多元资产月报(2025年12月)：等待内外部政策的明朗化

多元资产月报（2025 年 12 月） 等待内外部政策的明朗化 策略月报 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 策略报告 策略配置策略配置 2025 年 12 月 1 日 证券分析师 魏伟 投资咨询资格编号 S1060513060001 BOT313 WEIWEI170@pingan.com.cn 陈骁 投资咨询资格编号 S1060516070001 BWH863 CHENXIAO397@pingan.com.cn 刘璐 投资咨询资格编号 S1060519060001 LIULU979@pingan.com.cn 郭子睿 投资咨询资格编号 S1060520070003 GUOZIRUI807@pingan.com.cn 郝博韬 投资咨询资格编号 S1060521110001 HAOBOTAO973@pingan.com.cn 张君瑞 投资咨询资格编号 S1060519080001 ZHANGJUNRUI748@pingan.com.cn 陈潇榕 投资咨询资格编号 S1060523110001 CHENXIAORONG186@pingan.com.cn 马书蕾 投资咨询资格编号 S1060524070002 MASHULEI362@pingan.com.cn 研究助理 校星 一般证券业务编号 S1060123120037 XIAOXING407@pingan.com.cn 靳旭媛 一般证券业务编号 S1060124070018 JINXUYUAN745@pingan.com.cn 平安观点：  11 月境内资产在经济基本面结构分化、外部降息预期波动的背景下，整体呈现震荡调整态势。一方面，国内经济基本面呈现结构性分化，10月工业生产较快增长，投资、社零、出口增速均有不同程度的回落；反内卷等政策措施持续显效，价格释放改善信号。政策仍在持续发力，促进民间投资 13 条落地，《关于增强消费品供需适配性进一步促进消费的实施方案》发布，央企整合也在提速。但另一方面，海外美联储降息预期反复变化，对国内市场情绪形成扰动。在此背景下，A 股市场震荡回调，风格由小盘成长转向大盘红利；债市资金利率大体稳定，国债收益率震荡上行；人民币汇率震荡走强。  11 月境外资产受降息预期反复影响，出现较大幅度的波动。10 月 1日至 11 月 12 日美国联邦政府处于停摆状态，11 月美国经济数据出现了较多缺失。从现有数据来看，美国，9 月新增非农表现良好，但 10月、11 月就业数据恶化；同时，9 月零售销售不及预期，二者为美联储降息提供了空间。但随着10月美联储会议纪要显示降息路径分歧，市场降息预期大幅波动。其中，美债利率先上后下、美股大幅下跌后反弹、美元指数震荡偏强。此外，港股也出现一定回调。  展望 12 月，境内资产可能仍需等待内外部政策的明朗化。国内 12 月重要会议将定调明年政策方向及力度，美联储 12 月议息会议及表态将影响后续降息预期。因此，A 股方面，随着政策窗口期临近，市场对政策和基本面预期博弈升温，但同时也存在美联储降息预期反复、地缘政治等扰动，建议均衡配置，部分估值已收敛的科技板块内部择机低位布局，债市方面，利率债 12 月偏多的可能性较大；信用债则可能面临信用利差震荡；REITs 可以关注解禁带来的交易机会；可转债则更重视结构性机会。人民币汇率受美联储降息周期、外汇市场增持人民币意愿增强及年末结汇高峰影响，短期仍将维持温和升值态势。  展望 12 月，仍需继续关注美联储降息动向及后续预期变化。一是 12 月议息会议结果及表态。会议召开时间早于通胀数据公布时间，且当前美联储内部存在分歧，仍有出于审慎考虑不降息的可能性。二是下任美联储主席遴选结果。近期哈西特成为美联储主席热门人选，其对未来降息路径表态相对激进。在目前市场对 12 月降息预期较为充分的背景下，预计 12 月美元指数呈震荡格局；美股受盈利支持，大概率维持高位震荡态势；美债受降息预期博弈影响可能面临调整，呈现震荡偏空态势。港股同样大概率维持震荡，并在 12 月中央经济工作会议召开后重新确定风格走向。商品方面，黄金预计仍将受益于降息交易，价格存在上行动能。原油短期供给偏紧，价格仍有一定支撑；但中期供给过剩导致的中枢下移逻辑仍然不变。 证券研究报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 策略配置·策略月报 2/ 23  风险提示：1）当前市场高度关注 12 月重要会议对 2026 年政策取向的定调，但若政策后续的部署和落地低于预期，则可能影响资本市场的整体表现。2）若后续经济基本面并未出现明显改善，A 股上市公司企业盈利将相应遭受负面影响，人民币汇率的贬值压力将进一步增大。3）当前国内货币政策整体呈现适度宽松的态势，若后续货币政策再度超预期收紧，A 股市场流动性将面临过度收紧的风险，无风险利率上移，对利率债资产形成调整压力。4）若美国经济基本面表现超预期，通胀回落的节奏放缓，甚至在特朗普政策的影响下出现“再通胀”，则可能进一步放缓美联储的降息操作，并进而对境外相关资产造成冲击，也可能加剧国内资产的波动。5）若特朗普政策出现超预期变化，并对美国经济乃至全球政治经济格局产生重大影响，则可能加剧相关资产价格的波动。6）全球地缘政治冲突加剧，中美关系再起波澜，都可能影响相关资产价格的表现。 图表1 2025 年 11 月主要大类资产表现 资料来源：Wind，平安证券研究所；数据截至 2025 年 11 月 28 日 注：利率及汇率指标保留原始口径未做调整；标橙资产为上涨，标灰资产为下跌。 -1.67%-4.23%-3.41%2.55%-0.13%-0.48%-0.29%4.48%-1.37%-3.98%0.05%-2.19%0.13%-1.51%-0.18%-5.23%-6.0%-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%上证指数创业板指R007中位数10Y国债收益率兑美元中间价兑美元即期汇率美元指数伦敦现货黄金布伦特WTI沪铜主力合约10Y美债收益率标普500纳斯达克恒生指数恒生科技A股中债人民币美元黄金原油铜美债美股港股主要大类资产涨跌幅（2025.10.31-2025.11.28） 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 策略配置·策略月报 3/ 23 正文目录 一、 宏观经济背景 ....................................................................................................................................... 6 1.1 国内经济：基本面结构性分化 ..............................................................