信用｜12月，谨慎等待跨年

请阅读最后一页的重要声明！ 信用 | 12 月，谨慎等待跨年 证券研究报告 固收专题报告 / 2025.11.30 分析师 孙彬彬 SAC 证书编号：S0160525020001 sunbb@ctsec.com 分析师 孟万林 SAC 证书编号：S0160525030002 mengwl@ctsec.com 联系人 李飞丹 lifd@ctsec.com 相关报告 1. 《流动性 | 12 月，等待货币宽松》 2025-11-29 2. 《高频｜ 地产销售依旧偏弱，电影票房明显回升 》 2025-11-29 3. 《 信 用 | 万 科 展 期 影 响 再 思 考 》 2025-11-28 核心观点 ❖ 本周由于万科展期、市场担忧赎回新规等，债市有明显调整，信用债收益率、利差明显上行，5 年以上超长二永债上行幅度最大。 ❖ 历史上，12 月表现如何？ 历史上，12 月的利率胜率较高。再看信用债，季节性的规律就没有那么有利。从收益率的角度来看，多数年份是跟随利率下行，但是上行的年份显然略多。从利差的角度来看，利差绝大多数年份是上行的。 ❖ 近期的调整结束了吗？ 近期调整的原因，一方面是 10 月以来市场下行稍快的调整，机构会略显谨慎。站在信用债的角度而言，5 年内信用债利差被压降至年内低点，进一步下行的空间有限。另外，本周收万科展期、市场担忧公募基金赎回新规扰动等因素，债市继续有所调整。周度调整可能放缓，但信用债跨年前仍不算乐观。 ❖ 如何参与？ 中短债性价比仍不高，但如果持有一段时间，当前基本面和货币政策的状态下，胜率仍然较高。控制久期，可能稳定性更强。 二永债，目前 10 年二级资本债与中票比价上行至近两年高点，市场情绪预计将阶段性回落，可以考虑博弈周度二永债阶段性下行。 超长信用债，上行压力阶段性放缓，但对公募机构，建议可以适当等待。 ❖ 风险提示：数据统计或有遗漏，宏观经济超预期，信用风险事件发展超预期。 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 固收专题报告/证券研究报告 内容目录 1 12 月，谨慎等待跨年 .............................................................................................. 5 1.1 历史上的 12 月 ................................................................................................... 5 1.2 调整结束了吗？ .................................................................................................. 7 1.3 如何构建组合？ .................................................................................................. 9 2 信用买什么？ ....................................................................................................... 12 3 市场回顾：收益率整体上行，利差走阔 ...................................................................... 14 3.1 市场表现如何？ ................................................................................................. 14 3.2 机构配置力量普遍减弱 ........................................................................................ 16 3.3 成交占比：短久期交易占比略有增长 ...................................................................... 18 3.4 11 月非金信用债发行量和净融资均同比增长 ........................................................... 20 4 数据跟踪：一级发行情况统计 .................................................................................. 21 5 数据跟踪：二级估值变动细节 ................................................................................. 25 6 风险提示 ............................................................................................................ 29 图表目录 图 1： 国债收益率变动（BP） .................................................................................... 5 图 2： 国开债收益率变动（BP） ................................................................................. 5 图 3： 保险对 7Y 以上国债、政金债累计净买入（亿元） .................................................. 6 图 4： 基金对 7Y 以上国债、政金债累计净买入（亿元） .................................................. 6 图 5： 城投债收益率变动（BP） ................................................................................. 6 图 6： 城投债信用利差变动（BP） .............................................................................. 6 图 7： 中票收益率变动（BP） .................................................................................... 7 图 8： 中票信用利差变动（BP） ...