三七互娱(002555)持续加码AI研发，AI提效与产品周期共振

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 16 [Table_Page] 跟踪研究|游戏Ⅱ 证券研究报告 [Table_Title] 三七互娱（002555.SZ） 持续加码 AI 研发，AI 提效与产品周期共振 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 经营趋势有所改善，买量费用下降明显。公司坚持研运一体战略，推动精品化、多元化和市场全球化布局，战略实施成效稳步显现。根据公司25 年三季报，公司前三季度实现营业收入 124.61 亿元，yoy-6.59%；归母净利润 23.45 亿元，yoy+23.57%。其中买量优化与效率提升是公司经营改善的核心驱动，公司 25 年前三季度销售费用同比下降 19.5%至 61.99 亿元，销售费用率降至 49.75%，同比下降 8 个百分点，反映买量效率提升与费用投放优化。 ⚫ 探索 AI 融入游戏范式，提升运营效率。公司 25 年中报指出，通过 AI算法可以为玩家构建非线性的游戏体验。我们认为，该思路是 AI 在游戏体验链路上的一种创新：其内容可由专业开发者直接创作，而用户最终获得何种体验，则可能通过用户自身行为与 AI 算法的协同匹配来决定，从而让每个用户能更好地接触到自己偏好的玩法或内容。类似的工作流的实现有望加速公司 AI 技术在游戏领域的落地，提升运营效率。 ⚫ 新品储备丰富，产品周期与效率提升共振。目前公司在 MMO、SLG 均有深度布局，储备产品包括日式 Q 版 MMORPG《代号 MLK》、写实三国 SLG《奇谋三国》、美式卡通生存 SLG《代号 XSSLG》等多款产品。当前阶段，公司不仅持续深化 AI 在经营层面的提效应用，还将迎来储备产品的集中上线，二者有望形成“产品周期驱动收入增长+AI 提效驱动利润率提升”的双重共振，进一步放大公司的利润表现。 ⚫ 盈利预测与投资建议。公司集中布局优势赛道，储备产品丰富，随着公司 AI 提效逐步落地及新产品上线，业绩有望持续提升。我们预计公司25-27 年归母净利润为 30.43/34.34/38.45 亿元，同比+13.8%/12.9%/12.0%，参考可比公司给予公司对应 2026 年 18xPE，算得每股合理价值为 27.94 元/股，维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示。版号风险、流水不及预期风险、行业竞争加剧风险、公司被证监会立案引发的相关监管风险。 盈利预测： [Table_Finance] 单位:人民币百万元 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 16,547 17,441 16,646 19,325 21,067 增长率（%） 0.9% 5.4% -4.6% 16.1% 9.0% EBITDA 3,026 3,095 3,361 3,993 4,452 归母净利润 2,659 2,673 3,043 3,434 3,845 增长率（%） -10.0% 0.5% 13.8% 12.9% 12.0% EPS（元/股） 1.20 1.21 1.38 1.55 1.74 市盈率（P/E） 15.7 13.0 14.9 13.2 11.8 ROE（%） 20.9% 20.7% 20.2% 19.7% 19.1% EV/EBITDA 12.4 10.4 12.5 10.0 8.5 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 20.56 元 合理价值 27.94 元 前次评级 买入 报告日期 2025-12-08 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 旷实 SAC 执证号：S0260517030002 SFC CE No. BNV294 010-59136610 kuangshi@gf.com.cn 分析师： 廖志国 SAC 执证号：S0260525060001 021-38003665 liaozhiguo@gf.com.cn 分析师： 章驰 SAC 执证号：S0260523080001 021-38003814 gfzhangc@gf.com.cn 请注意，廖志国,章驰并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 三七互娱（002555.SZ）:Q2业绩表现出色，加速提升 AI能力 2025-08-28 三七互娱（002555.SZ）:新品发行表现出色，持续重视股东回报 2025-04-21 [Table_Contacts] -22%-9%4%16%29%42%12/2402/2504/2506/2508/2510/2512/25三七互娱沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 16 三七互娱|跟踪研究 目录索引 一、经营效率改善明显，业绩稳步提升 .............................................................................. 4 （一）营业收入保持稳健，利润增长明显 .................................................................. 4 （二）经营效率明显提升，各项费用下降明显。 ....................................................... 5 二、深度布局 AI 技术， AI 持续赋能产品及运营 ............................................................... 6 （一）AI 战略布局：自研大模型“小七”全链条渗透，逐步形成 AI 工作流，提升运营效率......................................................................................................................... 6 （二）探索 AI 改善玩家体验，提升留存与付费 ......................................................... 8 （三）AI 驱动广告效率提升，买量大厂有望受益 ...................................................... 9 （四）新品储备丰富，产品周期与经营效率提升有望共振 ...................................... 11 三、盈利预测和可比公司估值 .......................................................................................... 12 四、风险提示 ..........