流动性跟踪：月初资金面或季节性转松

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 [Table_Title] 月初资金面或季节性转松 [Table_Title2] 流动性跟踪 [Table_Summary] ►概况：11 月，资金平稳跨月 11 月，资金面平静格局被打破，隔夜利率在月内两度上探至 1.50%以上。一轮受双十一备付金、政府债集中缴款等多重因素推动，资金利率一度冲高至 1.54%。另一轮则主要源于税期扰动，不过波动幅度温和。而后，随着税期影响消退，资金利率重新回落至 OMO 利率下方，全月资金面平稳收场。 ►展望：月初，资金面大概率转松 展望下周（12 月 1-5 日）资金面，在月初财政支出的支撑下，资金面大概率转松宽松，隔夜利率 R001 或回归 1.35-1.36%水平。 具体到影响因素，下周政府债净缴款规模大幅降低，对资金面扰动有限。资金面的利空因素或主要来自于 2.5 万亿元的公开市场到期。不过，参考最近三个月的情况，9 月以来跨月首周，市场平均面临 2.5 万亿以上的大额到期压力，但季节性宽松占据主导，隔夜利率全周基本在 OMO 利率下方平稳运行，9-11 月 R001 周平均分别为 1.36%、1.35%、1.37%。同时，预计央行也会呵护投放予以对冲，关注周日（30 日）PMI 数据，以及月初首周买断式逆回购续作情况。 ►公开市场：12 月 1-5 日，逆回购到期 1.5 万+亿元 12 月 1-5 日，央行公开市场到期合计 25118 亿元，其中逆回购到期 15118 亿元，3M 买断式逆回购到期 10000 亿元。不过央行习惯于月初首周续作 3M 买断式逆回购，或部分缓解到期压力。 ►票据市场：11 月信贷或有所好转 票据利率和大行买票量或反映 11 月信贷有所好转。以可支持跨年的 3M 票据利率为例，月末五日（24-28 日）3M票据利率平均值为0.56%，较去年同期高28bp。与此同时，大行买卖票据行为自今年 4 月以来首次转为净卖出，月内大行自 17 日起便开始连续净卖出，而去年同期大行于 21 日才转为卖票。 ►政府债：12 月净发行规模或回落至年内低位 11 月政府债净融资规模提升，合计净发行 12660 亿元（月初预期 12300 亿元），较 10 月环比增 7379 亿元，不过同比下降 5657 亿元。其中，国债净发行 6108亿元（月初预期 5700 亿元）；地方债净发行 6552 亿元（月初预期 6600 亿元）。 往后看，12 月政府债净发行规模或回落至年内低位。根据剩余额度估计，12月国债净发行量约为 2300 亿元，环比降低约 3808 亿元；地方债净发行规模约为2900 亿元，环比降低约 3652 亿元，合计净融资约为 5200 亿元。 ►同业存单：12 月存单到期压力提升 11 月同业存单一级市场发行利率整体下行，国股行 1 年期存单全月加权平均发行利率为 1.64%，低于 10 月的 1.67%。往后看，12 月存单到期规模将提升至3.7 万亿元，处于年内相对高位（2025 年以来存单到期量中位数为 2.8 万亿元）。 风险提示：流动性出现超预期变化；货币政策出现超预期调整。 评级及分析师信息 [Table_Author] 分析师：肖金川 邮箱：xiaojc@hx168.com.cn SAC NO：S1120524030004 联系人：刘谊 邮箱：liuyi8@hx168.com.cn 证券研究报告|宏观跟踪周报 [Table_Date] 2025 年 11 月 29 日 正文目录 1. 11 月，资金平稳跨月 .................................................................................................................................... 3 2. 11 月超储下降约 1.1 万亿元 .......................................................................................................................... 6 3. 公开市场：12 月 1-5 日，逆回购到期 1.5 万+亿元 .......................................................................................... 6 4. 票据市场：11 月信贷或有所好转 ................................................................................................................... 8 5. 政府债：12 月净发行规模或回落至年内低位 .................................................................................................10 6.同业存单：12 月存单到期压力提升 ...............................................................................................................12 7.风险提示 .....................................................................................................................................................16 图表目录 图 1：11 月资金利率走势与央行公开市场净投放情况（bp） .............................................................................. 3 图 2：银行体系净融出情况（亿元）................................................................................................................. 4 图 3：近三个月跨月首周，隔夜利率在季节性宽松主导下回归 OMO 利率下方 ..................................................... 5 图 4：今年 8 月以来，央行已连续 4 个月向市场净投放 6000 亿元中长期资金 ..................................................... 7 图 5：截至 11 月 28 日，逆回购余额 15118 亿元，低于 11 月 21 日的 16760 亿元 .......................