2026年旅游及免税行业展望

2026年旅游及免税行业展望分析师：杨怡然Laura YANG（ BOZ723）请参阅本报告尾部免责声明国投证券(香港)有限公司•研究部2025年12月10日2行情回顾➢ 年初至今，港股市场维持震荡上行态势，消费行业的走势也基本跟大盘类似。➢ 其中，必需性消费板块由于整体经济环境和消费相对疲软的原因，涨幅低于大盘，但在市场下跌时也有一定的防御性；非必需性消费板块的弹性更大，在市场上涨时能录得比大盘更显著的涨幅。22025/12/10-5%5%15%25%35%45%消费行业行情回顾恒生综合行业指数-必需性消费恒生指数恒生综合行业指数-非必需性消费资料来源：Wind、国投证券国际整理3近年来出游人次及总花费变化012345670102030405060702018201920202021202220232024万亿元亿人次国内出游人次国内居民出游总花费32025/12/10➢ 对比2018年至2024年的国内出游人次及居民出游总花费，可以发现2024年尽管相较于疫情期间已经得到极大的提升和恢复，但无论是出游人次还是总花费都还没有回到2019年的水平。资料来源：文旅部、国投证券国际整理42025年旅游市场全面复苏➢ 2025年情况与疫情刚结束的前两年情况不同，全国各地消费补贴政策频频出台，出入境游也逐渐恢复正常，旅游市场也迎来了全面复苏。➢ 根据文旅部发布的国内居民出游抽样调查统计结果，2025年上半年，国内居民出游人次32.85亿，同比增长20.6%；国内居民出游花费3.15万亿元，同比增长15.2%。前三季度，国内居民出游人次49.98亿（超越2019年的45.97亿），同比增长18.0%；国内居民出游花费4.85万亿元，同比增长11.5%。➢ 旅游市场从此前的补偿性增长逐渐过渡到常态化增长，但出游人次增速快于花费增速，说明出行热情持续提升的同时，出行消费也更加理性。请参阅本报告尾部免责声明42025/12/105重要节日出游人次及总花费03000600090000246810春节五一十一（中秋国庆）亿元亿人次2019年出游人次2024年出游人次2025年出游人次2019年总花费2024年总花费2025年总花费52025/12/10➢ 对比全年三个重要节日（春节、五一、国庆黄金周）的出游人次及总花费，可以发现2024年及2025年出游人次和总花费基本都超过2019年，但是全年的出游人次和总花费并不及2019年。我们认为此现象表明，居民的出游热情和需求高涨，且将出游需求都留存到了重要节日集中释放，使得旺季更旺。资料来源：文旅部、国投证券国际整理6航空数据对比单位：万人次2025年10月同比增长2025年前10个月同比增长国内航线客运量6084.5+4.4%58322.4+3.6%其中：港澳台航线84.5+5.6%802.7+0.0%国际航线客运量699.0+20.4%6614.6+23.2%美兰机场客运量204.73+1.1%2232.2-1.2%请参阅本报告尾部免责声明62025/12/10资料来源：交通部、公司官网、国投证券国际整理➢ 从航空数据上来看，2025年10月国内航线客运量同比增长4.4%，达到6084.5万人次，国际航线客运量同比增长20.4%，达到699万人次，且均超过2019年同期水平；10月客座率87.4%，同比提升2.2pp（2019年10月为83.1%）。➢ 需求快速增长的同时，机票价格也趋于合理化，尤其是节假日机票临期“跳水”的现象显著减少。根据航班管家数据，9月16日监测到的国庆期间的国内经济舱平均票价为896元，同比微增0.5%，9月25日监测到的平均票价为819元，同比上涨9.1%。9月28日监测到的国庆假期的国内经济舱平均票价为804元，同比上涨9.2%。虽然整体机票定价是在逐渐下降，但远不到“跳水”的程度，且整体票价高于2024年同期。这是由于以往是采取假期前定下高票价，临近假期发现需求未跟上而降价抢客源，今年大部分航司在假期前定价不高，根据上座情况进行动态调整。7中国旅游市场发展趋势➢ 根据中国旅游研究院数据，在疫情三年低迷期过后，国内旅游引来快速反弹，即便消费相对疲软，仍逐渐回到疫情前的正常增长轨道，预计2027年国内旅游花费将达到1.038万亿美元，2025-2027年CAGR为7%。72025/12/1012%12%-61%31%-30%140%17%12%8%6%-100%-50%0%50%100%150%200%02004006008001000120020182019202020212022202320242025E2026E2027E十亿美元国内旅游花费同比增长资料来源：中国旅游研究院、国投证券国际整理8未来机遇➢ 免签范围扩大，驱动入境游爆发：2025年1-8月免签入境外国人占比达62.1%，数量同比增长52.1%。2025年1-10月国际日均航班量恢复至2019年的88%，其中10月单月恢复至90%。东亚（日韩）和东南亚航线占比约75%，是入境游的主要客源地。上海浦东机场10月免签入境外籍人员超过230万，占入境外国人总量的一半以上，政策对航空客流产生了直接拉动作用。➢ 机票价格回归理性，市场良性增长：航司不再通过低价抢客恶性竞争，假期前后机票价格大幅跳水情况减少，消费者不再成为“冤大头”，旅游市场得到良性增长。➢ 旅游出行成为“生活必备”：尽管宏观经济存在一定的波动，消费也相对疲软，但疫情后旅游出行成为一种生活方式，成为工作学习之余的“必备”，根据2025年前三季度数据判断，2025年全年国内旅游出行人次和旅行花费有望超越2019年的水平。➢ 商旅需求进一步爆发：9月以来商务旅客规模与占比显著提升，淡季公商务航线（如京沪线）实现高客座率（达90%），表明商务出行需求开始进一步爆发，带动行业增长。➢ 春运即将到来，旅游市场有望进一步火热：随着2026年元旦及春节的到来，旅游市场有望继续保持前三季度的增长态势，行业盈利能力有望进一步改善。请参阅本报告尾部免责声明82025/12/109免税市场发展趋势➢ 海南离岛免税销售额在2020年迎来了一波快速上涨，主要原因是疫情使得口岸免税销售断崖式下滑，同年7月离岛免税新政实施，提高个人免税额度并取消件数限制，促使离岛免税市场爆发，弥补了口岸免税市场的缺口。但随着疫情后出入境限制的解除，离岛免税额增速放缓甚至出现下降。2025年上半年海南免税市场仍录得跌幅，但跌幅持续收窄。92025/12/1026%35%104%84%-31%25%-29%-9%-50%-30%-10%10%30%50%70%90%110%130%010020030040050060020182019202020212022202320242025H1人民币亿元海南离岛免税额同比增长资料来源：海南商务厅、国投证券国际整理10中国奢侈品消费外流情况好转➢ 在疫情之前，中国消费者更倾向于出国或出境旅游时购买奢侈品，奢侈品消费外流情况较为严重，2019年境外奢侈品消费占比约7成。➢ 疫情改变了消费者的消费习惯，奢侈品消费快速回流。尽管出入境限制解除后境外奢侈品消费占比有所提高，但相比疫情之前还是显著下降。相信随着海南离岛免税政策的