舍得酒业(600702)曙光初现，蓄势待发

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 30 [Table_Page] 公司深度研究|白酒Ⅱ 证券研究报告 [Table_Title] 舍得酒业（600702.SH） 曙光初现，蓄势待发 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 名酒底蕴深厚，复星入主后全方位赋能，经营拐点或已确立。公司上市初期通过沱牌中低档产品快速打开市场，形成消费者认知基础。2001年消费税从量征收影响下推出“舍得”品牌进军中高端市场，但受制于战略资源的缺失，错失“黄金十年”发展机遇。2010 年提出“舍得+沱牌”双品牌战略，乘消费升级东风逐步追上行业脚步，随后遭遇行业性拐点；2016 年天洋入主后针对产品、渠道端进行大幅改革，舍得品牌定位在这一时期获得拔升。2020 年复星入主后着手梳理解决历史遗留问题，全面变革下公司营收实现快速增长，并在 2024 年率先基于外部环境进行调整。从经营节奏上看，公司 2025 年二、三季度营收增速较一季度边际改善显著，经营拐点或已确立。 ⚫ 调整期底部蓄势，强化巩固渠道信心，反转弹性可期。本轮调整期公司在管理、产品、渠道层面的内功均得到增强。（1）管理层面：公司在股东层面、组织层面、渠道合作模式上的灵活性均领先行业，本轮调整期优势显现，并进一步实现平台化管理赋能；（2）产品端：公司以“老酒”作为核心差异化卖点，本轮调整期强化老酒“醉得慢、醒得快、更舒适”的功能价值表达，并逆势完成对高线光瓶酒、千元价格带的布局。公司“沱牌+舍得”一高一低双品牌布局下，有望互相借力实现多价格带增长；（3）渠道端：公司根据区域市场特征、资源禀赋灵活匹配与经销商的合作机制，并通过“唯一性、长期性”等原则性承诺保障渠道短中长期利益，增强经销商对未来收益的预期。调整期内务实降速去化渠道库存、确保经销商盈利。后续若需求恢复，凭借在多价格带内形成的初期网络效应、更加稳固的经销商关系，有望收获更强向上势能。 ⚫ 盈利预测与投资建议：预计 2025-2027 年公司归母净利润分别为4.5/7.5/9.0 亿元，同比+31%/+65%/+21%，对应 PE 为 46/28/23 倍。参考可比企业，考虑到公司业绩具备较强修复弹性，给予公司 2026 年30 倍 PE 估值，对应合理价值 67.15 元/股，维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示：宏观经济不及预期；消费力不及预期；食品安全问题。 盈利预测： [Table_Finance] 单位:人民币百万元 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 7,081 5,357 4,535 5,245 5,907 增长率（%） 16.9% -24.3% -15.4% 15.7% 12.6% EBITDA 2,418 773 786 1,196 1,414 归母净利润 1,771 346 453 746 904 增长率（%） 5.1% -80.5% 30.9% 64.8% 21.3% EPS（元/股） 5.32 1.04 1.36 2.24 2.71 市盈率（P/E） 18.2 63.5 45.6 27.7 22.8 ROE（%） 24.5% 5.1% 6.4% 9.9% 11.2% EV/EBITDA 12.3 27.9 26.4 17.3 14.4 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 61.99 元 合理价值 67.15 元 前次评级 买入 报告日期 2025-11-25 [Table_BaseInfo] 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 332.8/332.6 总市值/流通市值（百万元） 20628/20619 一年内最高/最低（元） 78.64/48.98 30 日均成交量/成交额（百万） 12/766 近 3/6 个月涨跌幅（%） -7.48/17.34 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 符蓉 SAC 执证号：S0260523120002 SFC CE No. BWC944 021-38003552 furong@gf.com.cn 分析师： 周源 SAC 执证号：S0260525040003 fzzhouyuan@gf.com.cn 分析师： 郝宇新 SAC 执证号：S0260523120010 SFC CE No. BVZ687 021-38003553 haoyuxin@gf.com.cn 请注意，周源并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 舍得酒业（600702.SH）:营收降幅收窄，期待未来改善 2025-11-02 舍得酒业（600702.SH）:营收降幅收窄，Q2 利润高增 2025-08-26 -32%-21%-10%0%11%22%11/2401/2503/2505/2507/2509/2511/25舍得酒业沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 30 舍得酒业|公司深度研究 目录索引 一、名酒底蕴深厚，复星入主后全面赋能 .......................................................................... 5 （一）90 年代：产能为王，舍得以低价策略全面打开市场 ....................................... 5 （二）2001-2009 年：战略资源缺失，错失“黄金十年”发展机遇 .......................... 6 （三）2010-2015 年：明确双品牌战略，迎来行业周期拐点 ..................................... 7 （四）2016-2019 年：天洋时代，强化“舍得”品牌高端定位 ................................. 8 （五）2020 年至今：复星入主，实现全方位治理赋能 .............................................. 9 二、行业调整期底部蓄势，巩固强化渠道信心 ................................................................. 12 （一）产品端：“老酒战略”为基，逆势完成多价格带布局 ................................... 12 （二）渠道端：“3+6+4”模式保障渠道短中长期利益，增强渠道信心 ................. 15 （三）区域端：聚焦打造基地市场，以点带面突破弱势市场 ................................... 18 （四）营销端：打造品牌 IP，汇聚圈层资源开展全生态营销 ..........