2025年报点评：25年量价表现稳健，期待26年需求复苏

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2026 年 03 月 16 日 证 券研究报告•2025 年 报点评 买入 （ 维持） 当前价： 58.57 元 重庆啤酒（600132） 食 品饮料 目标价： ——元（6 个月） 25 年量价表现稳健，期待 26 年需求复苏 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 分析师：舒尚立 执业证号：S1250523070009 电话：023-63786049 邮箱：ssl@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 4.84 流通 A 股(亿股) 4.84 52 周内股价区间(元) 51.8-60.42 总市值(亿元) 283.46 总资产(亿元) 106.91 每股净资产(元) 2.85 相 关研究 [Table_Report] 1. 重庆啤酒（600132）：Q3 结构持续改善，费用及税率拖累盈利 (2025-11-04) 2. 重庆啤酒（600132）：Q2 销量维持稳健，税率提升拖累盈利 (2025-08-28) 3. 重庆啤酒（600132）：25Q1 销量稳健增长，期待旺季盈利修复 (2025-05-03) 4. 重庆啤酒（600132）：24 年量价有所承压，期待后续需求改善 (2025-04-07) [Table_Summary]  事件：公司发布 2025年报，全年实现收入 147.2亿元，同比+0.5%；实现归母净利润 12.3亿元，同比+10.4%；实现扣非归母净利润 11.9亿元，同比-2.8%。其中 25Q4 实现收入 16.6 亿元，同比+5.2%；实现归母净利润-0.1 亿元，去年同期为-2.2 亿元；此外，公司向全体股东每股派发现金红利 1.20 元（含税），25 全年中期与年度合计分红比例为 98.3%。  结构升级仍持续，全年量价稳中有进。量方面，25全年公司实现销量 299.5万吨，同比+0.7%；其中 25Q4 实现销量 32.7 万吨，同比+2.9%。在餐饮需求普遍低迷的大环境下，公司全年销售实现正增长难能可贵。分价格带看，25 全年公司高档/主流/经济啤酒收入增速分别为+2.2%/-1%/-1.8%；分单品看，以 1664为代表的高端品牌受消费力下滑影响预计仍有压力；乐堡及乌苏品牌预计全年维持稳健增长；嘉士伯/风花雪月等特色产品预计实现较快增长。价方面， 25全年公司吨价同比微增 0.2%至 4774元/吨。分区域看，25全年西北区/中区/南区收入增速分别为+3.6%/-1.4%/+1.7%，受旅游热潮带动西北区及南区实现正增。  成本红利+去年低基数， 25 年利润端实现良好增长。 25 全年公司毛利率为50.9%，同比+2.3pp；其中 25Q4公司毛利率为 56.4%，同比+13.1pp。全年毛利率实现增长，主要系啤酒原材料成本红利持续释放。费用方面，25 全年公司销售费用率为 18%，同比+0.9pp，主要系公司加大市场费用投放力度；管理费用率同比+0.5pp 至 4.1%。由于此前公司计提嘉威相关诉讼预计负债影响致使24 年净利润存在低基数，25 全年公司净利率同比+1.5pp 至 16.8%。  非现饮渠道持续加码，产品结构有望稳步提升。1）产品方面，随着消费力的持续复苏，中高端品牌销量有望逐步回暖；此外公司非现饮渠道推新力度较强，风花雪月茶啤、乌苏大红袍等 1L罐装产品持续铺货，叠加以天山果园汽水为代表的新品撑起多元化布局，产品结构有望持续提升。2）渠道方面，公司持续加强非现饮渠道渗透力度，罐化率提升为利润端贡献充足动能；同时亦积极开展与酒类即时零售等新渠道合作力度。3）成本方面，预计 26 全年成本端呈现稳中有降的态势。展望后续，随着公司结构稳步升级，叠加消费场景平稳复苏，公司盈利能力有望持续提升。  盈利预测与投资建议。预计 2026-2028 年 EPS 分别为 2.63元、2.74元、2.88元，对应动态 PE 分别为 22 倍、21 倍、20 倍；维持“买入”评级。  风险提示：现饮场景恢复不及预期风险，高端化竞争加剧风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入（亿元） 147.22 150.25 153.54 156.83 增长率 0.53% 2.06% 2.19% 2.15% 归属母公司净利润（亿元） 12.31 12.72 13.28 13.95 增长率 10.43% 3.38% 4.34% 5.04% 每股收益 EPS（元） 2.54 2.63 2.74 2.88 净资产收益率 ROE 86.64% 61.37% 48.36% 40.29% PE 23 22 21 20 PB 9.91 6.79 5.13 4.07 数据来源：Wind，西南证券 -10%-4%2%8%14%20%25/325/525/725/925/1126/126/3重庆啤酒 沪深300 重 庆啤酒（600132） 2025 年 报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：随着餐饮端需求持续回暖，公司各档次销量预计均有所回升，其中高档单品乌苏、1664 预计将实现恢复性增长，主流大单品重庆、乐堡等预计实现中位数以上增长，综合考虑下我们预测 2026-2028 年公司啤酒销量增速为 0.7%、1.0%、1.0%； 假设 2：随着居民消费力逐步恢复，夜场、娱乐渠道等高端渠道有望回暖；以风花雪月、嘉士伯为代表的高档潜力大单品有望维持快速放量，此外公司非现饮渠道持续放量拉动罐化率增长，助推公司整体产品结构持续提升。我们预测 2026-2028 年公司啤酒吨价增速分别为1.1%、0.9%、0.9%。 基于以上假设，我们预测公司 2026-2028 年分业务收入如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 亿 元 2025A 2026E 2027E 2028E 啤酒业务 收入 143.0 145.6 148.4 151.2 增速 0.9% 1.8% 1.9% 1.9% 销量（万吨） 299.5 301.6 304.6 307.5 增速 0.7% 0.7% 1.0% 1.0% 吨价（元/吨） 4774 4827 4873 4916 增速 0.2% 1.1% 0.9% 0.9% 毛利率 52.0% 52.7% 52.7% 53.1% 其他业务合计 收入 4.2 4.7 5.1 5.6 增速 -10.7% 10.0% 10.0% 10.0% 毛利率 11.9% 12.0% 12.0% 12.0% 合计 收入 147.2 150.3 153.5 156.8 增速 0.5% 2.1% 2.2% 2.1% 毛利率 50.9% 51.5