深度调整蓄力，26年整装待发

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2026 年 01 月 29 日 证 券研究报告•2025 年 业绩预告点评 当前价： 9.81 元 天佑德酒（002646） 食 品饮料 目标价： ——元（6 个月） 深度调整蓄力，26 年整装待发 投资要点 [Table_Summary]  事件：公司发布 2025年度业绩预告，预计 25年归母净利润为 421.4万元至 632.0万元，同比下降 85%-90%；扣非净利润为 183.4万元至 275.1万元，同比下降92.8%-95.2%。公司预计营业收入同比下降 13%以内，同时保持必要的市场投入，销售费用降幅低于营收降幅，业绩在行业深度调整周期中仍然承压。  产品结构持续优化，省内夯实省外拓展。1、产品方面：公司聚焦资源于 200元以下核心价位带产品。红四星系列作为核心大单品表现稳定，公司通过“模糊积分”等新政策稳定其价盘与终端利润。福系列通过宴席渠道发力，已成为第二大单品。同时公司推出 43度雪莉青稞酒等创新产品拥抱年轻化，上市四个月线上销售良好。2、区域方面：巩固青海大本营，在行业竞品回撤背景下持续抢占市场份额。省外市场中甘肃市场处于消化库存阶段，其他市场则从团购模式转向百元价位段的渠道深耕。海外市场取得突破，Tashi 青稞酒已进入 3家美国Costco门店。3、渠道方面：省内深化“深度分销”模式，通过数字化拜访、升级客情维护、终端利益再分配、协助终端内容营销等措施，强化终端服务能力以促进动销。  营销转型持续深化，务实调整蓄力发展。面对行业压力，公司采取务实调整策略，主动放弃第三期股权激励目标，优先保障渠道健康，不向经销商压货。营销投入从传统“高举高打”的品牌宣传，转向更聚焦于终端动销、能直接促进销售的精准活动，如针对福系列的宴席渠道攻坚。省内市场持续精耕，与竞品争夺份额，同时深化县乡镇市场的渗透。西藏市场依托阿拉嘉措品牌，围绕雅江水电站长达十年的项目机遇开展氛围搭建并规划针对性产品矩阵。海外市场以 Costco 为突破口，探索国际化路径，有望反哺国内品牌形象。  盈利预测。预计 2025-2027年归母净利润分别为 0.05、0.11、0.15亿元，EPS分别为 0.01元、0.02元、0.03元。公司是青稞酒龙头，具备坚实消费者基础，受益于产品结构升级和省外市场开拓，深度调整成效有望显现。  风险提示：经济大幅下滑风险，消费复苏不及预期风险，海外政策波动风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（亿元） 12.55 10.89 11.45 12.27 增长率 3.69% -13.22% 5.16% 7.16% 归属母公司净利润（亿元） 0.42 0.05 0.11 0.15 增长率 -52.96% -87.33% 101.39% 40.61% 每股收益 EPS（元） 0.09 0.01 0.02 0.03 净资产收益率 ROE 1.51% 0.19% 0.39% 0.54% PE 112 880 437 311 PB 1.67 1.68 1.67 1.67 数据来源：Wind，西南证券 西 南证券研究院 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 分析师：杜雨聪 执业证号：S1250524070007 电话：023-63786049 邮箱：dyuc@swsc.com.cn 分析师：王书龙 执业证号：S1250523070003 电话：023-63786049 邮箱：wsl@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 4.79 流通 A 股(亿股) 4.76 52 周内股价区间(元) 8.41-10.54 总市值(亿元) 47.00 总资产(亿元) 32.90 每股净资产(元) 5.97 相 关研究 [Table_Report] 1. 天佑德酒（002646）：产品结构持续优化，深度调整蓄势待发 (2025-10-29) 2. 天佑德酒（002646）：全国化布局加速，Q2 盈利持续改善 (2025-08-26) 3. 天佑德酒（002646）：全国化步伐坚定，静待转型成效 (2025-04-24) -10%-3%4%11%18%26%25/125/325/525/725/925/1126/1天佑德酒 沪深300 天 佑德酒（002646） 2025 年 业绩预告点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：白酒行业进入结构调整和增速换挡新阶段，公司短期销量承压。但受益于青海旅游经济持续向好，消费升级弹性十足，公司聚焦国之德、家之德、人之德、出口型等高价位产品，结构升级趋势显著。预计酒类业务 2025-2027 年销量同比增长-15.0%、10.0%、8.0%，吨价分别提升-1.0%、1.0%、1.0%，毛利率分别为 65.5%、64.2%、62.7%。 假设 2：受益于消费者购酒模式发生变化，电商平台业务稳步向好，预计 2025-2027 年电商平台业务营收同比增长 10.0%、15.0%、15.0%，毛利率分别为 6.0%、8.0%、10.0%。 基于以上假设，我们预测公司 2025-2027 年主营业务收入成本如下表： 表 1：主营业务收入及毛利率 单 位 ： 亿 元 2024A 2025E 2026E 2027E 合 计 收入 12.6 10.9 11.5 12.3 yoy 0.8% -13.2% 5.2% 7.2% 成本 5.0 4.8 5.2 5.7 毛利率 59.8% 56.4% 54.9% 53.5% 酒 类 业 务 收入 10.8 9.1 9.5 10.0 yoy -0.6% -15.9% 4.0% 6.1% 成本 3.5 3.1 3.4 3.7 毛利率 67.8% 65.5% 64.2% 62.7% 销量（吨） 14679 12477 12851 13494 yoy -3.2% -15.0% 3.0% 5.0% 吨单价（元） 7.4 7.3 7.4 7.4 yoy 2.8% -1.0% 1.0% 1.0% 吨成本（元） 2.4 2.5 2.6 2.8 yoy 6.4% 6.0% 5.0% 5.0% 电 商 平 台 收入 1.4 1.6 1.8 2.1 yoy 64.4% 10.0% 15.0% 15.0% 成本 1.4 1.5 1.7 1.9 毛利率 3.5% 6.0% 8.0% 10.0% 其 他 业 务 收入 0.3 0.2 0.2 0.1 yoy -14.8% -30.0% -20.0% -15.0% 成本 0.2 0.1 0.1 0.1 毛利率 43.3% 40.0% 40.0% 40.0% 数据来源：Wind，西南证券 天 佑德酒（002646） 2025 年