全年业绩阶段性承压，瑷尔博士持续推进调整

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2026年04月07日优于大市福瑞达（600223.SH）全年业绩阶段性承压，瑷尔博士持续推进调整核心观点公司研究·财报点评美容护理·化妆品证券分析师：张峻豪证券分析师：孙乔容若021-60933168021-60375463zhangjh@guosen.com.cnsunqiaorongruo@guosen.com.cnS0980517070001S0980523090004证券分析师：柳旭0755-81981311liuxu1@guosen.com.cnS0980522120001基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价6.77 元总市值/流通市值6882/6882 百万元52 周最高价/最低价9.42/6.38 元近 3 个月日均成交额73.00 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《福瑞达（600223.SH）-战略调整致业绩短期承压，期待下半年新品表现》 ——2025-08-24《福瑞达（600223.SH）-2024 年剔除地产影响归母净利润增长6%，毛利率持续优化》 ——2025-03-24《福瑞达（600223.SH）-化妆品业务调整期致收入承压，降本增效支撑毛利结构优化》 ——2024-10-29《福瑞达（600223.SH）-上半年化妆品业务同比增长 7.2%，期待后续经营提速》 ——2024-08-26《福瑞达（600223.SH）-化妆品业务稳健发展，盈利水平持续优化》 ——2024-04-30全年业绩在调整期短期下承压。公司 2025 年全年实现营业收入 36.51 亿元/yoy-8.33%；归母净利润 1.88 亿元/yoy-22.90%。单 Q4 实现营业收入 10.54亿元/yoy-10.67%，归母净利润 0.46 亿元/yoy-36.42%。化妆品板块 2025 年化妆品业务实现营收 22.46 亿/yoy-9.27%，毛利率62.55%，与去年同期基本持平。其中颐莲品牌实现 10.43 亿元/yoy+8.26%，受益于核心大单品喷雾势能持续释放，嘭润系列作为第二增长曲线增长迅速，品牌保持强劲势头；瑷尔博士实现 9.47 亿/yoy-27.17%，目前品牌仍处于战略调整期，业绩短期承压，但 Q4 瑷尔博士实现 3.01 亿/yoy-23.2%，已经逐季收窄降幅。此外，新锐品牌珂谧表现突出，应用行业首创穿膜胶原技术，全年销售额达到 1.55 亿/yoy+258%。药 品 板 块 2025 年 实 现 营 收 4.12 亿 /yoy-19.53% ， 毛 利 率51.38%/yoy-0.94pct。业绩下滑主要受药品集采等政策调控影响，多款产品销售价格和销量出现明显下滑。原料及添加剂板块 2025 年实现营收 3.79 亿/yoy+10.67%，毛利率 40.62%/yoy+4.70pct。板块增长主要由产品结构优化驱动，高毛利的化妆品级与医药级透明质酸产品销量显著增长带动毛利率大幅改善，同时海外拓展医药级玻尿酸取得迅速进展，为板块带来显著优势。收 入 承 压 导 致 部 分 费 用 率 上 行 。 2025 年 公 司 整 体 毛 利 率 为52.76%/yoy+0.08pct，维持稳定。费用率方面，2025 年销售/管理/研发费用率分别约为 37.44%/4.91%/4.43%，同比+0.72//+0.32/+0.24pct，受营业总收入下滑影响整体费用率略有上行。营运与现金流方面，2025 年公司存货周转天数和应收账款周转天数分别变动-3/+2 天，2025 年经营性现金流净额达到 2.76 亿/yoy+20.80%，整体现金流保持充沛且稳健。风险提示：宏观环境风险，新品销售不及预期，行业竞争加剧。投资建议：公司依托生物活性原料全产业链优势，深耕功能性护肤主赛道，加码研发优化产品矩阵，线上全域渠道运营持续提效；医药板块聚焦核心专科领域，稳步推进产品管线落地，以产品结构优化对冲集采压力；原料板块通过产品结构调整带动收入和毛利率同时提升。考虑到短期瑷尔博士仍需时间进行调整，同时化妆品线上投放费率持续升高，我们下调 2026-2027 年归母净利润至 2.16/2.39（原值为 2.94/3.32）亿，并新增 2028 年归母净利润至 2.57 亿，对应 PE 为 32/29/27 倍，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202420252026E2027E2028E营业收入(百万元)3,9833,6513,8154,0584,250(+/-%)-13.0%-8.3%4.5%6.4%4.7%净利润(百万元)244188216239257(+/-%)-19.7%-22.9%15.0%10.9%7.4%每股收益（元）0.240.180.210.240.25EBITMargin6.2%4.9%5.3%5.7%5.9%净资产收益率（ROE）5.9%4.4%5.0%5.3%5.6%市盈率（PE）28.336.731.928.826.8EV/EBITDA23.727.627.124.422.4市净率（PB）1.681.631.581.541.49资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司毛利率及净利率情况图4：公司费用率情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：公司存货周转天数及应收账款周转天数图6：公司现金流情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3表1：可比公司估值表代码公司简称股价(2026-4-3)总市值亿元EPSPEROE（%）PEG投资评级25E26E27E28E25E26E27E28E（25A）（26E）600223.SH福瑞达6.77690.180.210.240.2539.8531.8828.7526.784.442.13 优于大市603983.SH丸美生物24.36980.620.800.931.0453.7730.5426.1323.487.421.04 优于大市资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4财务预测与估值资产负债表（百万元）202420252026E2027E2028E利润表（百万元）202420252026E2027E2028E现金及现金等价物29482895298130003000营业收入39833651381540584250应收款项465479481500477营业成本18851725179719071993存货净额559437576610635营业税金及附加4039384142其他流动资