基础材料／能源行业月报：供给逐步优化下26年景气有望上行

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 基础材料/能源 供给逐步优化下 26 年景气有望上行 华泰研究 基础化工 增持 (维持) 石油天然气 增持 (维持) 庄汀洲 研究员 SAC No. S0570519040002 SFC No. BQZ933 zhuangtingzhou@htsc.com +(86) 10 5679 3939 张雄 研究员 SAC No. S0570523100003 SFC No. BVN325 zhangxiong@htsc.com +(86) 10 6321 1166 杨泽鹏* 研究员 SAC No. S0570525070014 yangzepeng@htsc.com +(86) 755 8249 2388 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 中国石油化工股份 386 HK 6.26 买入 中国海洋石油 883 HK 27.04 买入 森麒麟 002984 CH 26.16 买入 鲁西化工 000830 CH 17.85 买入 赛轮轮胎 601058 CH 19.63 买入 华鲁恒升 600426 CH 31.50 买入 恒力石化 600346 CH 24.48 增持 桐昆股份 601233 CH 19.09 增持 扬农化工 600486 CH 74.64 增持 中国石油 601857 CH 11.00 增持 新和成 002001 CH 25.68 增持 中国石油股份 857 HK 9.19 增持 资料来源：华泰研究预测 2025 年 12 月 04 日│中国内地 行业月报 11 月行业整体价差磨底，26 年景气有望复苏 25 年 11 月末 CCPI-原料价差为 2346，处于 2012 年以来最低分位数。企业资本开支意愿逐步降低下，行业供给有望逐步优化。11 月提价产品主要由供给偏紧等因素驱动，我们认为近年来行业盈利已处底部，在反内卷等政策引导下，供给侧有望加快调整，大宗化工品盈利或迎改善。中长期而言，伴随欧美高能耗装置退出、亚非拉地区经济增长等需求增量驱动下，出海/出口成为国内化工行业的重要增长引擎；行业资本开支增速自 25 年 6 月以来持续下降，供给侧优化下 26 年景气有望上行。 11 月 PMI 为 49.2，行业资本开支增速放缓助力供给拐点临近 供给侧方面，据国家统计局，25 年 1-10 月化学原料与化学制品业固定资产完成额累计同比-7.9%，行业资本开支增速自 25 年 6 月以来持续下降，我们认为，竞争程度的加剧导致 22H2以来化工多数子行业盈利中枢显著下移，企业资本开支意愿或逐步降低，行业供给侧有望加快自我调整。需求侧方面，25 年 11 月国内 PMI 为 49.2，化工品需求引擎已由地产链驱动逐步切换至消费品、大基建、新兴科技等领域。我们认为，国内多数化工品的全球成本优势仍突出，且伴随欧美高能耗装置退出、亚非拉地区经济增长等需求增量驱动下，大宗化工品有望于 26 年迎来景气上行。 供给偏紧等支撑部分品种价格上行，部分化工品在需求淡季价格下跌 受储能电池需求旺盛、全球炼油开工下滑、部分厂商意外停工等因素驱动，主要提价产品为六氟磷酸锂、贲亭酸甲酯、硫酸/硫磺等。而在需求淡季、原油下跌、供给端协同减弱等影响下，主要跌价产品为 DEG、丙烯酸异辛酯、三氯蔗糖等。 26 年有望迎来上行起点，关注内外需韧性和格局改善品种 我们认为，伴随 25 年 6 月以来行业资本开支增速显著下降，叠加“反内卷”有望助力供给端协同及落后产能出清，而内需有望进一步复苏及出口亚非拉等支撑需求，大宗化工品有望逐步复苏。油价短期面临调整压力，但我们认为底部中枢价格仍将在 60 美元/桶，中期持续推荐高分红企业，天然气增量降本，推荐中国石油（AH）、中国海油（H）。硫磺等炼油副产品及化工业务有望逐步修复，推荐中国石化（H）；大宗化工方面，产能周期拐点已至，政策端加码或逐步加速优化，全球性需求修复有望 26H1 扭转景气趋势，推荐鲁西化工/华鲁恒升/桐昆股份/恒力石化；出口方面，头部化学制品企业出海有利于依托制造优势获取份额提升，同时避开国内制造竞争性内卷，全球同步提升关税利好中国品牌性价比优势扩大，推荐赛轮轮胎、森麒麟；下游制品/精细品方面，合成生物技术推动降本，氨基酸在豆粕蛋白替代趋势下渗透率持续提升，工程材料及精细化工增量业务驱动新增长，推荐新和成。海外农药库存处于低位，叠加供给优化事件频发，菊酯周期回升有望带动业绩改善，推荐扬农化工。 风险提示：原油价格大幅波动；化工品需求不及预期；新增产能释放造成行业竞争加剧；新技术及新材料应用进展不及预期。 (14)(4)71828Dec-24Apr-25Aug-25Dec-25(%)基础化工石油天然气沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 基础材料/能源 正文目录 出口逐步为需求重要增长引擎，资本开支降速助力供需拐点临近 ................................................................................ 5 需求侧：11 月 PMI 为 49.2，出口逐步成为需求增长的重要来源 ......................................................................... 5 供给侧：1-10 月行业资本开支累计同比增速为负，供给侧拐点临近 .................................................................... 6 原油：美欧对俄制裁引发供应担忧，全球柴油结构性紧缺局势显现 ..................................................................... 6 投资策略：26 年景气有望上行，关注内外需韧性和格局改善品种 ....................................................................... 8 化工品月度涨跌幅排名及子行业二级市场行情回顾 ...................................................................................................... 9 重点子行业月度回顾 ................................................................................................................................................... 10 烯烃及衍生品：乙烯链景气持续承压，丙烯链部分产品利润修