油价承压拖累盈利，海外布局加速

证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 点评报告 [Table_StockAndRank] 中曼石油（603619.SH） 投资评级 买入 上次评级 买入 [Table_Author] 刘红光 石化行业联席首席分析师 执业编号：S1500525060002 邮箱：liuhongguang@cindasc.com 胡晓艺 石化行业分析师 执业编号：S1500524070003 邮箱：huxiaoyi@cindasc.com [Table_OtherReport] 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 油价承压拖累盈利，海外布局加速 [Table_ReportDate] 2026 年 4 月 20 日 [Table_Summary] 事件：2026 年 4 月 14 日晚，中曼石油发布 2025 年度报告，2025 年，公司实现营收 39.26 亿元，同比-5.05%；实现归母净利润 5.10 亿元，同比-29.80%；扣非后归母净利润 5.25 亿元，同比-24.06%。实现基本每股收益1.11 元，同比-36.93%。实现经营现金流净额 13.03 亿元，同比-15.52%。 2025 年第四季度，公司单季度营业收入 9.41 亿元，同比下降 13.15%，环比下降 6.20%；单季度归母净利润 0.56 亿元，同比下降 2.08%，环比下降63.35%；单季度扣非后净利润 0.93 亿元，同比上涨 59.90%，环比下降33.76%。 点评： ➢ 25 年公司利润同比下降，主要受到国际油价下跌（25 年布油均价同比-15%至 67.89 美元/桶）影响的勘探开发板块毛利率下降（同比-7pct 至66.32%），以及信用减值损失同比增加 0.6 亿元（应收款坏账计提）+营业外支出同比上升 0.57 亿元（其中计提哈萨克诉讼赔偿金 0.47 亿元），虽财务费用因汇兑损益减少而改善，但不足以对冲利润端压力。 ➢ 我们计算得 25 年公司原油业务的桶油毛利润 36.34 美元/桶，同比-8.65 美元/桶。原油平均实现价格为 55 美元/桶（按原油销量计算），同比-6.47 美元/桶，较布油折价 13 美元/桶（同比去年有所收窄），可能是哈萨克地区原油内销价格波动较小的影响。桶油平均生产成本18.5美元/桶（按原油产量计），同比+2.2 美元/桶，主要由于原油销量上升、油气资产增加、油价下滑导致经济可采储量下降等因素致相关成本均有所上升。 ➢ 坚戈项目产量显著提升。25 年公司温宿、坚戈油气产量当量分别为68.08、44.31 万吨，同比-2.77%、+46.97%，温宿、坚戈产油量分别为64.58、27.06 万吨，同比-1.34%、+35.30%。温宿以产油为主，坚戈伴生气产量占比约 40%，主要自用以降低生产成本。 ➢ 新项目稳步推进。国内方面，公司温宿区块探矿权延期至 2027 年 4 月，柯柯牙、红旗坡、赛克油田储量申报获自然资源部评审通过。海外方面，公司伊拉克 MF 项目推进三维老地震资料合并处理，ME-1 井场及道路已开工建设；EBN 项目开展三维地震采集商务谈判、推进二维地震测线处理；成功中标阿尔及利亚 ZerafaII 区块，打开公司海外天然气市场。我们预计海外项目增产对未来经营业绩将产生积极影响，同时公司一体化业务布局也有望助力海外油气区块的快速增储上产。 ➢ 公司分红比例稳定在 30%以上。公司已在 2025 年内实现每 10 股派发现金红利 2.00 元（含税）的半年度权益分派，年度利润分配预案拟每 10股派发现金红利 1.40 元（含税），25 年公司合计每 10 股派息 3.40 元（含税），分红占比 30.59%。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 ➢ 盈利预测与投资评级：我们预测公司 2026-2028 年归母净利润分别为9.20、9.74 和 13.39 亿元，同比增速分别为+80.6%、+5.9%、+37.4%，EPS 分别为 1.99、2.11 和 2.90 元/股，按照 2026 年 4 月 20 日 A 股收盘价对应的 PE 分别为 16.70、15.78 和 11.48 倍，PB 分别为 3.10、2.72、2.29 倍。考虑到公司受益于油气产量快速增长和油价中枢整体抬升，2026-2028 年公司有望继续保持良好业绩，我们维持对公司的“买入”评级。 ➢ 风险因素：经济波动和油价下行风险；公司上产速度不及预期风险；经济制裁和地缘政治风险；汇兑损失风险。 [Table_Profit] 重要财务指标 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入(百万元) 4,135 3,926 4,574 5,011 6,211 增长率 YoY% 10.8% -5.1% 16.5% 9.6% 23.9% 归属母公司净利润(百万元) 726 510 920 974 1,339 增长率 YoY% -10.6% -29.8% 80.6% 5.9% 37.4% 毛利率（%） 46.0% 44.2% 51.9% 51.0% 53.3% 净资产收益率ROE% 18.1% 11.8% 18.5% 17.2% 20.0% EPS(摊薄)(元) 1.57 1.10 1.99 2.11 2.90 P/E 21.17 30.16 16.70 15.78 11.48 P/B 3.84 3.56 3.10 2.72 2.29 [Table_ReportClosing] 资料来源：万得，信达证券研发中心预测；股价为 2026 年 4 月 20 日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产 4,393 4,120 4,288 4,649 5,447 营业总收入 4,135 3,926 4,574 5,011 6,211 货币资金 2,542 1,971 2,299 2,706 3,285 营业成本 2,233 2,191 2,198 2,455 2,901 应收票据 25 9 16 12 16 营业税金及附加 140 147 172 188 233 应收账款 662 591 680 712 789 销售费用 65 77 91 100 124 预付账款 130 150 154 147 160 管理费用 277 313 36