2025年报点评：隔膜盈利拐点将至，布局固态电解质膜打造第二成长曲线

证券研究报告·公司点评报告·电池 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 星源材质（300568） 2025 年报点评：隔膜盈利拐点将至，布局固态电解质膜打造第二成长曲线 2026 年 03 月 31 日 证券分析师 曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师 阮巧燕 执业证书：S0600517120002 ruanqy@dwzq.com.cn 证券分析师 岳斯瑶 执业证书：S0600522090009 yuesy@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 15.37 一年最低/最高价 8.01/18.72 市净率(倍) 2.10 流通A股市值(百万元) 18,707.49 总市值(百万元) 20,683.57 基础数据 每股净资产(元,LF) 7.32 资产负债率(%,LF) 59.26 总股本(百万股) 1,345.71 流通 A 股(百万股) 1,217.14 相关研究 《星源材质(300568)：2025 年三季报点评：隔膜价格拐点在即，布局固态电解质膜打造第二成长曲线 》 2025-10-28 《星源材质(300568)：2025 半年报点评：单平盈利见底，布局固态电解质膜打造第二成长曲线》 2025-08-20 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入（百万元） 3,541 4,125 5,899 7,370 8,707 同比（%） 17.52 16.50 43.00 24.93 18.14 归母净利润（百万元） 363.83 36.37 754.22 1,200.50 1,507.92 同比（%） (36.87) (90.00) 1,973.87 59.17 25.61 EPS-最新摊薄（元/股） 0.27 0.03 0.56 0.89 1.12 P/E（现价&最新摊薄） 56.85 568.73 27.42 17.23 13.72 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 业绩处于预告范围内、符合市场预期。公司 25 年营收 41.3 亿元，同比16.5%，归母净利 0.4 亿元，同比-90%，扣非净利-0.5 亿元，同比-119.2%，毛利率 23%，同比-6.1pct，归母净利率 0.9%，同比-9.4pct；其中 25Q4营收 11.7 亿元，同环比 24.8％/10.2％，归母净利-0.8 亿元，同环比-640%/-658.4％，扣非净利-0.7 亿元，同环比-551.3%/153.2％，毛利率 24.2%，同环比-1.8/6.1pct。 ◼ 涨价落地+产品结构改善、单位盈利拐点将至。公司 25 年锂电隔膜收入40.8 亿，同增 16%，毛利率 22.8%，同比-6pct；出货端，25 年总体出货46.65 亿平，同增 17%，其中 Q4 我们预计出货 12-12.5 亿平，环比微增，26 年 Q1 出货我们预计 10-11 亿平，我们预计全年出货 55-60 亿平，同增 20%，其中马来工厂贡献 6 亿平增量，27 年 8-12 亿平，贡献主要增量。盈利端，25 全年单价 1 元/平，同比微降，其中 Q4 我们测算均价1.08 元/平，环比提升 0.05 元，主要系部分涨价落地及湿法占比提升所致，我们测算 25 年单位毛利 0.2 元/平，其中 Q4 我们预计 0.23 元，环比提升显著，若加回 Q4 汇兑损益影响及资产报废损失，对应单位经营性净利我们预计 0.02 元左右，展望 26 年，公司高价值量产品出货量占比有望提升至 50%+，下游客户涨价落地，我们预计单位盈利逐步恢复至 0.2 元/平，27 年行业供给紧张，有望进一步提升。 ◼ 布局固态电池骨架膜、打造第二成长曲线。公司布局固态电池主流膜产品，分别开发了氧化物复合型和聚合物复合型固态电解质膜，并布局刚性骨架膜，开发高强度耐热型复合骨架膜、高孔隙率型骨架膜和高耐热型大孔骨架膜等，可保留高能量提升全固态电池的装配效率。此外，公司与瑞固新材正式签署战略合作协议，共同开发高性能固体电解质膜及相关产品，同时参股新源邦，具备氧化物电解质百吨级产能和十吨级出货，硫化物电解质我们预计 26 年有吨级出货。 ◼ 费用控制良好、资本开支明显减少。公司 25 年期间费用 9.3 亿元，同比53.3%，费用率 22.4%，同比 5.4pct，其中 Q4 期间费用 3.1 亿元，同环比 107.9%/50.6%，费用率 26.1%，同环比 10.4/7pct；25 年经营性净现金流 7.5 亿元，同比 104.2%，其中 Q4 经营性现金流 2.1 亿元，同环比525.7%/5%；25 年资本开支 37.8 亿元，同比-16.7%，其中 Q4 资本开支8.5 亿元，同环比-41.1%/-25.6%；25 年末存货 7.6 亿元，较年初 47.2%。 ◼ 盈利预测与投资评级：考虑到隔膜涨价落地+产品结构改善、单位盈利恢复，我们预计 26-27 年公司归母净利润 7.5/12 亿元（原预测 5.0/6.7 亿元），新增 28 年归母净利润预测 15.1 亿元，同比+1974%/59%/26%，对应 PE 为 27x/17x/14x，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：销量不及预期、盈利水平不及预期。 -20%-11%-2%7%16%25%34%43%52%61%70%2025/3/312025/7/302025/11/282026/3/29星源材质沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 3 星源材质三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 利润表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产 6,084 7,069 8,966 10,513 营业总收入 4,125 5,899 7,370 8,707 货币资金及交易性金融资产 2,022 1,252 1,931 2,276 营业成本(含金融类) 3,175 4,030 4,705 5,519 经营性应收款项 2,911 4,617 5,691 6,723 税金及附加 48 68 86 101 存货 762 828 967 1,134 销售费用 43 53 59 61 合同资产 0 0 0 0 管理费用 378 448 545 636 其他流动资产 388 372 376 380 研发费用 278 383 479 557 非流动资产 18,640 19,284 19,722 19,919 财务费用 226 233 293 307 长期股权投资 23 23 33 43 加:其他收益 107 177 206 218 固定资产及使用权资产 10,719 11,168 11,503 11,595