建筑行业分析：工程出海逻辑逐步兑现，高景气度领域成长占优

本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2025 年 11 月 26 日 建筑 行业分析 工程出海逻辑逐步兑现，高景气度领域成长占优 证券研究报告 投资评级 领先大市-A 维持评级 首选股票 目标价（元） 评级 行业表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 0.2 -2.8 -10.5 绝对收益 -3.4 -2.3 6.2 董文静 分析师 SAC 执业证书编号：S1450522030004 dongwj@essence.com.cn 相关报告 低估值基建央企具备稳健防御属性，出海/洁净室工程延续高景气度 2025-11-24 10 月基建投资环比回落，关注高景气西部区域投资和洁净室板块 2025-11-17 需求收缩营收/业绩承压，高景气度板块表现亮眼，经营性现金流同比改善 2025-11-10 9 月基建投资环比回落，“十五五”管网新增投资有望超5 万亿 2025-10-26 国务院提加强逆周期调节，新型城市建设有望提速 2025-10-19 基建/地产需求持续承压，铁路/水利投资表现靠前，化债效果或逐步体现。2023 年至今，我国基建投资同比增速持续下行，传统基建细分领域投资需求承压，2025 年 1-10 月的狭义基建投资增速转负，中央资金主导的铁路和水利板块投资维持正向增长，地方财政和建筑企业主导投资的公路、环境、市政等板块投资或仍由于资金压力，投资大幅下滑。目前财政仍维持积极基调，Q4 项目投资类专项债发行有望提速，同时化债资金对投资的拉动效果有望于 2026 年逐步体现。部分区域重大基建项目启动建设，或带动局部地区 2026 年基建景气度提升。2026 年地产侧投资需求持续下滑，施工面积仍为建筑行业拖累项，百强房企拿地数据同比大幅增长，2026 年新开工面积存改善契机。 央企营收业绩明显下滑，经营质量提升为长期趋势。基建央企板块自 2024 年期营收和业绩维持同比下滑态势，主要受基建、地产投资需求拖累以及减值计提影响，但多家央企 2025 年单季度盈利能力、经营性现金流、费用率等经营指标呈现不同程度改善，体现经营质量的逐步提升。本次化债方案实施周期较长，其财政效果有望在 2026 年进一步体现，项目回款和经营性现金流改善或更明显。多家央企股东回报力度加强，2023 年、2024 年分红率均有所提升，其中中国建筑和中国交建分红率为 20%以上，且部分企业实施中期分红措施，板块龙头具备低估值+长期回报稳健属性。 海外新签订单快速增长，出海战略成效逐步体现。我国对外承包工程合同额和营业额于 2025Q1-Q3 呈现快速增长，分别yoy+12.3%、11.4%，对国内建筑企业订单、营收形成一定支撑。其中，8 大央企海外新签合计 yoy+18.19%，远高于合计新签订单同比增速 1.18%，国际工程板块龙头中材国际 2020 年以来均保持海外新签合同额的同比正向增长，2025 年前三季度，同比高增37.00%。在营收端，2012-2025H1，除 2020 年，其他各期基建央企 板 块 海 外 营 收 均 实 现 同 比 正 向 增 长 ， 2025H1 海 外 营 收yoy+8.19%。基建和专业工程板块龙头企业出海策略实施有效，体现海外需求释放，新签订单的快速增长为海外创收奠定基础。 区域性建设需求呈现高景气度，西部基建重大项目和煤化工体量可观。我国基建投资需求下行，但新疆固定投资增速远高于全国水平。2024、2025.3Q 新疆地区基建投资均维持双位数增速水-12%-2%8%18%28%38%2024-112025-032025-072025-11建筑沪深300 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 行业分析/建筑 平，当地基建和煤化工产业需求有望长期释放，带动建筑产业链景气度上行。2025 年，新疆自治区安排实施重点项目 400 项，覆盖交通、水利、能源等领域，总投资 3.47 万亿元，各年重点项目投资规模较高，“十五五”规划有望推出新一批投资项目，为当地施工龙头创造订单增长基础。煤化工为新疆核心产业建设目标之一，截至 2025 年 6 月中旬，新疆地区已披露煤化工拟建和在建项目合计超 9000 亿元，2025-2030 新疆煤化工项目将迎来建设高峰，煤化工项目核心设备以及建筑相关环节受益建设加码。 AI 产业链资本开支提升，洁净室建设需求释放。洁净室工程建设和电子行业密切相关，电子行业占洁净室下游需求超 50%。在全球 AI 技术加速迭代背景下，2025 年全球半导体龙头以及云端服务供应商持续加码资本开支，晶圆、集成电路、封装等各细分领域均呈现需求增长态势。PCB 为全球电子元件细分产业中产值占比最大的产业，整体需求维持上升趋势，预计 2024-2029 年全球/中国大陆 PCB 产值 CAGR 达到 3.8%。国内多家 PCB 厂商发布扩产计划，部分产能位于东南亚区域，国内洁净室工程企业可跟随国内客户出海，当前规划的大量高端 PCB 产能预计将于 2026-2027年释放，带动 2026 年国内外 PCB 洁净室建设需求释放。洁净室工程龙头签签合同快速增长，在半导体行业，多家台资和大陆厂商在东南亚地区进行产能布局，洁净室工程企业跟随客户出海实现海外营收的快速增长。 投资建议：目前国内基建投资需求放缓，基建各细分领域投资增速年内持续环比下滑，建筑基建央企业绩承压，在“一利五率”考核背景下，央企现金流和盈利能力呈现一定好转，经营质量有所提升，分红比例提升，具备低估值稳健属性。行业出海战略在订单和营收端有所体现，建筑央企新签订单和海外营收增速高于整体水平，国际工程龙头海外新签合同额同比高增，出海策略显成效，海外订单高增为 2026 年海外创收奠定基础。西部新疆区域固定资产投资高于全国水平，重大基建项目启动带动基建投资需求增长；煤化工为新疆核心产业目标之一，推出的煤化工项目体量可观，新疆地区建筑行业和煤化工产业链景气度有望维持高位。随 AI 技术加速发展和应用推广，半导体和云服务商行业资本开支加码，带动电子半导体多环节链建设需求释放，电子领域的洁净室工程板块景气度提升，洁净室工程龙头企业订单快速增长，且海外业务营收订单高增，国内、海外业务均助力 2026 年业绩释放。 1）低估值基建央企：【中国建筑】、【中国交建】，关键经营性指标改善，分红提升，海外业务成长优于整体，化债效果或与 2026 年逐步体现在企业端，驱动业绩/回款/盈利修复，具备低估值稳健属性。 2）出海龙头：【中材国际】、【中钢国际】，国际工程板块深耕海外工程市场，主营专业细分领域工程服务，龙头企业海外订单高增，海外业务占比高，持续进行产业链拓展，成长性、回款等指标优于传统基建企业。 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报