商业贸易行业：疫情催化下的商超行业发展研判，线下主业保持稳定，线上到家需求侧通道拓宽

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 专题报告 【行业·证券研究报告】 商业贸易行业 线下主业保持稳定，线上到家需求侧通道拓宽 ——疫情催化下的商超行业发展研判 核心观点  本次疫情综合影响力更大，商超线下业务的高稳定性助力其安全度过特殊时期。对比 03 年非典，本次疫情感染人数更多，传播速度更快，扩散区域更广，具有更大的综合影响力。非典疫情对社零的冲击呈现鲜明的短期特征，期间必选消费增长稳健，受冲击较小。与社零相对应，商超企业在非典期间受到影响较小，收入层面逆势增长，盈利层面相对稳定。我们认为，商超必选消费的本质属性决定了其业务在特殊时期依然能够保持稳定性。  提升订单区域密度是解决线上到家业务核心盈利问题的关键。平台型到家、前置仓到家、到店+到家、社区拼团已经逐步发展成相对较为成熟的行业内商业模式，但是盈利能力瓶颈是每一种商业模式均无法绕开的核心问题。店仓一体、提高单均金额、提高订单密度作为主要的三种提升盈利手段，前两者均不能根本上解决问题，最终的核心方式是提高订单密度，从而提高区域配送密度，提高外卖员配送效率，降低单均配送费用，并以足够的订单数量支撑起足够的毛利润总额，最终实现整体盈利。  疫情突发事件有望加速需求侧通道的拓宽，提升到家业务订单区域密度。2020年春节期间，生鲜电商在 DAU、人均使用时间、订单量等多方面实现了大幅突破。我们认为短期的爆发式增长拓宽了行业的需求侧的空间，未来行业发展的形势将进一步优化。1）传统商超企业供应链体系成熟，优质的商品是客户留存的基础：本次疫情下需求侧的爆发是对生鲜电商供应链能力的一次大考，印证了供应链将会是行业未来发展的核心竞争点，对于优秀的传统商超企业，其已经具备成熟的供应链体系，在核心竞争力上具备先发优势。2）全网性用户扩容叠加会员体系构建，留存用户量值得期待：从消费频率上看，生鲜网购这一消费行为的消费者教育是可实现、易实现的。疫情爆发为行业创造了一个高需求、低获客成本的特殊时期，这为生鲜电商进行消费者教育提供了优越的环境。同时，由于疫情期间新增用户是全网性的，不存在某年龄段用户在疫情后群体性流失问题。最后，目前主流生鲜电商大部分均已构建起会员体系，有利于用户与企业的长期绑定关系。综上，我们认为疫情之后的用户留存数量值得期待。3）疫情加速区域割据竞争格局形成，利于订单区域密度提升：中国超市行业自 1990 年代开始萌芽，经过一段高速成长期后，2009 年左右开始存量竞争，基本形成了现有的较低集中度、区域割据的竞争格局。按照行业中企业现有的发展战略，未来生鲜电商也会形成与线下商超相似的竞争格局。疫情整体加速了行业的发展，有利于竞争格局的快速形成，提高企业在各自优势区域的订单密度，最终提高盈利能力。 投资建议与投资标的  传统超市行业具有较强抗周期性，面对特殊时期的经济、社会环境能够保持业务的稳定性。本次疫情下创造出高需求、低获客成本的环境催化了到家业务的发展，为行业后续的发展提供了契机。线上线下两方面利好商超行业全渠道发展的优势企业。从个股层面看，建议关注生鲜供应链能力突出，具备充足区域竞争能力的永辉超市(601933，未评级)、家家悦(603708，未评级)。 风险提示  宏观经济波动的风险、市场竞争的风险、用户大量流失的风险、生鲜电商盈利能力不足的风险 Table_ Base Info 行业评级 看好 中性 看淡 (维持) 国家/地区 中国 行业 商业贸易行业 报告发布日期 2020 年 02 月 27 日 行业表现 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 施红梅 021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 联系人 崔凡平 021-63325888*6065 cuifanping@orientsec.com.cn 相关报告 电商快消品战略梳理：线上化大势所趋，新零售盘整前行： 2019-08-13 冀蒙晋扩张支点，发展潜力充足： 2019-08-02 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 商业贸易行业专题报告 —— 线下主业保持稳定，线上到家需求侧通道拓宽 2 目 录 1 以 03 非典为鉴，商超线下业务稳定性强 .................................................... 5 1.1 本次疫情感染人数更多，传播速度更快，扩散区域更广 .............................................. 5 1.2 非典时期必选消费品社零受冲击较小，整体消费水平恢复迅速 ................................... 6 1.3 商超企业业务稳定性强，收入、利润受影响较小 ......................................................... 8 2 疫情催化，商超线上到家业务有望迎来突破 ............................................. 10 2.1 生鲜电商核心问题在于盈利，订单区域密度至关重要 ................................................ 10 2.2 疫情突发事件有望加速需求侧通道的拓宽，提升生鲜电商订单区域密度 ................... 14 2.2.1 传统商超企业供应链体系成熟，优质的商品是客户留存的基础 16 2.2.2 全网性用户扩容+会员体系构建=更多的留存用户 18 2.2.3 有望加速区域割据竞争格局形成，利于订单区域密度提升 20 风险提示 ...................................................................................................... 21 qNqMoMyQwO8OaObRnPqQoMmMfQpPnPiNnPzR7NnMpRuOqQtPvPmOsP 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 商业贸易行业专题报告 —— 线下主业保持稳定，线上