2025年报点评：浆料保持龙头地位，拓展半导体业务矩阵

证券研究报告·公司点评报告·光伏设备 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 聚和材料（688503） 2025 年报点评：浆料保持龙头地位，拓展半导体业务矩阵 2026 年 04 月 01 日 证券分析师 曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师 郭亚男 执业证书：S0600523070003 guoyn@dwzq.com.cn 证券分析师 徐铖嵘 执业证书：S0600524080007 xucr@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 82.74 一年最低/最高价 28.51/107.30 市净率(倍) 4.00 流通A股市值(百万元) 16,624.10 总市值(百万元) 20,025.86 基础数据 每股净资产(元,LF) 20.70 资产负债率(%,LF) 58.26 总股本(百万股) 242.03 流通 A 股(百万股) 200.92 相关研究 《聚和材料(688503)：2025 第三季报点评：银浆市占率保持高位，拓展半导体外延》 2025-10-29 《聚和材料(688503)：2025 半年报点评：市占率稳中有升，新技术全面布局》 2025-08-31 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入（百万元） 12,488 14,593 16,827 16,180 19,592 同比（%） 21.35 16.86 15.31 (3.85) 21.09 归母净利润（百万元） 418.01 419.68 500.92 647.03 809.62 同比（%） (5.45) 0.40 19.36 29.17 25.13 EPS-最新摊薄（元/股） 1.73 1.73 2.07 2.67 3.35 P/E（现价&最新摊薄） 49.82 49.63 41.58 32.19 25.72 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：公司 25 年营收 145.9 亿元，同比+16.9%，归母净利润 4.2 亿元，同比+0.4%，毛利率 7.3%，同比-1.4pct，归母净利率 2.9%，同比-0.5pct；其中 25Q4 营收 39.5 亿元，同环比+48.5％/-6％，归母净利润 1.8 亿元，同环比-5968.5%/+209.7％，毛利率 8.6%，同环比+0.7/+1.8pct，归母净利率 4.6%，同环比+4.7/+3.2pct。2025 年计提信用减值损失 1.6 亿元，主要因应收账款增加及行业周期底部对个别客户谨慎处理。 ◼ 浆料保持高市占，新技术逐步导入： 公司 25 年出货 1867 吨，同比-8%；25Q4 银浆出货约 417 吨，同+4%/环-20%，其中 N 型出货占比达 89.13%，市场份额稳定，保持行业领先地位。我们测算 Q4 单 kg 毛利约 816 元/kg（毛利率 8.61%），受益于银价上涨，环增约 268 元/kg。新技术不断升级，推出“超细线印刷+低固含+无主栅“技术、银镍浆方案、银包铜浆方案、"种子层+铜浆"方案，2026 年公司贱金属浆料出货量有望超过100 吨。 ◼ 收购境外股权、拓展半导体外延：计划以 680 亿韩元收购韩国 SKE 空白掩膜基板相关业务部门，2026 年 1 月签署补充协议，3 月完成 ODI 备案，交割有序推进，其生产用于 DUV-ArF 和 DUV-KrF 光刻技术节点的空白掩模基板，产品已通过多家半导体晶圆厂自有产线配套验证及第三方独立掩模板客户验证，本次收购标的技术覆盖 14-90 纳米环节，填补国产化空白。目标公司产能位于韩国，具备约年产 1 万片产能，空白掩膜版市场价格约数万元/片、厂商盈利能力高；收购后公司计划充分利用产能，并引入上海生产基地，预计 2026 年中开始建设，第一期设备已下单；2026 年韩国产能将从 1 条线扩展至 2 条线（1 条规模化量产，1条柔性生产）。 ◼ 费用同比优化、经营现金流出：公司 25 年期间费用 4.5 亿元，同比-7.5%，费用率 3.1%，同比-0.8pct，其中 Q4 期间费用 1 亿元，同环比+45.2%/+0%，费用率 2.6%，同环比-0.1/+0.2pct；25 年经营性净现金流-30.7 亿元，同比+242.7%，其中 Q4 经营性现金流 3.8 亿元，同环比-490.9%/-49.6%；25 年末银粉、银浆等存货 11.1 亿元，较年初-16.3%。 ◼ 盈利预测与投资评级：基于公司银浆主业市占率保持高位、出货环比增长，费用率下降、盈利韧性较强；并购 SKE 空白掩模业务拓展半导体外延，成长逻辑清晰，我们预计公司 26/27 年归母净利润为 5/6.5 亿元（原预期 5/6.5 亿元），新增 28 年归母净利润预测 8.1 亿元，同比+19%/+29%/+25%。维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：竞争加剧，政策不及预期等。 -22%-2%18%38%58%78%98%118%138%158%2025-4-12025-7-312025-11-292026-3-30聚和材料沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 3 聚和材料三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 利润表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产 10,294 11,494 12,108 12,068 营业总收入 14,593 16,827 16,180 19,592 货币资金及交易性金融资产 2,662 5,850 6,671 9,885 营业成本(含金融类) 13,524 15,527 14,980 18,039 经营性应收款项 6,254 4,051 3,895 489 税金及附加 33 22 21 25 存货 1,110 1,294 1,248 1,503 销售费用 50 66 63 76 合同资产 0 0 0 0 管理费用 109 109 105 127 其他流动资产 268 299 294 191 研发费用 255 404 388 470 非流动资产 1,684 1,712 1,712 1,712 财务费用 35 119 60 44 长期股权投资 785 785 785 785 加:其他收益 99 24 27 0 固定资产及使用权资产 503 458 458 458 投资净收益 82 59 59 0 在建工程 6 46 46 46 公允价值变动 (117) (60) 0 0 无形资产 84 114 114 114 减值损失 (172) (40) 0 0 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 0 0 0 0 长期待摊费用 17 20 20 20 营业利润 480 564