受益于铝价上涨，盈利能力大幅提升

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2026年04月04日优于大市天山铝业（002532.SZ）受益于铝价上涨，盈利能力大幅提升核心观点公司研究·财报点评有色金属·工业金属证券分析师：刘孟峦证券分析师：焦方冉010-88005312021-60933177liumengluan@guosen.com.cnjiaofangran@guosen.com.cnS0980520040001S0980522080003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价17.29 元总市值/流通市值80031/71008 百万元52 周最高价/最低价21.88/6.64 元近 3 个月日均成交额1388.26 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《天山铝业（002532.SZ）-补链降本，盈利能力稳健》 ——2025-08-30《天山铝业（002532.SZ）-受益于全产业链优势，冶炼利润充分释放》 ——2025-04-20《天山铝业（002532.SZ）-产业链一体化优势凸显，盈利能力稳健》 ——2024-10-27《天山铝业（002532.SZ）-产业链一体化优势凸显，进一步夯实上游资源端》 ——2024-08-22《天山铝业（002532.SZ）-全产业链布局，充分享受铝价上涨收益》 ——2024-04-242025 年归母净利润同比增长 8%。2025 年归母净利润 48.2 亿元，同比增长8.1%；经营性净现金流 80.5 亿元，同比增长 54.3%；同时公司公布 2026 年一季度业绩预告，2026Q1 归母净利润 22.0 亿元（同比+108%，环比+49%）。2025 年受高价铝土矿库存影响，公司氧化铝成本抬升，随着高价铝土矿库存大部分已消化，公司氧化铝成本年内逐步下降。2026 年一季度铝均价 24000元/吨，环比增加 2500 元/吨，叠加氧化铝成本下降，公司业绩大幅增长。主要产品产量：公司利于闲置指标，在新疆新建 24 万吨电解铝，已经实现部分通电投产，达产后公司电解铝产量将达到 140 万吨。2025 年公司氧化铝产量 252 万吨基本满产，电解铝产量 118.6 万吨，阳极碳素产量 58.5 万吨，从产业链配套角度来看，实现了原料自给自足，并且原料无需大量外销，公司盈利不随原材料价格波动而波动，使公司盈利稳定性在业内居前。经营性净现金流强劲，降低资产负债率。2025 年公司经营性净现金流达到80.5 亿元，借助强劲现金流，公司逐步降低财务费用。截至 2025 年末，公司带息债务 130 亿元，比年中下降 12 亿元；资产负债率从期初 53%降至 45%。2025 年财务费用 4.7 亿元，同比减少了 2.4 亿元，未来有望进一步下降。资源端继续发力。公司已获得广西孟麻街-南坡铝土矿采矿权证，即将进入开采阶段。该矿累计查明（保有）铝土矿净矿石资源量 965.28 万吨，年开采规模 100 万吨。国外资源方面，收购的几内亚铝土矿公司年产 500-600 万吨，已进入全链条运营阶段，2025 年已开采 100 万吨，铝土矿陆续发运回国。随着自有铝土矿放量，公司氧化铝成本将进一步下降，抵御产业链价格波动的能力进一步提高。风险提示：铝价下跌风险，海外项目进度不及预期风险。投资建议：维持“优于大市”评级假设 2026-2028 年铝现货价格为 23500 元/吨，氧化铝价格为 2700 元/吨 ， 预 焙 阳 极 价 格 5500 元 / 吨 ， 预 计 2026-2028 年 归 母 净 利 润93.7/100.0/100.1 亿元，同比增速 94.4/6.8/0.7%；摊薄 EPS 分别为2.02/2.16/2.18 元，当前股价对应 PE 分别为 8.5/8.0/7.9x。公司全产业链一体化配套，抵御原材料价格波动风险，将受益于行业高景气周期，同时启动闲置电解铝产能指标建设，并进一步加强铝土矿资源保障能力，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202420252026E2027E2028E营业收入(百万元)28,08929,50241,78843,07543,075(+/-%)-3.1%5.0%41.6%3.1%0.0%净利润(百万元)4455481893651000510077(+/-%)102.0%8.1%94.4%6.8%0.7%每股收益（元）0.961.042.022.162.18EBITMargin19.4%20.1%27.0%27.7%27.7%净资产收益率（ROE）16.6%16.3%27.3%25.8%23.6%市盈率（PE）18.116.68.58.07.9EV/EBITDA15.413.57.57.07.0市净率（PB）3.002.712.342.071.87资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22025 年归母净利润同比增长 8%。2025 年归母净利润 48.2 亿元，同比增长 8.1%；经营性净现金流 80.5 亿元，同比增长 54.3%；同时公司公布 2026 年一季度业绩预告，2026Q1 归母净利润 22.0 亿元（同比 108%，环比 49%）。2025 年受高价铝土矿库存影响，公司氧化铝成本抬升，随着高价铝土矿库存大部分已消化，公司氧化铝成本年内逐步下降。2026 年一季度铝均价 24000 元/吨，环比增加 2500 元/吨，叠加氧化铝成本下降，公司业绩大幅增长。主要产品产量：公司利于闲置指标，在新疆新建 24 万吨电解铝，已经实现部分通电投产，达产后公司电解铝产量将达到 140 万吨。2025 年公司氧化铝产量 252 万吨基本满产，电解铝产量 118.6 万吨，阳极碳素产量 58.5 万吨，从产业链配套角度来看，实现了原料自给自足，并且原料无需大量外销，使公司盈利不随原材料价格波动而波动，消除了影响公司利润的一大变量，使公司盈利稳定性在业内居前。图1：天山铝业主要产品产量（万吨）图2：天山铝业氧化铝成本（万吨）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：天山铝业归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：天山铝业单季归母净利润（单位：亿元）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：天山铝业 ROE、ROIC 变化情况（%）图6：天山铝业经营性净现金流（亿元）请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理2025 年公司经营性净现金流达到 80.5 亿元，借助强劲现金流，公司逐步降低财务费用。截至 2025 年末，公司带息债务 130 亿元，比年中下降 12 亿元；资产负债率从期初 53%降至 45%。2025 年财务费用 4.7 亿元，同比减少了 2.4 亿元，未来有望进一步下降。资源端继续发力。公司已获得广西孟麻街-南坡铝土矿采矿权证，即将进入开