批发和零售贸易行业研究：社零增速环比回暖，服务及悦己消费动力强劲

敬请参阅最后一页特别声明 1 1. 核心观点 免税：3 月 20 日，中国中免发布业绩预告公告，2025 年公司实现收入 536.94 亿元，同比-4.92%，归母净利润 35.86亿元，同比-15.97%。排除商誉减值影响，归母净利润为 39.24 亿元，同比-8.04%。主营业务毛利率同比+0.51pct，存货周转率同比增长约 10%。 25Q4 公司毛利率增长超预期，看好 26 年公司利润率维持改善趋势。25Q4 公司主营业务毛利率达到 32.66%，同比增长4.12pct，是 21 年以来 Q4 最高。毛利率提升的核心原因为：高客流增长下折扣率收窄、人民币升值。我们认为这些因素将驱动 Q1 公司毛利率高增延续。叠加资产减值下降、固定成本摊薄等因素，经营杠杆有望展现弹性。 行业数据追踪 社零数据 1-2 月增速好于预期，服务消费为增长亮点。2026 年 1-2 月社零增速回暖，消费复苏动能有所改善，对消费板块估值修复有支撑作用，其中餐饮消费成为重要增长亮点。短期受假期效应与政策带动，消费市场有所回暖，但复苏呈现结构性差异。数据显示，1-2 月社零总额 86079 亿元，同比增长 2.8%，较上年 12 月提升 1.9 个百分点；服务零售额同比增长 5.6%，增速高于商品零售；餐饮收入 10264 亿元，同比增长 4.8%，增速高于社零整体 2.0 个百分点，占社零总额比重达 11.9%，餐饮复苏势头强劲，进一步印证服务消费回暖趋势。 结构性机会凸显，悦己消费与下沉市场成为核心增长极。具体来看，1-2 月必选领域中粮油食品零售额同比增长 10.2%，可选领域中金银珠宝、服装鞋帽分别增长 13.0%、10.4%；线上零售累计同比增长 9.2%，乡村零售额当月增速（3.2%）快于城镇 0.5 个百分点，下沉市场与悦己消费赛道景气度突出。 行情回顾 上周(2026/03/16-2026/03/20)上证指数、深证成指、沪深 300、恒生指数、恒生科技指数分别-3.38%、-2.90%、-2.19%、-0.74%、-2.12%，商贸零售(申万) -4.55%，板块对比来看，商贸零售板块上周涨幅在 9 个申万大消费一级行业板块中位列第 8。 个股方面吉峰科技、怡亚通、全新好、南京商旅、若羽臣涨幅居前，预计主要受益于供应链、消费复苏、旅游出行热度等景气要素及资金偏好，赫美集团、新世界、博士眼镜、翠微股份、中信金属跌幅居前。 细分行业景气指标 零售：商超-略有承压，调改类向上、百货-略有承压、电商-底部企稳、跨境电商-稳健向上。社服：旅游高景气维持；餐饮拐点向上；酒店底部企稳；教育：1）K12 高景气维持，2）职业教育底部企稳；人服稳健向上。 投资建议 免税：3 月份数据好转带来乐观预期确定性增强。短期看，折扣缩减、货币升值将驱动利润率增长。中期看，高端消费复苏、日本旅游回流逻辑不变，后续增长值得期待。 黄金珠宝：头部品牌业绩超预期，一口价产品质价比凸显，持续推荐：1）老铺黄金：消费者对涨价接受度好于预期，品牌力持续验证。涨价有望带来毛利率端持续优化，看好 26 年店铺优化调整与高客运营策略，同店增长有望持续。2）潮宏基：产品上新带动加盟商单店模型强化，自产比例增长+产品结构优化，双重驱动盈利能力提升。 风险提示 业务拓展不及预期；内需消费不及预期；产品表现不及预期；国际贸易政策大幅波动。 行业周报 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、核心观点及公司动态 ......................................................................... 3 二、行业数据追踪 ............................................................................... 3 三、行情回顾 ................................................................................... 4 四、投资建议 ................................................................................... 5 五、风险提示 ................................................................................... 6 图表目录 图表 1： 月度社会零售总额及同比增速（%） ....................................................... 3 图表 2： 月度社零餐饮收入及同比增速（%） ....................................................... 3 图表 3： 社零线上下零售额累计同比增速（%） ..................................................... 4 图表 4： 社零分城乡零售额当月同比增速（%） ..................................................... 4 图表 5： 上周商贸零售板块涨跌幅（%） ........................................................... 4 图表 6： 上周商贸零售板块涨跌幅走势（%） ....................................................... 4 图表 7： 上周大消费行业涨跌幅排序 .............................................................. 5 图表 8： 上周商贸零售行业涨幅前 5 名 ............................................................ 5 图表 9： 上周商贸零售行业跌幅前 5 名 ............................................................ 5 行业周报 敬请参阅最后一页特别声明 3 扫码获取更多服务 一、核心观点及公司动态 免税： 3 月 20 日，中国中免发布业绩预告公告，2025 年公司实现收入 536.94 亿元，同比-4.92%，归母净利润 35.86 亿元，同比-15.97%。排除商誉减值影响，归母净利润为 39.24亿元，同比-8.04%。主营业务毛利率同比+0.51pct，存货周转率同比增长约 10%。 25Q4 公司毛利率增长超预期，看好 26 年公司利润率维持改善趋势。25Q4 公司主营业务毛利率达到 32.66%，同比增长 4.12pct，是 21 年以来 Q4 最高。毛利率提升的核心原因为：高客流增长下折扣率收窄、人民币升值。我们认为这些因素将驱