下游需求持续增长，盾构机收入长期提升

敬请参阅最后一页特别声明 2 业绩简评 3 月 27 日，公司发布 2025 年报。2025 年公司实现收入 2730.63亿元，同比+10.80%，其中 25Q4 收入 891.98 亿元，同比-4.98%。2025 年公司实现归母净利润 131.81 亿元，同比+6.41%，其中 25Q4归母净利润 32.17 亿元，同比-37.45%。 经营分析 隧道施工装备需求持续增长，看好公司盾构机收入长期提升。隧道掘进机在铁路、水利、抽水蓄能、矿山建设等领域的应用日趋广泛，应用场景不断增多。在铁路领域，2026 年铁路部门将继续推进国家重点工程建设，国家铁路投产新线 2000 公里以上，预计带动盾构机/TBM 及隧道施工专用设备使用量继续增长。在水利水电领域，2025 年我国完成水利建设投资 1.28 万亿元，连续 4 年超万亿元，2026 年国家水利基础设施建设和投资预计持续保持大规模、高水平态势。在抽水蓄能领域，《抽水蓄能中长期发展规划（2021—2035 年）》提出，到 2030 年，我国投产总规模 1.2 亿千瓦左右；到 2035 年，形成满足新能源高比例大规模发展的抽水蓄能现代化产业，全国抽水蓄能投产规模达到 3 亿千瓦左右。下游多领域项目建设持续推进，有望拉动公司隧道施工装备收入持续提升。2025年，公司专用工程机械装备及相关服务业务新签订单 146.60 亿元，同比增长 6.70%。其中，隧道施工装备及相关服务业务新签订单122.63 亿元，同比增长 6.98%，看好公司盾构机等隧道施工装备收入长期提升。 受益大规模设备更新政策，看好公司交通运输装备业务需求释放。2025 年，国家发展改革委印发《关于 2025 年加力扩围实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知》，加力推进设备更新，深入开展交通等领域存量设备评估诊断，加强重点领域设备更新项目常态化储备。此外，根据国家铁路局《老旧型铁路内燃机车淘汰更新监督管理办法》，提出到 2027 年底，重点区域老旧型铁路内燃机车全部退出铁路运输市场。在政策支持下，看好公司铁路装备维保更新业务收入持续提升。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司 26-28 年公司收入为 294/318/343 亿元，归母净利润为 14.66/15.89/17.42 亿元，对应 PE 为 12X/11X/10X，维持“买入”评级。 风险提示 下游基建投资不及预期、盾构机下游新领域拓展不及预期、原材料价格上涨风险 公司基本情况（人民币） 项目 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 29,003 27,690 29,483 31,760 34,286 营业收入增长率 -3.54% -4.53% 6.48% 7.72% 7.95% 归母净利润(百万元) 1,770 1,367 1,466 1,589 1,742 归母净利润增长率 1.50% -22.78% 7.27% 8.37% 9.62% 摊薄每股收益(元) 0.797 0.615 0.660 0.715 0.784 每股经营性现金流净额 0.29 0.49 0.74 1.25 1.61 ROE(归属母公司)(摊薄) 6.65% 4.93% 5.09% 5.34% 5.66% P/E 9.74 12.61 11.76 10.85 9.90 P/B 0.65 0.62 0.60 0.58 0.56 来源：公司年报、国金证券研究所 05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,0007.008.009.0010.0011.0012.00250328250628250928251228人民币(元)成交金额(百万元)成交金额中铁工业沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 1 扫码获取更多服务 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营业务收入 30,067 29,003 27,690 29,483 31,760 34,286 货币资金 6,981 6,897 6,879 6,711 7,613 9,159 增长率 -3.5% -4.5% 6.5% 7.7% 8.0% 应收款项 16,425 19,311 18,267 19,043 20,513 21,675 主营业务成本 -24,330 -23,454 -22,504 -23,727 -25,532 -27,532 存货 17,491 20,430 20,702 21,452 22,384 23,383 %销售收入 80.9% 80.9% 81.3% 80.5% 80.4% 80.3% 其他流动资产 3,771 3,959 5,094 4,093 4,299 4,627 毛利 5,737 5,549 5,186 5,756 6,228 6,754 流动资产 44,668 50,597 50,941 51,299 54,809 58,844 %销售收入 19.1% 19.1% 18.7% 19.5% 19.6% 19.7% %总资产 77.5% 79.1% 78.3% 78.1% 78.9% 79.8% 营业税金及附加 -194 -201 -212 -212 -229 -247 长期投资 1,562 1,602 1,720 1,720 1,720 1,720 %销售收入 0.6% 0.7% 0.8% 0.7% 0.7% 0.7% 固定资产 7,005 7,109 7,309 7,523 7,672 7,849 销售费用 -605 -605 -624 -663 -715 -771 %总资产 12.1% 11.1% 11.2% 11.5% 11.0% 10.6% %销售收入 2.0% 2.1% 2.3% 2.3% 2.3% 2.3% 无形资产 1,571 1,594 2,126 2,165 2,260 2,354 管理费用 -1,438 -1,363 -1,261 -1,368 -1,474 -1,591 非流动资产 13,001 13,360 14,143 14,404 14,645 14,912 %销售收入 4.8% 4.7% 4.6% 4.6% 4.6% 4.6% %总资产 22.5% 20.9% 21.7% 21.9% 21.1% 20.2% 研发费用 -1,668 -1,789 -1,731 -1,843 -1,985 -2,143 资产总计 57,668 63,956 65,085 65,703 69,454 73,756 %销售收入 5.5% 6.2% 6.3% 6.3% 6.3% 6.3% 短期借款 494 432 385 362 454 522 息税前利润（EBIT） 1,831 1,592 1,359 1,670 1,826 2,002 应付款项 19