2026年1月托管月报：保险抢配、资管户配债力量偏弱

【平安固收】2026年1月托管月报：保险抢配、资管户配债力量偏弱证券研究报告平安证券研究所固定收益团队2026年1月22日请务必阅读正文后免责条款分析师：刘璐S1060519060001 （证券投资咨询）邮箱：liulu979@pingan.com.cn分析师：王佳萌S1060525070002（证券投资咨询）邮箱：wangjiameng709@pingan.com.cn核心摘要 25年12月债券供给规模处于偏低水平。2025年12月，债券托管余额同比增速为11.6%，较11月下滑1.8个百分点。当月新增托管规模为8192亿元，处于25年的偏低水平。 分券种：信用债供给增多，同业存单供给回落。25年12月国债、地方政府债和同业存单分别较季节性少增424亿元、1759亿元和1.3万亿元，信用债和ABS较季节性多增5968亿元和1655亿元。 分机构：资管户配债力量不足，保险机构增持。其中，经买断式逆回购调整后银行实际买入规模为3856亿元，基本符合季节性；主要增持政金债和国债。保险增持3047亿元，较季节性多增2046亿元，主要增持信用债和地方政府债。资管户增持2213亿元，较季节性少增3585亿元，主要减持同业存单、增持信用债。外资减持1155亿元，较季节性少配1473亿元，主要减持同业存单。券商减持504亿元，较季节性少配1785亿元，主要减持信用债。 债券供给和机构行为展望：1）债券供给：预计随着财政靠前发力，一季度政府债发行可能较快，预计地方政府债供给高于去年同期。2）银行：预计银行仍是承接政府债供给的主要力量。预计在存款增速稳健、贷款增速放缓的背景下，银行仍有较大配债空间；不过也需要关注存款搬家和存款活化对银行配债的结构限制。3）保险机构：较高的收益率和较高的供给或能支撑保险配债规模。1月保险延续了较强的配债力度，或受到保费开门红效应的影响。当前超长地方政府债和保险预定利率利差仍较宽，对保险仍有一定吸引力。4）资管户：股市分流压力下，预计非银配债力量可能偏弱。去年12月理财规模逆季节性上涨，但去年底至今理财配债力度并未明显增长，或由于理财资金更多流入银行存款和权益市场以及同业存单发行较少的影响。今年以来债基的配债力量也偏弱，或由于股市分流及公募基金费率新规导致负债端不稳定。 风险提示：货币政策转向，财政提前加码，机构超预期行为。去年12月债券新增托管规模处于季节性偏低水平 2025年12月，债券托管余额同比增速为11.6%，较11月下滑1.8个百分点。当月新增托管规模为8192亿元，处于25年的偏低水平。25年12月债券新增托管量同比增速回落资料来源：中债、上清所、上交所、深交所，平安证券研究所325年12月债券新增托管规模8192亿元（亿元）05000100001500020000250003000035000400001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月202120222023202420250%2%4%6%8%10%12%14%16%18%0500010000150002000025000300003500040000新增托管量（亿元）托管量同比增速（右轴，%）分券种：信用债供给增多，同业存单供给回落信用债较季节性多增，同业存单较季节性少增 从券种看，25年12月国债、地方政府债和同业存单分别较季节性少增424亿元、1759亿元和1.3万亿元 ，信用债和ABS较季节性多增5968亿元和1655亿元。25年12月各券种新增托管量（亿元）资料来源：中债、上清所、上交所、深交所，平安证券研究所；注：季节性因素计算为22-24年同期均值（下同）5(8000)(6000)(4000)(2000)02000400060008000国债地方政府债政策性金融债政府支持债券信用债金融债券可转可交债ABSREITs同业存单当月增量季节性因素国债和地方债供给回落 25年12月国债新增供给规模为3582亿元，环比回落，同比处于历史中位水平。地方债新增供给为4310亿元，也处于年内低位。国债月托管增量（亿元）资料来源：中债、上清所、上交所、深交所，平安证券研究所6地方债月托管增量（亿元）-4000-20000200040006000800010000120001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20212022202320242025-20000200040006000800010000120001400016000180001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20212022202320242025同业存单净融资回落，信用债供给稳健 25年12月同业存单净供给-6224亿元，位于25年低位，或由于12月政府债供给回落、资金面整体平稳宽松，银行资金压力不大。 公司信用债净供给3771亿元，逆季节性上升，或由于去年12月科创债发行加快。资料来源：中债、上清所、上交所、深交所，wind，上海证券报，平安证券研究所7同业存单月托管增量（亿元）公司信用类债券月托管增量（亿元）金融债月托管增量（亿元）-10000-5000050001000015000200001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20212022202320242025-10000100020003000400050001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2022202320242025-8000-6000-4000-2000020004000600080001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20212022202320242025分机构：资管户配债力量不足，保险机构增持保险机构年末抢配，券商和外资减持 25年12月保险机构年末抢配，券商和外资减持。保险较季节性多增2046亿元，银行、非法人产品（即资管户）、券商、境外机构分别较季节性少配205亿元、3585亿元、1785亿元和2294亿元。25年12月保险机构较季节性多增，外资机构减持（亿元）资料来源：中债、上清所、上交所、深交所，平安证券研究所1856 (504)3047 2213 (1534)-2000-100001000200030004000500060007000商业银行券商自营保险机构非法人产品境外机构当月增量季节性因素配置盘：银行配债力度与历史同期基本相当 经买断式逆回购调整后银行实际买入规模为3856亿元，基本符合季节性（右图）；主要增持政金债和国债。 假设央行买断式逆回购全部为政府债，那么经调整后25年12月银行增持政府债规模为4325亿元，占新增政府债托管规模比重为55%，低于过去12个月银行配置政府债/政府债供给的水平，说明12月银行配债力度有季节性走弱。银行月托管增量（亿元）资料来源：中债、上清所、上交所、深交所，wind，平安证券研究所10银行配债规律-4000-20000200040006000800010000国债地方政府债政策性金融债信用债金融债可转可交债ABS同业存单合计2025年12月增量2025年11月增量季节性：前3年均值5060708090100110-50000500010000150002000025000银行增