2025年报点评：四季度经营有所波动，分红规划逐步提高

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2026年04月03日优于大市海尔智家（600690.SH）2025 年报点评：四季度经营有所波动，分红规划逐步提高核心观点公司研究·财报点评家用电器·白色家电证券分析师：陈伟奇证券分析师：王兆康0755-819826060755-81983063chenweiqi@guosen.com.cn wangzk@guosen.com.cnS0980520110004S0980520120004证券分析师：邹会阳证券分析师：李晶0755-81981518zouhuiyang@guosen.com.cnlijing29@guosen.com.cnS0980523020001S0980525080003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价21.38 元总市值/流通市值200494/200494 百万元52 周最高价/最低价28.31/21.38 元近 3 个月日均成交额1158.89 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《海尔智家（600690.SH）-2025 年三季报点评：内外销双增，盈利稳步提升》 ——2025-11-03《海尔智家（600690.SH）-2025 年中报点评：内外销经营稳步向前，收入业绩增长超 10%》 ——2025-09-02《海尔智家（600690.SH）-2024 年报点评：下半年国内外收入加速增长，四季度盈利受业务整合等扰动》 ——2025-03-31《海尔智家（600690.SH）-盈利稳步改善，以旧换新成效有望显现》 ——2024-11-04《海尔智家（600690.SH）-如何展望海尔智家全球发展空间？》——2024-10-28全年业绩稳健增长，四季度经营有所承压。公司 2025 年实现营收 3023.5 亿/+5.7%，归母净利润 195.5 亿/+4.4%，扣非归母净利润 186.0 亿/+4.5%。其中 Q4 收入 682.9 亿/-6.7%，归母净利润 21.8 亿/-39.2%，扣非归母净利润17.1 亿/-45.1%。公司拟每股派发现金股利 0.8867 元；叠加中期分红，现金分红率为 55%，对应 3 月 27 日收盘价股息率为 5.2%。同时公司拟回购 30-60亿元 A 股股份，股份将用于员工持股计划。公司发布未来三年股东回报规划，预计 2026 年现金分红率不低于 58%，2027/2028 年现金分红率不低于 60%。新兴市场延续高景气，四季度受内销拖累。1）公司 2025 年国内收入 1466亿/+3.1%，H1/H2 分别+8.8%/-2.7%，预计 Q4 内销在高基数和国补退坡下有所承压。奥维云网数据显示，2025 年我国家电全品类零售额同比下降 4.3%，其中H2下降16%，公司表现优于大盘。2）2025年公司海外收入1558亿/+8.3%，H1/H2 分别+11.7%/+5.1%。海外新兴市场延续高增，美洲收入 799 亿/+0.4%，欧洲收入 385 亿/+19.9%，澳洲收入 67 亿/+0.8%，南亚收入 142 亿/+23.2%，东南亚收入75亿/+13.4%，中东非收入42亿/+55.8%，日本收入38亿/+10.3%。各品类增长稳健，多品牌表现突出。2025 年公司空调收入 537 亿/+9.6%，冰箱收入 842 亿/+1.1%，洗衣机收入 650 亿/+3.1%，厨电收入 413 亿/+0.5%，水家电收入 175 亿/+10.9%，渠道部品及渠道综合服务收入 389 亿/+19.9%。公司国内多品牌差异化运营优势凸显，2025 年海尔品牌零售额增长 8%，卡萨帝收入同比双位数增长，Leader 品牌收入首破百亿，同比增长 30%。Q4 毛利率拖累明显，一次性费用影响盈利。同口径下，公司 2025 年毛利率同比-1.1pct 至 26.7%；Q4 毛利率同比-5.1pct 至 24.8%，受原材料上涨、行业竞争及关税等拖累。2025 年公司销售/管理/研发/财务费用率分别-0.6/+0.3/-0.4/-0.4pct 至 11.2%/4.6%/3.3%/-0.02%，管理费用率提升主要系 Q4为推进欧洲市场组织提效一次性费用支出，及新兴市场强化组织建设投入增加。2025 年公司归母净利率同比-0.1pct 至 6.5%，Q4 同比-1.7pct 至 3.2%。风险提示：行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；行业需求恢复不及预期。投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级公司内销具备经营韧性，海外新兴市场持续发力。考虑到原材料成本上涨，下调 2026-2027 年盈利预测并新增 2028 年预测，预计公司 2026-2028 年归母利润 206/226/246 亿（前值为 237/263/-亿），同比+5%/+10%/+9%；EPS=2.20/2.41/2.63 元，对应 PE=9.7/8.9/8.1x，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202420252026E2027E2028E营业收入(百万元)285,981302,347317,169333,717350,429(+/-%)9.4%5.7%4.9%5.2%5.0%归母净利润(百万元)1874119553206012257124634(+/-%)12.9%4.3%5.4%9.6%9.1%每股收益（元）2.002.092.202.412.63EBITMargin7.6%7.1%7.5%7.8%8.1%净资产收益率（ROE）16.8%16.5%16.2%16.6%16.8%市盈率（PE）10.710.39.78.98.1EV/EBITDA13.313.113.012.011.2市净率（PB）1.801.691.571.471.37资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算2026年04月04日请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：公司营业收入及增速图2：公司单季营业收入及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司归母净利润及增速图4：公司单季归母净利润及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：公司毛利率及净利率图6：公司单季度毛利率及净利率资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图7：公司研发费用率情况图8：公司期间费用情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理表1：可比公司估值表代码公司简称股价总市值亿元EPSPEPEG投资评级24A25E26E27E24A25E26E27E（25E）000651.SZ格力电器37.822,1185.755.986.286.576.66.36.05.81.3优于大市600690.SH海尔智家21.381,8592.002.092.202