Q3业绩高速增长，经营质量持续提升

证券研究报告：医药生物| 公司点评报告市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分股票投资评级买入 |维持个股表现2024-122025-022025-052025-072025-092025-12-13%-9%-5%-1%3%7%11%15%19%23%27%大参林医药生物资料来源：聚源，中邮证券研究所公司基本情况最新收盘价（元）17.44总股本/流通股本（亿股）11.39 / 11.39总市值/流通市值（亿元）199 / 19952 周内最高/最低价19.41 / 13.57资产负债率(%)69.2%市盈率21.53第一大股东柯云峰研究所分析师:盛丽华SAC 登记编号:S1340525060001Email:shenglihua@cnpsec.com分析师:龙永茂SAC 登记编号:S1340523110002Email:longyongmao@cnpsec.com大参林(603233)Q3 业绩高速增长，经营质量持续提升l业绩环比提速增长，盈利能力持续提升公司发布 2025 年三季报：2025Q1-3 公司实现营业收入 200.68 亿元（+1.71%），归母净利润 10.81 亿元（+25.97%），扣非净利润 10.73亿元（+25.93%），经营现金流净额 37.29 亿元（+48.60%）。分季度来看，2025Q1、Q2、Q3 营业收入分别为 69.56 亿元（+3.02%）、65.67 亿元（-0.41%）、65.46 亿元（+2.51%），归母净利润分别为 4.6 亿元（+15.45%）、3.38 亿元（+30.49%）、2.83 亿元（+41.04%），扣非净利润分别为 4.55 亿元（+14.82%）、3.34 亿元（+27.15%）、2.84 亿元（+47.01%）。从盈利能力来看，2025Q1-3 毛利率为 34.82%（+0.14pct），归母净利率为 5.39%（+1.04pct），扣非净利率为 5.35%（+1.03pct）。费率方面，2025Q1-3 销售费用率为 21.78%（-1.57pct），管理费用率为 4.43%（+0.18pct），研发费用率为 0.23%（-0.02pct），财务费用率为 0.60%（-0.16pct）。l零售业务毛利率改善，加盟及分销业务营收持续增长分行业来看，2025Q1-3 零售业务营收 163.40 亿元（-0.07%），毛利率为 37.70%（+0.44pct）。今年以来，公司实施的营促销策略优化、品项优化、供应链整合、谈降采购成本等策略效果显著，公司零售板块毛利率同比提升 0.44 个百分点，且呈现逐级加速的趋势。2025Q1-3 加盟及分销业务营收 31.99 亿元（+8.38%），毛利率为 9.39%（-1.55pct）。公司利用直营式加盟店的特点及优势，在弱势区域迅速布局直营式加盟店，带动加盟及分销业务收入的持续增长。分产品来看，2025Q1-3 中西成药收入 154.51 亿元（+5.01%），毛利率为 30.12%（-0.29pct）；中参药材收入 19.63 亿元（-13.47%），毛利率为 42.70%（+0.46pct）；非药品收入 21.25 亿元（-8.43%），毛利率为 45.62%（+3.32pct）。中西成药属于必选消费以及药店的引流品，需求较为稳定，持续保持较快的增长趋势。受到消费力下降的影响，公司中参药材及非药品的收入同比有所下滑，但随着公司针对性的选品迭代以及消费力初步触底，第三季度公司中参药材及非药品的收入下滑幅度环比前两季度有所减少。l动态优化门店网络截至 2025 年9 月 30 日，公司拥有门店17,385 家（含加盟店 7,029家），净增门店 832 家，其中：新开自建门店 300 家，新增加盟店 979家。公司根据竞争格局和地区优势制定扩张计划的同时，动态优化门店网络，关闭直营门店 447 家。l盈利预测及投资建议公司顺应行业周期，提质增效，利润释放潜力大，我们预计公司2025~2027 营收分别为 291.50、 321.06、 354.34 亿元，归母净利发布时间：2025-12-11请务必阅读正文之后的免责条款部分2润分别为 11.47、13.20、15.22 亿元，当前股价对应 PE 分别为 17、15、13 倍，维持“买入”评级。l风险提示：门店盈利不及预期风险，门诊统筹政策落地不及预期风险。n盈利预测和财务指标[table_FinchinaSimple]项目\年度2024A2025E2026E2027E营业收入（百万元）26497291503210635434增长率(%)8.0110.0110.1410.37EBITDA（百万元）3457.552298.052589.022909.92归属母公司净利润（百万元）914.751147.111319.721522.05增长率(%)-21.5825.4015.0515.33EPS(元/股)0.801.011.161.34市盈率（P/E）21.7117.3115.0513.05市净率（P/B）2.882.592.332.08EV/EBITDA5.349.207.466.07资料来源：公司公告，中邮证券研究所[table_FinchinaSimpleEnd]请务必阅读正文之后的免责条款部分3[table_FinchinaDetail]财务报表和主要财务比率财务报表(百万元)2024A2025E2026E2027E主要财务比率2024A2025E2026E2027E利润表成长能力营业收入26497291503210635434营业收入8.0%10.0%10.1%10.4%营业成本17401190952094223011营业利润-17.0%17.5%15.3%14.9%税金及附加119112124137归属于母公司净利润-21.6%25.4%15.0%15.3%销售费用6193672274238150获利能力管理费用1231160317661853毛利率34.3%34.5%34.8%35.1%研发费用5297105115净利率3.5%3.9%4.1%4.3%财务费用201000ROE13.3%15.0%15.5%16.0%资产减值损失-60-30-30-30ROIC7.3%7.3%7.9%8.6%营业利润1354159118352108偿债能力营业外收入32202020资产负债率69.2%68.1%67.2%66.2%营业外支出47303030流动比率0.921.001.081.16利润总额1340158118252098营运能力所得税360383445511应收账款周转率21.1621.8822.4022.87净利润980119913801587存货周转率4.193.983.683.67归母净利润915114713201522总资产周转率1.051.071.101.13每股收益（元）0.801.011.161.34每股指标（元）资产负债表每股收益0.801.011.161.34货币资金6217621980409689每股净资产6.066.727.498.38交易性金融资产16161616估值比率应收票据及应收账