空分设备构筑基本盘，工业气体业务成新增长曲线

证券研究报告·公司深度研究·光伏设备 东吴证券研究所 1 / 41 请务必阅读正文之后的免责声明部分 杭氧股份（002430） 空分设备构筑基本盘，工业气体业务成新增长曲线 2025 年 12 月 05 日 证券分析师 周尔双 执业证书：S0600515110002 021-60199784 zhouersh@dwzq.com.cn 证券分析师 李文意 执业证书：S0600524080005 liwenyi@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 27.42 一年最低/最高价 17.87/30.48 市净率(倍) 2.77 流通A股市值(百万元) 26,816.64 总市值(百万元) 26,826.47 基础数据 每股净资产(元,LF) 9.88 资产负债率(%,LF) 56.28 总股本(百万股) 978.35 流通 A 股(百万股) 978.00 相关研究 《 杭 氧 股 份 (002430) ： 杭 氧 股 份（002430）年报点评——煤化工产业需求刺激空分设备，工业气体业务渐入收获期》 2014-04-28 增持（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元） 13,309 13,716 16,169 18,069 19,822 同比（%） 3.95 3.06 17.88 11.76 9.70 归母净利润（百万元） 1,216.10 922.36 1,156.58 1,294.03 1,484.02 同比（%） 0.48 (24.15) 25.39 11.88 14.68 EPS-最新摊薄（元/股） 1.24 0.94 1.18 1.32 1.52 P/E（现价&最新摊薄） 22.77 30.02 23.94 21.40 18.66 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 杭氧股份：国产空分设备龙头，气体业务贡献新增长极。2024 年公司核心业务为空分设备与气体销售，合计贡献近 90%营收。公司自空分设备业务起家，是国内生产空分设备的龙头企业，2020 年市占率为 43%，依托领先的空分设备制造能力，公司切入气体销售业务领域，营收占比从2007 年的 2%一路提升至 2024 年的 59%，是公司第二增长极。 ◼ 空分设备：大型化+出海趋势下，龙头有望受益。我国空分设备行业呈现出大型化的趋势，我国每年生产空分设备平均单套制氧容量从 2011年的 0.5 万 m³/h 提升至 2020 年的 2.4 万 m³/h，空分设备下游需求较为集中，2020 年钢铁、石化、煤化工是最核心的需求来源，钢铁冶炼占38%，而石化和煤化工行业加总高达 43%，中东与俄罗斯地区石油化工在建项目旺盛，有望贡献空分设备海外需求。 ◼ 工业气体为顺周期行业，具备国产化趋势&外包供气占比提升&新领域开拓等属性。2023 年全球工业气体为万亿元市场，中国工业气体市场约2000 亿元+，钢铁、石油、电子等行业是其主要下游领域，与宏观经济周期息息相关，目前气体价格均处于历史底部区间。2021 年，我国气体市场中前四大海外龙头市场份额 60%+，杭氧股份市占率仅约 6%，国产化率具备较大提升空间，此外，截至 2024 年底，海外成熟市场工业气体外包供气占比达 80%，中国外包占比约 60%，仍有较大提升空间；下游半导体等电子特气发展带来新需求。 ◼ 杭氧股份由设备转型气体，优势在于设备自制&渠道能力不断拓展。现场制气（管道气）为“旱涝保收”业务，构成公司营收基本盘，消化折旧后盈利水平逐步释放；零售气具备消费属性，能够带来较大业绩弹性，公司积极进行区域性布局，产能遍布全国各地，为零售业务提供便利；电子特气方面，公司已为芯恩集成电路、斯达微电子和物元半导体提供配套服务。 ◼ 布局可控核聚变等新兴产业，提供高质量低温设备。杭氧深耕深低温和气体分离领域七十多年，在低温分离纯化、深低温制冷、气体全周期保供等方面具有丰富技术和经验积累。而核聚变装置运行过程中，需要极端低温环境来实现超导磁体的冷却和等离子体约束，超导磁体需要接近绝对零度的液氦环境才能工作。杭氧可提供包括氮制冷系统、氦制冷系统及涵盖气体提取-储运-制冷-回收全产业链的整体解决方案，配套关键核心设备，保证聚变装置稳定运行。 ◼ 盈利预测与投资评级：我们预计杭氧股份 2025-2027 年归母净利润分别为 11.57/12.94/14.84 亿元，2025-2027 年当前股价对应动态 PE 分别为24/21/19 倍。考虑到公司多块业务具备成长性且气体价格有望跟随宏观经济回暖，首次覆盖给予“增持”评级。 ◼ 风险提示：宏观经济波动，竞争加剧等。 -22%-17%-12%-7%-2%3%8%13%18%23%28%2024/12/52025/4/52025/8/42025/12/3杭氧股份沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 东吴证券研究所 2 / 41 内容目录 1. 杭氧股份：国产空分设备龙头，气体业务贡献新增长极 .............................................................. 5 1.1. 空分设备业务起步较早，气体业务成为公司新增长极......................................................... 5 1.2. 背靠杭州市国资委股权结构稳定，股权激励推进公司市场化改革..................................... 7 1.3. 收入端稳健增长，受气价景气度低影响利润率短期承压..................................................... 8 2. 空分设备：大型化+出海趋势下，行业龙头有望充分受益 ............................................................ 9 2.1. 空气分离设备是制备高纯度工业气体的核心设备................................................................. 9 2.2. 空分设备大型化趋势明确，石油炼化&煤化工有望贡献增量需求 ................................... 10 2.3. 杭氧股份空分设备市占率国内领先，国产替代下有望持续提升份额............................... 13 3. 工业气体是现代工业生产的“血液”，杭氧气体业务大有可为 .................................................. 15 3.1. 工业气体大致分为大宗气体及特种气体，广泛应用于几乎所有工业领域....................... 15 3.1.1. 工业气体为万亿市场，下游主要为钢铁、石化与电子.......