锡膏印刷龙头受益于算力建设，光模块设备打造新增长极

证券研究报告·公司深度研究·专用设备 东吴证券研究所 1 / 25 请务必阅读正文之后的免责声明部分 凯格精机（301338） 锡膏印刷龙头受益于算力建设，光模块设备打造新增长极 2026 年 01 月 27 日 证券分析师 周尔双 执业证书：S0600515110002 021-60199784 zhouersh@dwzq.com.cn 证券分析师 钱尧天 执业证书：S0600524120015 qianyt@dwzq.com.cn 研究助理 陶泽 执业证书：S0600125080004 taoz@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 123.45 一年最低/最高价 26.42/131.60 市净率(倍) 8.39 流通A股市值(百万元) 7,302.07 总市值(百万元) 13,135.08 基础数据 每股净资产(元,LF) 14.72 资产负债率(%,LF) 41.22 总股本(百万股) 106.40 流通 A 股(百万股) 59.15 买入（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元） 740.02 856.60 1,190.15 1,941.07 2,639.93 同比（%） (5.04) 15.75 38.94 63.09 36.00 归母净利润（百万元） 52.58 70.52 192.01 398.44 601.00 同比（%） (58.63) 34.12 172.29 107.51 50.84 EPS-最新摊薄（元/股） 0.49 0.66 1.80 3.74 5.65 P/E（现价&最新摊薄） 268.71 200.35 73.58 35.46 23.51 [Table_Tag] 关键词：#第二曲线 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 深耕锡膏印刷 20 年，AI 算力建设带来业绩拐点 公司深耕电子装联设备领域近二十年，已构筑极深的行业护城河。2024 年公司在全球锡膏印刷设备市场的份额为 21.2%，显著领先于 ASMPT（18.9%）和 ITW（16.4%），而富士、松下等厂商份额仅在 3%-5%区间。受益于 AI 算力需求爆发，公司收入利润迎来拐点，2025 年前三季度公司实现营收 7.75 亿元，同比增长 34%，归母净利润 1.21 亿元，同比增长 175%，拐点显现。利润率的提升是公司利润增速高于收入增速的原因，受益于 AI下游需求旺盛，高精度Ⅲ类设备成为主流销售机型，2025 年公司产品结构中高毛利率的Ⅲ类设备占比快速提升带动了公司利润率水平快速提高。 ◼ AI 算力建设带动产品高端化，行业龙头充分受益 PCB 与 PCBA 环节存在天然的高度绑定关系，PCB 产能扩张的节奏往往会同步带动 PCBA 加工环节的产能跟进。工业富联、华勤技术这类布局服务器代工、PCBA 加工的企业正加速扩产：工业富联 CAPEX 逐年上升，2025 年 CAPEX 增长同比维持在 30%上下；华勤技术 2025 年 CAPEX增长同比保持 30%以上，2025Q3 同比达 156%。这类厂商的积极扩产，将直接带动 SMT 产线的配套需求，而锡膏印刷设备作为 PCBA 生产核心工序的关键设备，其市场需求也将随之迎来增长。而 AI 算力主要需求的Ⅲ类设备是公司的高端产品，有望带动公司利润水平高增。 公司坚持直销模式，深度绑定工业富联、广达、华为等行业巨头。当前英伟达算力服务器代工领域市场由工业富联、广达、伟创力等厂商为主导，头部厂商均在加速扩产建设算力服务器 PCBA 产能，凯格精机作为以上厂商的核心设备供应商，将在扩产浪潮中充分受益。 ◼ 光模块海外扩产加速，自动化设备打造新增长极 光模块行业正经历从 800G 向 1.6T 演进的技术变革，且产能正加速向东南亚转移。面对东南亚劳动力技能不足及人员流动性高的问题，叠加1.6T 产品对耦合精度和生产良率的严苛要求，组装产线自动化已成刚需。自动化组装市场目前处于从无到有的“0-1”爆发初期，增量空间巨大。公司的光模块自动组装线是业内首个实现 400G/800G/1.6T 光模块组装段全自动化方案。公司已成功向海外客户交付 800G 及 1.6T 光模块自动化组装产线，并同步推进与国内客户的项目对接。 ◼ 盈利预测与投资评级：当前 AI 算力需求爆发，带动下游锡膏印刷设备需求大幅提升，公司订单饱满，业绩进入加速兑现阶段。我们预计公司 2025–2027 年归母净利润分别为 1.9/4.0/6.0 亿元，当前股价对应动态 PE 分别为 74/35/24x，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 ◼ 风险提示：宏观经济风险，新领域技术验证不及预期风险，市场情绪波动风险。 -12%18%48%78%108%138%168%198%228%258%288%2025/1/272025/5/282025/9/262026/1/25凯格精机沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 东吴证券研究所 2 / 25 内容目录 1. 深耕锡膏印刷 20 年，AI 算力建设带来业绩拐点 ........................................................................... 4 1.1. 全球锡膏印刷设备龙头，深耕产业 20 年 ............................................................................... 4 1.2. 公司股权结构稳定，推出股权激励绑定技术骨干 ................................................................. 4 1.3. 产品矩阵丰富，锡膏印刷设备为主力产品 ............................................................................. 5 1.4. 营收与利润拐点显现，利润率水平快速提升 ......................................................................... 6 2. AI 算力建设带动产品高端化，行业龙头充分受益 .......................................................................... 8 2.1. 电子装联环节锡膏印刷机为核心设备 ..................................................................................... 8 2.2. AI 算力服务器需求激增，PCB&PCBA 行业步入新一轮扩产周期 .................................... 10 2.3. 公司市占率第一，直销绑