公司事件点评报告：中高端染料领军企业，双擎构建增长新空间

2025 年 11 月 25 日 中高端染料领军企业，双擎构建增长新空间 —万丰股份（603172.SH）公司事件点评报告 买入(首次) 事件 分析师：傅鸿浩 S1050521120004 fuhh@cfsc.com.cn 联系人：高铭谦 S1050124080006 gaomq@cfsc.com.cn 基本数据 2025-11-25 当前股价（元） 18.58 总市值（亿元） 25 总股本（百万股） 133 流通股本（百万股） 50 52 周价格范围（元） 12.22-19.58 日均成交额（百万元） 34.95 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 万丰股份发布 2025 年第三季度业绩报告：2025 年公司前三季度实现营业总收入 4.17 亿元，同比增长 10.57%；实现归母净利润 0.37 亿元，同比增长 89.99%。其中，公司 2025Q3单季度实现营业收入 1.42 亿元，同比下滑 0.54%，环比下滑7.45%；实现归母净利润 0.12 亿元，同比增长 86.55%，环比下滑 18.13%。 投资要点 ▌中高端分散染料领军企业，静待产能兑现 公司主营业务为细分领域中高端分散染料及其滤饼的研发、生产及销售，提供包括高水洗系列、特色系列、常规系列等多种分散染料。公司产品主要用于涤纶及其混纺织物的染色和印花，多年位列中国分散染料品牌前十名，下游客户包括昂高、安踏、李宁、阿迪达斯等。公司以精细、高端化业务模式与其他大型染料企业错位竞争，目前分散染料产能 1 万吨，另有 1 万吨分散染料技改提升项目在建。2025 年前三季度公司深化精益化运营，效率效益双提升，销售毛利率达到26.75%，分别较 2023 和 2024 年全年毛利率水平+2.11pct 和+3.56pct。随着分散染料价格逐步回暖以及公司新产能释放，公司业绩有望加速兑现。 ▌期间费用率稳健，现金流增长 期间费用方面，公司前三季度销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.11/+0.76/+0.61/-0.08pct；整体费用率波动较小，维持在合理区间。现金流方面，前三季度经营活动产生的现金流量净额为 0.54 亿元，同比增加 0.19 亿元，主要来源于销售收入增加。 ▌免还原清洗染料与高端 PI 材料双擎驱动，打开增长空间 公司与东华大学联合技术攻关的“免还原清洗的高性能星链状分散染料”取得突破进展。免还原清洗染料通过染料分子之间的星链状链接和π-π堆积，使染料在纤维内形成致密、-20-10010203040(%)万丰股份沪深300公司研究 证券研究报告 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 稳固的结构排列，从而一举省掉传统染色流程中的“还原清洗”和“中定型”两大高能耗、高污染环节。与传统染料相比，免还原清洗染料预计印染综合能耗可降低约 30%、印染污染物排放量可减少约 30%，同时具备出色的耐高温性能（最高可耐 180℃定型），pH 值适用范围宽（3.5-10），牢度卓越等优势。高端新材料方面，2025 年上半年公司依托自身在连续流硝化反应等关键领域积累的技术优势和量产经验，与浙江大学绍兴研究院强强联合，正式成立“浙江大学绍兴研究院-万丰股份联合研发中心”，并启动“高性能聚酰亚胺材料及石墨烯增强聚酰亚胺材料的开发”项目。未来有望改变国内高性能 PI 市场长期被国际巨头垄断的行业格局，成为公司第二成长曲线。 ▌ 盈利预测 公司深耕中高端分散染料这一细分领域，在建的一万吨产能投放后将显著增强业绩弹性。公司还前瞻性布局了免还原清洗染料与高端 PI 材料，有望成为新的业绩增长点。预测公司2025-2027 年归母净利润分别为 0.53、0.72、0.81 亿元，当前股价对应 PE 分别为 47.0、34.3、30.5 倍，给予“买入”投资评级。 ▌ 风险提示 行业需求不及预期；行业竞争加剧；分散染料价格下行；公司项目建设不及预期。 预测指标 2024A 2025E 2026E 2027E 主营收入（百万元） 535 559 750 855 增长率（%） 6.3% 4.4% 34.2% 14.0% 归母净利润（百万元） 38 53 72 81 增长率（%） -5.2% 37.5% 37.2% 12.4% 摊薄每股收益（元） 0.29 0.40 0.54 0.61 ROE（%） 3.6% 4.8% 6.4% 6.9% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产: 现金及现金等价物 452 483 383 359 应收款 293 305 410 467 存货 270 276 365 416 其他流动资产 42 44 59 68 流动资产合计 1,057 1,108 1,217 1,310 非流动资产: 金融类资产 0 0 0 0 固定资产 176 193 191 183 在建工程 47 19 7 3 无形资产 139 132 125 119 长期股权投资 0 0 0 0 其他非流动资产 32 32 32 32 非流动资产合计 394 376 356 336 资产总计 1,451 1,484 1,573 1,647 流动负债: 短期借款 71 71 71 71 应付账款、票据 145 148 196 223 其他流动负债 121 121 121 121 流动负债合计 341 344 393 421 非流动负债: 长期借款 44 44 44 44 其他非流动负债 4 4 4 4 非流动负债合计 48 48 48 48 负债合计 389 392 441 470 所有者权益 股本 133 133 133 133 股东权益 1,062 1,091 1,132 1,177 负债和所有者权益 1,451 1,484 1,573 1,647 现金流量表 2024A 2025E 2026E 2027E 净利润 39 54 74 83 少数股东权益 1 1 2 2 折旧摊销 32 19 19 19 公允价值变动 0 0 0 0 营运资金变动 1 -17 -160 -89 经营活动现金净流量 73 57 -65 15 投资活动现金净流量 -80 12 13 13 筹资活动现金净流量 39 -25 -34 -38 现金流量净额 31 44 -85 -10 利润表 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 535 559 750 855 营业成本 411 413 547 624 营业税金及附加 5 6 8 9 销售费用 16 17 22 26 管理费用 46 48 65 74 财务费用 -9 -9 -6 -5 研发费用 18 19 26 29 费用合计 72 76 107 124 资产减值损失 -2 -2 -2 -2 公允价值变动 0 0 0 0 投资收益 0 0 0 0 营业利润 46 64 87 98 加:营业外收入 0 0 0 0 减:营业外支出