2025年报点评：毛利率短期略有承压，储能

证券研究报告·公司点评报告·光伏设备 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 阳光电源（300274） 2025 年报点评：毛利率短期略有承压，储能高增持续，AIDC 潜力可期 2026 年 04 月 01 日 证券分析师 曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师 郭亚男 执业证书：S0600523070003 guoyn@dwzq.com.cn 证券分析师 胡隽颖 执业证书：S0600524080010 hujunying@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 150.76 一年最低/最高价 52.98/209.88 市净率(倍) 6.95 流通A股市值(百万元) 239,664.60 总市值(百万元) 312,557.35 基础数据 每股净资产(元,LF) 21.69 资产负债率(%,LF) 60.06 总股本(百万股) 2,073.21 流通 A 股(百万股) 1,589.71 相关研究 《阳光电源(300274)：2025 年三季报点评：储能发货高增盈利向好，AIDC布局持续推进》 2025-10-29 《阳光电源(300274)：2025 年中报点评：全球光储龙头增长强劲，布局AIDC 开拓第三增长曲线》 2025-08-26 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入（百万元） 77,857 89,184 100,430 116,512 135,625 同比（%） 7.76 14.55 12.61 16.01 16.40 归母净利润（百万元） 11,036 13,461 15,009 18,150 22,775 同比（%） 16.92 21.97 11.50 20.92 25.48 EPS-最新摊薄（元/股） 5.32 6.49 7.24 8.75 10.99 P/E（现价&最新摊薄） 28.32 23.22 20.82 17.22 13.72 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：公司 25 年营收 891.8 亿元，同比+14.5%，归母净利润 134.6 亿元，同比+22%，扣非净利润 128.3 亿元，同比+20%,毛利率 31.8%，同比+1.9pct，归母净利率 15.1%，同比+0.9pct；其中 25 年 Q4 营收 227.8亿元，同环比-18.4％/-0.4％，归母净利润 15.8 亿元，同环比-54%/-61.9％，扣非净利润 13.4 亿元，同环比-59.5%/-66.3％，毛利率 23%，同环比-4.5/-12.9pct，归母净利率 6.9%，同环比-5.4/-11.2pct。 ◼ 业务拆分：①25 年光伏逆变器营收 311.4 亿元，同比+6.9%，毛利率34.7%，同比+3.8pct；出货 143GW，同比略有下滑，25H1/2 毛利率分别为 35.7%/33.6%，基本保持平稳。②25 年储能系统营收 372.9 亿元，同比+49.4%，毛利率 36.5%，同比-0.2pct；25 年出货 43GWh 同比+54%，Q4 毛利率环比下降较多，主要系 Q3 确收较多高毛利储能项目致基数较高、Q4 签单价格下降/汇率/碳酸锂涨价/关税等影响逐步体现。我们预计 26 年公司出货 60GWh+增长 50%+，欧洲/亚太增速达 80~90%。碳酸锂涨价引起电芯价格上涨，公司亦积极向下顺价，同时选用大电芯实现降本，压力逐步释放。③25 年新能源投资开发营收 165.6 亿元，同比-21.2%，毛利率 14.5%，同比-4.9pct；25H1/2 毛利率分别为 18.1%/10.8%，下半年投资开发毛利率有所下降。 ◼ 费用率保持平稳，谨慎原则计提较多资产减值损失：公司 25 年期间费用 107.6 亿元，同比+27.9%，费用率 12.1%，同比+1.3pct，其中 Q4 期间费用 29.4 亿元，同环比+37.7%/+0.4%，费用率 12.9%，同环比+5.2/+0.1pct；25 年经营性净现金流 169.2 亿元，同比+40.2%，其中 Q4经营性现金流 70 亿元，同环比-37.8%/+326%；25 年资本开支 29.9 亿元，同比+7.2%，其中 Q4 资本开支 9.3 亿元，同环比+23.9%/+53.6%；25 年末存货 272.6 亿元，较年初-6.1%。此外，25 年公司计提资产减值损失 13.8 亿（同比+6 亿），主要系越南电站及长期未开工电站减值、存货跌价准备，计提信用减值损失 8 亿（同比-2 亿），主要系应收款减值。 ◼ 发布员工持股计划、提振员工积极性：公司发布员工持股计划草案，募集资金规模不超过 10 亿元（25 年报表已计提激励基金），存续期 60 个月。 ◼ 盈利预测与投资评级：考虑公司 25Q4 毛利率承压，我们下调 26~27 年盈利预测，预计 26~27 年归母净利润分别为 150/182 亿元（前值 172/193亿元），新增 28 年盈利预测，预计 28 年归母净利润 228 亿元，26~28 年归母净利润同比+11.5%/+20.9%/+25.5%，对应 PE 为 20.8/17.2/13.7x，考虑全球储能出货继续高增，AI 储能及 AIDC 产品具备长期潜力，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：竞争加剧，政策不及预期。 -23%-2%19%40%61%82%103%124%145%166%187%2025/4/12025/7/312025/11/292026/3/30阳光电源沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 3 阳光电源三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 利润表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产 95,428 134,367 151,470 188,771 营业总收入 89,184 100,430 116,512 135,625 货币资金及交易性金融资产 33,829 55,389 57,678 83,657 营业成本(含金融类) 60,795 71,406 82,490 94,938 经营性应收款项 27,856 38,725 45,698 51,254 税金及附加 509 452 524 610 存货 27,255 32,838 39,583 43,952 销售费用 4,832 5,022 5,709 5,968 合同资产 1,659 2,248 2,397 2,783 管理费用 1,715 1,707 2,097 2,306 其他流动资产 4,829 5,168 6,114 7,126 研发费用 4,175 4,218 4,777 5,425 非流动资产 23,251