2025年年报-2026年一季报点评：三大业务稳健发展，看好地缘冲突下聚氨酯主业盈利能力进一步增强

证券研究报告·公司点评报告·化学制品 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 万华化学（600309） 2025 年年报&2026 年一季报点评：三大业务稳健发展，看好地缘冲突下聚氨酯主业盈利能力进一步增强 2026 年 04 月 21 日 证券分析师 陈淑娴 执业证书：S0600523020004 chensx@dwzq.com.cn 证券分析师 周少玟 执业证书：S0600525070005 zhoushm@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 87.54 一年最低/最高价 52.10/97.00 市净率(倍) 2.61 流通A股市值(百万元) 274,041.49 总市值(百万元) 274,041.49 基础数据 每股净资产(元,LF) 33.59 资产负债率(%,LF) 64.57 总股本(百万股) 3,130.47 流通 A 股(百万股) 3,130.47 相关研究 《万华化学(600309)：2025 年三季报点评：经营稳健，看好公司长期成长》 2025-10-30 《万华化学(600309)：全球聚氨酯龙头再启航》 2025-09-01 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入（百万元） 182,069 203,235 254,974 249,974 259,137 同比（%） 3.83 11.62 25.46 (1.96) 3.67 归母净利润（百万元） 13,033 12,527 17,030 18,384 21,073 同比（%） (22.49) (3.88) 35.94 7.95 14.62 EPS-最新摊薄（元/股） 4.16 4.00 5.44 5.87 6.73 P/E（现价&最新摊薄） 21.03 21.88 16.09 14.91 13.00 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：2025 年，公司实现营业收入 2032.35 亿元（同比+11.6%），实现归母净利润 125.27 亿元（同比-3.9%），实现扣非后归母净利润 121.44 亿元（同比-9.1%）。2026 年一季度，公司实现营业收入 540.52 亿元（同比+25.5%，环比-8.4%），实现归母净利润 37.18 亿元（同比+20.6%，环比+10.3%）。2026Q1 利润快速增长主要来自于产品价格上涨。公司业绩符合我们预期。 ◼ 2025 年三大业务板块协同发展：1）聚氨酯系列：2025 年板块实现营业收入 750.58 亿元（同比-1.04%），毛利率 26.88%（同比+0.73pct）。产能方面，截至 2025 年末公司拥有 380 万吨/年 MDI、147 万吨/年 TDI、232万吨/年聚醚产能，是全球领先的 MDI、TDI 和聚醚多元醇供应商。2）石化系列：2025 年板块实现营业收入 842.04 亿元（同比+16.11%），毛利率 0.58%（同比-2.94pct）。产能方面，烟台基地乙烯一期原料多元化改造已完成并实现全乙烷进料，产能由 100 万吨/年提升至 120 万吨/年；同时二期 120 万吨/年乙烯及下游高端装置已全面开车，提升产业链整体竞争力。但由于 2025 年石化行业市场需求仍然较为疲软，市场竞争激烈，该板块盈利水平承压。3）精细化学品及新材料系列：2025 年板块实现营业收入 331.89 亿元（同比+17.39%），毛利率 10.53%（同比-2.25pct）。2025 年，公司 VA 全产业链投产，公司成功进入营养健康领域；MS 装置投产，助力公司切入高端光学材料市场；XLPE、薄荷醇等装置均实现一次性开车成功并稳定运行。此外，公司开发多个高附加值POE、聚烯烃等差异化牌号产品，拓展细分市场，材料业务产业化布局成效显著。 ◼ 盈利预测与投资评级：地缘因素推动能源及苯胺等原料价格高企，聚氨酯价格及价差走阔，公司作为全球聚氨酯行业龙头，有望受益。我们调整盈利预测，公司 2026-2027 年归母净利润分别为 170、184 亿元（此前预期为 161、181 亿元），新增 2028 年归母净利润预测值为 211 亿元，按 2026 年 4 月 20 日收盘价，对应 PE 为 16、15、13 倍。我们看好聚氨酯主业价差增厚，以及石化业务经过 2025 年的改造升级，有望给公司带来业绩弹性，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：宏观经济波动风险、市场竞争加剧风险、新产能投放不及预期风险。 -2%6%14%22%30%38%46%54%62%70%2025/4/212025/8/202025/12/192026/4/19万华化学沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 3 万华化学三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 利润表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产 81,637 113,681 131,439 156,614 营业总收入 203,235 254,974 249,974 259,137 货币资金及交易性金融资产 27,662 50,141 68,734 92,222 营业成本(含金融类) 175,570 217,792 211,402 217,210 经营性应收款项 21,493 23,904 23,944 24,860 税金及附加 1,287 1,530 1,524 1,592 存货 26,014 32,737 31,894 32,632 销售费用 1,630 2,167 2,118 2,159 合同资产 0 0 0 0 管理费用 2,802 3,825 3,782 3,793 其他流动资产 6,468 6,898 6,867 6,899 研发费用 4,865 6,374 6,160 6,356 非流动资产 241,372 239,427 235,656 229,871 财务费用 2,080 2,394 2,057 1,778 长期股权投资 12,885 12,885 12,885 12,885 加:其他收益 1,117 1,475 1,481 1,486 固定资产及使用权资产 169,139 173,628 174,786 172,952 投资净收益 754 947 943 967 在建工程 34,625 28,200 23,060 18,948 公允价值变动 266 0 0 0 无形资产 12,771 13,033 13,244 13,406 减值损失 (468) (400) (400) (400) 商誉 2,293 2,293 2,293 2,293 资产处置收益 (4) 17 22 12 长期待摊费用 78 78 78 78 营业利润 16,666 22,931 24,976 28,3