跨境已扬帆，内销待花开

敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑 公司文具出口代工起家，近年发力家庭运动健身跨境电商业务，于22 年实际控制人转变为宁波国资委，并于 2022-2024 年完成为期三年共 2.4 亿元的利润对赌，23/24/25H1 营收同比+3%/43%/20%，逐步走在从 ToB 转向 ToC，从代工转向自主品牌（OBM 占比从 20年 15%提升到 24 年 30%），从海外转向重点发力内销的道路上。 文教休闲基本盘企稳，供应链柔性支撑明确。该板块目前主要面向北美市场，23/24/25H1yoy 分别 0.57%/23.83%/3.15%，占比从 20 年的 71%下降为 25H1 的 56%；“宁波安徽双基地+越南产能”供应链为多品类、小批量、多批次订单形态提供柔性定制响应。后续来看，公司正在逐步发展 PAPERAGE 等自主品牌；产能端越南基地仍未满产；随着内销文创及 IP 业务的发展，毛利率有望进一步改善。运动健身品牌高速成长，官网转化+线下体验强化定价能力。 子公司睿特菲成立于 2014 年，2024 年营收增速接近 140%，核心产品在亚马逊细分品类中排名靠前。公司当前重点发力官网直销渠道，2025 年 9 月官网收入已超越亚马逊平台收入；4 月首家美国线下体验店正式开业，逐步形成“多平台引流+线下体验+官网转化”的运营模式，有助于增强用户粘性与品牌定价权。 国内主要布局祈福、IP 文创，处于初期阶段，期待后续突破。公司内销 25H1 占比仅 1.7%，后续计划重点布局三大方向：一是祈福文创业务：旗下“锦福”品牌与五台山、北高峰第一财神庙合作文创已落地，目前积极与其他名寺接洽，该类产品凭借“传统文化认同+情绪价值”具备需求潜力；二是 IP 潮玩文创业务：已具备上游IP 方（天络行）与下游渠道方（酷乐潮玩）资源积累，产品已进入 500 余家精品书店、潮玩连锁店及商超；三是 AI 玩具领域。 盈利预测、估值和评级 我们预测，2025/2026/2027 年公司实现营业收入 22.8/27.6/34.0亿元，同比+17%/+21%/+23%；归母净利润分别为 1.18/1.58/2.00亿元，同比增长 10%/34%/27%，对应 EPS 为 0.66/0.88/1.11 元。考虑到公司有望依托宁波文旅投的股东资源，在 IP 开发、渠道整合与品牌推广方面获得一定的协同支持，推动国内市场拓展加速，叠加自有品牌与运动健身类产品的持续放量，公司整体增长动能相对明确。给予 2026 年 36 倍 PE 估值，对应目标价 31.61 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 人民币汇率波动；海外市场政策与贸易环境变动；业务增长不及预期；原材料价格大幅波动的风险；行业竞争加剧。 公司基本情况（人民币） 项目 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 1,359 1,939 2,275 2,762 3,401 营业收入增长率 3.04% 42.73% 17.28% 21.42% 23.13% 归母净利润(百万元) 77 108 118 158 200 归母净利润增长率 2.40% 40.65% 9.53% 33.91% 26.57% 摊薄每股收益(元) 0.425 0.598 0.655 0.878 1.111 每股经营性现金流净额 1.11 0.82 1.09 1.14 1.38 ROE(归属母公司)(摊薄) 9.44% 12.15% 12.33% 15.02% 17.06% P/E 26.42 23.85 36.93 27.57 21.79 P/B 2.49 2.90 4.55 4.14 3.72 来源：公司年报、国金证券研究所 02004006008001,0001,2001,4001,6001,80012.0014.0016.0018.0020.0022.0024.0026.0028.0030.0032.0034.0036.0038.0040.00241209250309250609250909人民币（元）成交金额（百万元）成交金额创源股份沪深300 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 1. 从“制造代工”到“品牌与 IP”：一条新增长路径的布局 .......................................... 4 1.1 业务基石：以文具出口代工为传统基本盘 ................................................... 4 1.2 价值重估：有望成为逐步迈向品牌化与 IP 驱动的跨境消费品公司 .............................. 5 2.引擎拆解：增长从何而来？ ..................................................................... 8 2.1 基本盘：文教休闲稳健增长，供应链打造定制柔性能力 ....................................... 8 2.2 第二曲线：自主品牌 RITFIT 高增，市场拓展&私域体验为主要增长动力 ........................ 10 2.3 第三曲线：祈福、IP 文创产品落地，期待后续内销突破 ..................................... 12 3 盈利预测与投资建议 .......................................................................... 15 3.1 盈利预测 .............................................................................. 15 3.2 投资建议 .............................................................................. 16 4 风险提示 .................................................................................... 16 图表目录 图表 1： 文教休闲占比大，运动健身增长快 ........................................................ 4 图表 2： 运动健身板块同比高增（百万元） ........................................................ 4 图表 3： 北美占公司总营收的 80%左右 ............................................................. 5 图表 4： 北美业务同比高增，内地增速回暖（百万元） ......................................