2025年报点评：成本红利持续释放，盈利能力稳步提升

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2026 年 04 月 01 日 证 券研究报告•2025 年 报点评 买入 （ 维持） 当前价： 40.15 元 安琪酵母（600298） 食 品饮料 目标价： ——元（6 个月） 成本红利持续释放，盈利能力稳步提升 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 分析师：舒尚立 执业证号：S1250523070009 电话：023-63786049 邮箱：ssl@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 8.68 流通 A 股(亿股) 8.57 52 周内股价区间(元) 32.67-45.6 总市值(亿元) 352.99 总资产(亿元) 254.58 每股净资产(元) 13.85 相 关研究 [Table_Report] 1. 安琪酵母（600298）：25Q3 海外市场表现出色，成本红利持续释放 (2025-11-07) 2. 安琪酵母（600298）：海外市场延续增长，Q2 盈利持续改善 (2025-08-21) 3. 安琪酵母（600298）：Q1 业绩表现出色，海外市场高增持续 (2025-04-30) 4. 安琪酵母（600298）：24 年平稳收官，期待盈利改善 (2025-04-14) [Table_Summary]  事件：公司发布 2025 年报，全年实现营业收入 167.3 亿元，同比+10.1%；实现归母净利润 15.4 亿元，同比+16.6%；实现扣非归母净利润 13.6 亿元，同比+16.2%。其中 25Q4 实现营业收入 49.4 亿元，同比+15.4%；实现归母净利润4.3 亿元，同比+15.2%；实现扣非归母净利润 3.9 亿元，同比+19.2%。此外，公司拟每 10 股分配现金股利 5.5元（含税）。  Q4酵母主业环比提速，海外市场延续出色表现。1、分品类看，2025年公司酵母及深加工产品、制糖产 品、包装类产品分别实现营业收入 119.5 亿元（+10.1%）、13.4亿元（+5.8%）、3.6亿元（-12.2%）；其中 25Q4对应增速分别为+13%/+89.4%/-10.7%。Q4 国内整体需求有所复苏，整体增速环比 Q3 有所提升。2、分区域看，25全年国内、国外分别实现营业收入 98.1亿元（+4.1%）、68.5 亿元（+19.9%），其中 25Q4增速分别为+13.2%/+16.7%；受益于俄罗斯、埃及等地市场开拓顺利，海外市场延续出色表现。  成本红利持续，全年盈利能力稳步提升。1、公司 25 全年毛利率为 24.7%，同比+1.2pp；其中 25Q4毛利率 22.7%，同比-1.4pp。全年毛利率提升主要系：1）糖蜜成本下降趋势延续，原材料成本端改善；2）产品结构持续改善所致；Q4毛利率承压或受低毛利制糖业务拖累。2、费用率方面，25全年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 5.6%（+0.2pp）、3.3%（+0.04pp）、4.1%（-0.1pp）、0.8%（+0.4pp），整体费用率基本保持平稳。3、综合来看，25 全年公司净利率为 9.5%，同比+0.6pp。  国内需求有望持续改善，海外市场扩张态势良好。1、产能方面，公司为全球最大的 YE 供应商和第二大酵母供应商，发酵总产能达 49 万吨，在国内 11 个城市以及埃及、俄罗斯、印度尼西亚建有工厂，产能建设稳步推进。2、成本方面，国内糖蜜价格仍有下降空间，同时埃及、俄罗斯公司扩建可进一步发挥海外成本优势。3、展望后续，随着国内酵母市场需求持续改善，海外扩张态势良好，收入端有望持续增长；利润端方面随着糖蜜成本红利持续与海运费用持续优化，后续仍具备充足弹性。  盈利预测与投资建议：预计 2026-2028 年 EPS 分别为 2.12元、2.35元、2.62元，对应动态 PE 分别为 19 倍、17 倍、15 倍，维持“买入”评级。  风险提示：原材料价格大幅波动风险；汇率大幅波动风险；产能建设进度不及预期风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入（亿元） 167.29 184.43 202.11 222.05 增长率 10.08% 10.25% 9.59% 9.87% 归属母公司净利润（亿元） 15.44 18.39 20.43 22.75 增长率 16.60% 19.09% 11.06% 11.36% 每股收益 EPS（元） 1.78 2.12 2.35 2.62 净资产收益率 ROE 12.32% 12.88% 13.03% 13.21% PE 23 19 17 15 PB 2.70 2.37 2.16 1.97 数据来源：Wind，西南证券 -7%1%9%18%26%34%25/425/625/825/1025/1226/226/4安琪酵母 沪深300 安 琪酵母（600298） 2025 年 报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：公司新产品、新业务推广成效显著，各业务充分挖掘客户需求，推出一系列高潜力新产品。战略新品酵母蛋白推广顺利，与多家客户保持稳定合作；同时依托公司现有渠道资源，蔓越莓等新业务市场开拓进展显著。我们预测 2026-2028 年公司酵母业务销量保持7%增速，吨价保持 0.5%增速； 假设 2：随着公司大力推进工艺和装备改进，加强新技术、新装备的应用；积极开发新供应商，推进招采集团化管控，深入一线加强市场调研和行情分析，持续提升供应链效率，叠加糖蜜成本处于下行趋势；我们预测 2026-2028 年公司酵母业务毛利率分别为 33.2%、33.6%、33.9%。 基于以上假设，我们预测公司 2026-2028 年分业务收入如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 亿 元 2025A 2026E 2027E 2028E 酵母业务 收入 119.5 128.5 138.2 148.6 增速 10.1% 7.5% 7.5% 7.5% 成本 81.0 85.8 91.8 98.2 毛利率 32.2% 33.2% 33.6% 33.9% 其他业务合计 收入 47.8 55.9 63.9 73.5 增速 10.1% 17.0% 14.3% 14.9% 成本 45.0 52.1 59.1 67.4 毛利率 6.0% 6.8% 7.6% 8.2% 合计 收入 167.3 184.4 202.1 222.1 增速 10.1% 10.2% 9.6% 9.9% 成本 126 138 151 166 毛利率 24.7% 25.2% 25.3% 25.4% 数据来源：Win