，新型疫苗、多联多价疫苗为主要发展方向，如 mRNA 疫苗、重组病毒载体疫苗、纳米颗粒疫苗等新技术平台不断涌现。伴随着未来新型疫苗的陆续上市，全球疫苗市场有望迎来新一轮快速扩容期。  数据透视全球疫苗市场结构，疫苗市场容量和市场规模的全球分布呈现高度分化，中国具备较大疫苗市场潜力的特征。全球疫苗市场结构呈现以下特点，（一）市场容量：全球疫苗采购量主要以非洲与东南亚为主（合计占比约 47%），Self- MICs 与 GAVI 为主要采购方，疫苗市场容量的全球分布主要与新生儿数量分布相关；（二）市场规模：美洲和欧洲的自购高收入国家的市场占比约 69%，主导全球疫苗市场，其次为自购中等收入国家，占比约 25%；（三）疫苗价格体系：疫苗企业对于不同采购方通过采购机制进行价格分层，价格体系一般呈现以下特点，欧美自购高收入国家＞自购中等收入国家＞GAVI；（四）疫苗供应体系：各国正在利用区域产品的可得性，更倾向于使用本地生产的疫苗。基于对全球疫苗市场容量和市场规模的结构性分析，潜力较大的疫苗市场普遍具有以下特征：新生儿基数较大对疫苗需求强或拥有良好的价格体系与优质的产品结构。而中国历年拥有庞大的新生儿数量，位居全球领先位置，且优质疫苗的价格体系与欧美国家相比几乎持平，伴随着近年来国内外疫苗产品代际差异的逐渐缩窄，国内疫苗市场将迎来新一轮扩容期。  风险提示。新生儿数量大幅下降、疫苗价格体系存在下降的风险、疫苗研发进度不达预期。 [Table_Report] 相关研究： 医药生物行业:血清学方法有望进入临床应用,对核酸检测形成补充 2020-02-19 医药生物行业:连锁药店需求加速增长，长期行业地位有望提升 2020-02-11 医药生物行业:血制品供需剪刀差趋大，行业经营拐点有望提前来临 2020-02-09 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 29 [Table_PageText] 行业专题研究|医药生物 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 康泰生物 300601 CNY 111.03 2019/12/09 买入 91.00 0.91 1.29 122.01 86.07 105.97 73.25 24.9 26 智飞生物 300122 CNY 59.98 2019/10/21 买入 57.40 1.54 2.30 38.95 26.08 31.96 21.12 43.7 33.4 沃森生物 300142 CNY 28.6 2019/08/25 买入 36.90 0.15 0.82 190.67 34.88 160.48 25.70 20.7 22.1 康希诺生物—B 06185 HK 81.6 2019/11/07 买入 71.78 -0.95 -1.15 - - - - - - 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 *最新收盘价为 2020 年 2 月 28 日 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算 sPqMmOzRvN9PdNbRpNpPoMpPfQmMsRlOqQmObRnMtNMYoOuMvPqMpP 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 29 [Table_PageText] 行业专题研究|医药生物 目录索引 一、前言 ............................................................................................................................. 5 二、疫苗产业特征与产业链分析 ......................................................................................... 5 （一）人用疫苗的发展历程与技术路径 ..................................................................... 5 （二）疫苗产业链分析-研发：研发周期较长，临床研究、生产工艺与鉴定方法需协同一致 ...........................................................................