A股牛市坐标校准及策略应对

A股牛市坐标校准及策略应对证 券 研 究 报 告◼分析师：杨芹芹◼SAC编号：S1050523040001◼联系人：卫正◼SAC编号：S1050124080020策略深度报告报告日期： 2025年11月19日投 资 要 点核心结论：短期A股陷入4000点拉锯战，外部美元指数回升压制科技估值，内部科技获利盘累积、部分科技财报不及预期且科技持仓集中度过高，三大因素导致A股震荡分化，风格再平衡。从估值、交易、资金三角度十大指标观察牛市进程，股权风险溢价、量价、拥挤度、技术分析、融资等指标触发短期休整信号，但见顶信号尚未显现，A股牛市行情仍处中段，等待后续居民存款、公募、外资等增量资金接力入市。 预计11月A股震荡运行，风格再均衡，关注交易端的低位补涨、业绩端的盈利修复和政策端的科技主题三大方向。10月以来A股变化及原因中美关税波澜再起，本次相对流动性风险可控，冲击幅度小于4月。但A股估值均较4月有明显上行，且融资盘积累了不少获利盘，资产波动放大时的止盈压力更为突出，三大因素导致A股陷入4000点拉锯战：①联储偏鹰，美元回升，海外科技财报喜忧参半，压制科技估值；②科技获利盘累积，年末保收益为主，风格再平衡；③部分科技财报不及预期，TMT持仓占比重回40%，超配后有兑现压力。十大指标看A股牛市坐标一、估值指标①股权风险溢价：本轮谷值2.55%，当前在均线附近，股债性价比回归均值；下破-1σ线对应牛市见顶信号，还有不小的空间；②估值：本轮牛市主要宽基指数估值均处相对合理区间，距+1σ仍有空间。二、交易指标③量价：成交额平滑值创新高26191亿元，后续缩量触发调整，等待缩量触底信号；交易热度仍有再创新高空间；量价背离见顶信号未明确；④拥挤度：全A拥挤程度达阶段高点，股市面临短期调整；热门行业拥挤度提升幅度还处历史偏低区间，仍有新高空间；⑤技术分析：RSI与ATR两者均触发牛市短期回调，但均未显现牛市见顶信号。三、资金指标⑥新开户：个人与机构新开户牛市见顶信号均还未明确显现；⑦居民存款：住户存款市值比、非银住户存款同比增速牛市见顶信号还未明确显现；居民定存到期高峰来临，存款搬家增量资金可期；⑧融资资金：融资买入占比触发资金收敛，短期融资资金增量有限，警惕热门行业波动放大风险；⑨公募资金：整体发行量仍处历轮牛市偏低阈值，公募资金有望成为后续主力增量资金；爆款基金见顶信号还未显现；⑩外资资金：北向成交占比仍处相对低位，外资资金后续增量空间值得期待。11月策略：震荡蓄势，风格均衡，关注三大方向业绩端：盈利修复的成长（电力、电子、军工）和周期（有色、化工、新能源）；交易端：风格均衡利好的红利（银行、煤炭、公用事业等）和低位消费（ 食饮、社服、家电、美护、纺服、农林牧渔等）；政策端：“十五五”规划中的科技主题（科技自立自强&国防安全&新型能源）。诚信、专业、稳健、高效2请阅读最后一页重要免责声明3风 险 提 示（1）牛市可比性不足（2）国内政策不及预期（3）海外地缘政治扰动诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明目 录CONTENTS2. 十大指标看A股牛市坐标3. 风格均衡，关注三大方向1. 10月以来A股变化及原因4诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明0110月以来A股变化及原因6诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明1010月关税冲击小于月关税冲击小于4月，但月，但A股震荡分化，短期陷入股震荡分化，短期陷入40004000点拉锯战点拉锯战资料来源： Wind，华鑫证券研究所➢ 10月关税对A股冲击小于4月：中美关税波澜再起，资产波动放大不可避免，但流动性风险可控，冲击幅度小于4月。主要是本次关税波及范围收窄（4月是美国对全球，这次主要是中美），中方掌握主动权（4月美国不断加码施压，中国更多是跟随应对，这次是中方占据主动权），并留有谈判窗口（美加征关税生效时间为11月1日，中国稀土出口管制新规12月1日起生效，均在10月底APEC峰会后）。➢ 但A股震荡分化：主要是中美股市经过半年的持续上涨，估值均较4月有明显上行，且融资盘较为活跃，资产波动放大时止盈压力更为突出，警惕交易风险。关税加大资产波动，但恐慌小于4月10月以来A股分化：双创休整，银行回升2000220024002600280030003200340036003800400060006200640066006800700072007400760078008000银行指数 882115.WI万得双创（右轴）1,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5000102030405060标准普尔500波动率指数(VIX)现货价(伦敦市场):黄金:美元（右轴）7诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明原因原因1：联储偏鹰，美元回升，海外科技财报喜忧参半，压制科技估值：联储偏鹰，美元回升，海外科技财报喜忧参半，压制科技估值资料来源： Wind，CME，华鑫证券研究所➢ 10月FOMC偏鹰：联储如期降息25BP并宣布结束QT，但鲍威尔对12月降息表态偏鹰，CME对于12月降息预期从95%回落至69%左右。美元指数回升，美债收益率随之上行，压制科技板块的估值空间。➢ 美股科技近期承压：最新财报显示美股AI相关的ROI改善有限，AI投资仍未带来稳定的收益；且AI CAPEX持续加码，引发市场对AI投入产出比的广泛担忧。加上纳指科技估值处于高位，本次财报季表现不佳。CME对12月降息预期回落美元指数重回100关口，科技估值受压制18002300280033003800430048005300580063006800859095100105110美元指数恒生科技指数（右轴）创业板指数（右轴）A股风格再平衡：国庆后科技调整，高股息补涨8诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明原因原因2：科技获利盘累积，年末保收益为主，风格再平衡：科技获利盘累积，年末保收益为主，风格再平衡资料来源： Wind，华鑫证券研究所➢ 6月以来A股科技+有色领涨，也是融资盘发力的主要方向。之前领涨的主要是电子、电力设备、有色、综合和通信，除综合外的行业融资买入占比均超过10%。➢ 国庆节后A股风格趋于均衡：6月底以来相对滞涨的煤炭、石油石化、银行、钢铁、公用事业节后逆势上涨，累计涨幅均超过6%。➢ 融资压力突出行业：非银、通信、电子、有色、电力设备等。7-9月A股融资盘较为活跃，且积累了不少获利盘0246810121416-20-100102030405060708090电子电力设备有色金属综合通信基础化工机械设备建筑材料传媒计算机房地产汽车钢铁家用电器医药生物国防军工建筑装饰轻工制造环保商贸零售农林牧渔非银金融社会服务纺织服饰煤炭食品饮料公用事业美容护理交通运输石油石化银行区间涨跌幅(2025/6/24- 2025/9/30)( %)区间涨跌幅(2025/10/1- 2025/11/5)( %)融资买入/成交金额（右轴，%）4,5005,0005,5006,0006,5007,000-600-400-2000200400600融资净买入（亿元）万得全A指数（右轴）2025Q3主动偏股基金增持前5行业：通信、电子、计算机、传媒、有色9