显微镜下的中国经济(2025年第45期)：房价会影响明年价格水平回升吗

敬请阅读末页的重要说明 2025 年 12 月 03 日 定期报告 显微镜下的中国经济（2025 年第 45 期） 频率：每周  居民购房意愿下降导致房价与物价水平的相关性明显下降。  明年经济和资本市场的再通胀逻辑还面临另一个问题，即物价水平的温和回升与房价弱势如何自洽。当前的高频数据显示，4 季度以来 30 城商品房成交面积同比周均下跌超过 30%。城市二手房挂牌价指数持续下跌，但仍比2015 年年 初水 平增长 48.63%， 尤其 是一 线城市 挂牌 指数 比基 期高85.16%。量在价先，商品房成交量的下跌将带动房价继续下滑。根据国家统计局的数据，下半年以来，新房和二手房价格环比跌幅再度扩大，10 月新房环比下跌 0.5%，比年初跌幅扩大 0.4 个百分点，二手房环比下跌 0.7%，也比年初跌幅扩大 0.4 个百分点。  2022 年之前，房价确实是 CPI 和 PPI 同比的领先指标。对于前者，房价上涨形成的财富效应增加了居民消费需求。对于后者，销售改善引起投资改善，PPI 同比中生产资料价格权重较高，而且下游需求改善也能带动上游价格上涨，因此房地产销售形势对 PPI 同比也有明显影响。  2022 年以来，房价对物价水平的影响明显下降。70 城二手房价格指数同比增速在去年 9 月触底，但 CPI 和 PPI 同比近期始终在较低水平震荡，PPI 同比近期降幅收窄与反内卷有密切关系。房价与物价水平脱钩与商品房销售同比增速由正转负在时点上非常一致。这种变化会引来几点变化：  首先，房价持续走弱导致居民购房意愿下降。对于未购房的居民，房价下跌不会影响其收入预期，也不会占用其消费支出。近年来住户存款显著增长的重要原因之一就是居民不买房的结果。  其次，对于已购房的城镇居民而言，金融资产价格上涨一定程度上对冲了部分房价走弱对财富的影响。去年 3 季度城镇居民财产净收入累计同比增长0.2%，今年 3 季度累计同比增速比去年同期加快 0.4 个百分点。今年以来，房价继续走弱，但城镇居民收入增速基本与去年同期持平，这说明房价走弱对居民收入的影响力下降。而消费是收入的函数，那么消费需求受房价的影响也相应下降，这最终会反映在物价水平上。  最后，转移净收入增速加快缓解了房价对于居民收入增速的拖累。2024 年以来，消费品补贴、育儿补贴等一系列减负措施陆续落地，今年前三季度城镇居民转移净收入同比增长 4.5%，明显快于去年同期水平。  总之，近几年的数据显示，物价水平与房价水平相关性下降，明年房价对再通胀的影响程度可能有限。  风险提示：地缘政治风险、国内政策落地不及预期、全球衰退及主要经济体货币政策超预期。 相关报告 1、《央国企动态系列报告之 52— —“ 新三 年行 动”收官 在即 ，央 国企 资本 运作提速 》2025-12-01 2、《中美元首再通话———国际时政周评》2025-11-30 3、《不疾不徐——宏观与大类 资产周报》2025-11-30 张一平 S1090513080007 zhangyiping@cmschina.com.cn 张静静 S1090522050003 zhangjingjing@cmschina.com.cn 房价会影响明年价格水平回升吗 敬请阅读末页的重要说明 2 宏观点评报告 正文目录 1、 开工率 .......................................................................................................... 5 2、 产能利用率 ................................................................................................. 10 3、 产量 ............................................................................................................ 14 4、 价格 ............................................................................................................ 19 5、 库存 ............................................................................................................ 26 6、 房地产市场 ................................................................................................. 31 7、 出行与物流 ................................................................................................. 34 图表目录 图 1：沥青企业开工率上升（%） ................................................................................................................................ 5 图 2：电炉开工率下降（%） ....................................................................................................................................... 5 图 3：主要钢企高炉开工率保持不变（%） ................................................................................................................. 6 图 4：螺纹钢开工率下降（%） .................................................................................................................................... 6 图 5：纯碱开工率下降（%） .......................................................................................................................................