固定收益月报：跨年抢跑力度存疑，聚焦政策预期博弈

请务必阅读正文之后的免责声明 证券研究报告报告 跨年抢跑力度存疑，聚焦政策预期博弈 固定收益月报（11.01-11.30） 2025 年 12 月 01 日 中 债综指-上证指数走势图 张 雯婷 分 析师 执业证书编号:S0530524030002 zhangwenting30@hnchasing.com 投资要点  央行公开市场净回笼 4562 亿元，资金面整体均衡偏松。截至 2025 年11 月 28 日，R001 收于 1.43%，较上月末上行 2.3BP；R007 收于 1.52%，较上月末上行 2.8BP。公开市场操作方面，本月央行公开市场操作净回笼 4562 亿元。  国债、国开债收益率多数上行。截至 11 月 28 日，1 年期国债收益率收于 1.4%，较上月末上行 1.7BP；3 年期国债收益率收于 1.44%，较上月末上行 2.5BP； 10 年期国债收益率收于 1.84%，较上月末上行4.5BP。1 年期国开债收益率收于 1.62%，较上月末上行 3.3BP；5 年期国开债收益率收于 1.8%，较上月末上行 5.4BP；10 年期国开债收益率收于 1.97%，较上月末上行 4.5BP。  中短票收益率和城投债收益率多数上行。截至 11 月 28 日，中短票收益率方面，5 年期 AAA、3 年期 AA+、3 年期 AAA 品种收益率上行幅度较大，收益率较 10 月末分别上行 8.01BP、4.25BP、4.25BP。城投债方面，5 年期 AAA、7 年期 AAA 和 3 年期 AA+品种收益率上行幅度较大，收益率较 10 月末分别上行 5.99BP、5.69BP 和 5.62BP。  利率债方面，防守中把握事件型交易性机会。从历史规律来看，年末受机构抢跑后一年货币政策宽松预期等因素影响，12 月利率中枢大多处于震荡下移的区间中，考虑到当前市场环境较去年同期出现较大变化，债市仍面临尚未落地的公募销售新规及权益资产吸引力提升等因素压制，尤其是年内货币政策进一步宽松预期边际走弱，我们预计本轮年末抢跑行情或弱于去年同期，11 月最后在一周事件冲击导致债市调整后，当前债市赔率有所改善，但下行空间仍有限，预计 10y 活跃券 1.85%仍是关键点位，建议防守中把握事件型交易性机会，重点关注年底中央经济工作会议及政治局会议。  信用债方面，难以形成独立行情。展望 12 月，我们预计信用债市场或处于多空因素交织、整体偏谨慎的环境。一方面，资金面宽松叠加部分机构年末可能存在抢跑配置需求仍对信用债形成支撑，同时此前市场对万科相关风险已有部分提前预期，预计本次事件冲击下，信用风险外溢程度或相对可控，短期仍建议规避弱资质、民企地产主体。另一方面，基金销售新规悬而未决，始终制约市场多头情绪。同时，季末理财回表及止盈需求也对配置力量形成一定削弱。今年在债市缺乏明确主线及利率赔率不足的背景下，12 月信用债或难以形成独立行情，建议仍以短久期票息资产为主。  风险提示：经济数据回暖，资金面趋紧，政策规模超预期，超预期风险 事件发生。 -7%3%13%23%中债综指上证指数固定收益报告（R3） 请务必阅读正文之后的免责声明 -2- 固定收益 内容目录 1 核心观点 .................................................................................................................. 3 2 货币市场 .................................................................................................................. 4 3 债券市场 .................................................................................................................. 4 3.1 利率债....................................................................................................................................................... 4 3.2 信用债....................................................................................................................................................... 6 4 风险提示 ................................................................................................................ 10 图表目录 图 1：R001、R007 走势（%） ..................................................................................... 4 图 2：央行公开市场净回笼（亿元） ............................................................................ 4 图 3：国债收益率曲线变化（%） ................................................................................ 5 图 4：国开债收益率曲线变化（%） ............................................................................. 5 图 5：国债收益率走势（%） ....................................................................................... 5 图 6：国开债收益率走势（%） .................................................................................... 5 图 7：利率债总发行量、净供给量（亿元）................