家电行业深度报告：工程渠道方兴未艾，厨电龙头乘势而上

http://research.stocke.com.cn 1/14 请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_main] 公司研究类模板 深度报告 报告日期：2020 年 3 月 1 日 工程渠道方兴未艾，厨电龙头乘势而上 ──家电行业深度报告 行业公司研究｜家用电器行业｜ ：陈曦 执业证书编号：S1230516070003 ：021-80106027 ：chenx@stocke.com.cn [table_invest] 行业评级 家用电器行业 看好 行业走势图 [Table_relate] [Table_relate] 相关报告 1《1 月空调产销下滑，龙头有望重塑行业格局》2020.2.23 1《疫情之下家电企业陆续复工，全年销售节奏整体推迟》2020.02.16 2《白电 19 年平稳收官，疫情不改家电长期发展趋势》2020.02.09 3 《 疫 情 对 家 电 行 业 有 何 影 响 ？ 》2020.02.01 4《家电行业周报（1.13-1.19）——12 月空调内销略有下滑, 行业集中度提升》2020.01.19 5《家电行业周报（1.6-1.12）—空调能效新 标 发 布 ， 行 业 格 局 有 望 重 塑 》2020.01.12 [table_research] 投资要点 核心观点：厨电板块估值自 18 年降至历史最低位 11 倍后，19 年反弹至 14-19倍之间，但仍处于较低位置。近期受新冠疫情影响，企业复工延迟、物流受阻，安装受限、消费意愿减弱，厨电估值回落至 15 倍，但我们认为，在地产竣工回暖和行业格局重塑的预期下，厨电龙头老板电器和华帝股份的估值有望修复。 1、厨电行业市场发展空间大。随着城镇化推进，人均可支配收入的提高以及消费升级带来的更新需求，同时参考冰洗一户一台的配置，烟机城镇/农村每百户79/26 台的保有量仍有较大提升空间，厨电行业未来空间仍然很大。 2、地产竣工回暖有望拉动厨电需求改善。2019 年 12 月商品住宅竣工面积同比上升 20.7%，连续四个月持续正增长。考虑到新冠疫情推迟复工，预计竣工交付的反弹将延后，或于 2020H2 开始。竣工交付周期的到来将拉动地产后周期产品需求的回暖，厨电行业有望最先传导受益。 3、精装房渗透率的提升成为厨电发展新引擎。随着精装修政策的出台，精装修开盘数量及市场规模快速增长。2019 年住宅精装新开盘项目数量达 3581 个，同比增长 31.3%，市场规模 319.3 万套，同比增长 26.2%。据预测，未来 10 年精装房渗透率有 50%的提升空间。鉴于目前精装房中厨电配套率达 98%，我们认为，精装房市场的发展将有助提升厨电产品的普及率，从而带动厨电产品的销售。 4、工程渠道蓬勃发展有望重塑行业格局。精装工程渠道规模从 2014 的 22 亿元增长至 2019 年的 53 亿元，占厨电整体收入比重从 4.0%提升至 8.4%。厨电龙头企业凭借自身品牌影响力、产品服务质量、交付能力等优势，深受各大地产商的青睐，领先优势进一步扩大，老板电器工程渠道市占率达 40%，CR2 达到 70%，行业集中度持续提升。 本报告的不同之处：使用了自上而下的量化论证方法 1、厨电整体需求测算：假设我国城镇化率保持年均 1.1%的增长，城镇每百户保有量年均增加 2.5 台，农村增加 4 台，测算出烟机总需求从 2020 年的 2896万台增长至 2025 年的 3374 万台，年均复合增速 3.1%。 2、厨电工程渠道需求测算：结合相关政策，假设商品房住宅销售套数每年减少0.5%，精装房渗透率每年提升 5%，厨电配置率 100%，测算出厨电行业工程渠道销量从 2020 年的 392 万台增长至 2025 年的 711 万台，年均复合增速 12.6%。 3、老板电器工程渠道收入测算：假设老板电器工程渠道市占率 2020 年后每年提升 1 个百分点，工程渠道均价每年增加 15 元，测算出老板电器工程渠道从2020 年的 19.2 亿元提升至 2025 年的 45.5 亿元，年均复合增速 19%；2025 年老板电器工程渠道占总收入比重达 30%，给总收入贡献 4.8%的增长。 [table_page] 家电行业深度报告 http://research.stocke.com.cn 2/14 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1. 厨电产销量、保有量低，行业发展空间大................................................................................ 3 2. 地产竣工回暖，拉动厨电需求改善 .......................................................................................... 6 3. 精装房渗透率的提升，成为厨电发展新引擎 ............................................................................ 7 4. 工程渠道蓬勃发展，重塑行业格局 .......................................................................................... 8 5. 厨电企业估值有望修复 .......................................................................................................... 12 6. 风险提示 ................................................................................................................................ 13 图表目录 图 1：近年来厨电行业市场规模（亿元）及同比增速（%） .................................................................................................. 3 图 2：2019 年我国城镇化率达 60.6% ......................................................................................................................................... 3 图 3：对比日、韩、美，我国的城镇化率仍有较大提高空间 ...............................................................................