美股云计算和互联网行业巨头25Q3总结：AI云竞争阵营分化

证 券 研 究 报 告AI云竞争阵营分化证券分析师：林起贤 A0230519060002 黄俊儒 A0230525070008联系人：黄俊儒2025.11.031——美股云计算和互联网巨头25Q3总结www.swsresearch.com证券研究报告2核心观点：核心观点：◼从本季度云增长来看：谷歌云：营收进一步加速，后续增长动能仍足。本季度营收152亿美元(YoY+33.5%)，TPU对外供应+Anthropic需求拉动增长进一步加速，谷歌已在25年10月宣布签订1GW容量约百万卡TPU芯片租赁协议。微软Azure：营收增速指引有所回落。FY26Q1增速与指引持平（YoY+39%），Q2的增速指引回落至37%。亚马逊AWS：营收330亿美元（YoY+20.2%）迈进20%增速大关，超市场预期，后续关注Anthropic对AWS云服务的需求增量，或拉动AWS持续保持高增长。◼从AI云需求来看，以大模型厂商为核心呈现阵营分化。1）OpenAI：算力供应商分散、目标同时绑定云计算、算力芯片核心企业。不仅向Oracle、微软、Coreweave等云厂购买云服务，还分别直接与英伟达/博通/AMD签订 10GW/10GW/6GW的算力芯片供货协议。2）Anthropic：依托谷歌及亚马逊、重视其算力需求上修带来的业绩增量。谷歌和亚马逊曾多次参与Anthropic的前期多轮融资，各自拥有其部分股权，并成为其AI云服务的核心提供商，将明确受益其算力需求增长。3）谷歌Gemini：自研TPU基本覆盖Gemini大模型的训练和推理，拥有庞大的自研算力支持。◼Capex：本季度微软、亚马逊、谷歌、META的Capex总和为1133亿（YoY+75%）,微软、亚马逊本季度Capex均超预期，谷歌、META分别上修25年全年Capex计划，谷歌由850亿上修至910-930亿，META由660-720亿上修至700-720亿。◼谷歌：广告+云均超预期，TPU外供+Anthropic需求拉动云业务大幅提速。25Q3谷歌搜索广告、YouTube广告营收均超市场预期，谷歌云表现亮眼，分别与OpenAI、META、Anthropic达成云服务协议，后续有望凭借TPU的优势拉动增长进一步提速。◼亚马逊：AWS增长加速，或在Anthropic算力需求拉动下进入增长新阶段。本季度公司在关税等因素影响下零售利润率有所下滑，北美/国际业务营业利润率达4.5%/2.9%（环比-3.0pct/-1.3pct），潜在利空落地；AWS实现330亿美元营收，YoY+20.2%，环比+2.7pct，重新回到20%以上，体现前期Capex投入对增长的影响，后续关注Anthropic庞大的算力需求对AWS的拉动作用。◼微软：与OpenAI签订2500亿美元云订单后增长确定性提升，但长期竞合关系仍复杂。◼META：持续增长的Capex支出和GenAI进展相对迟滞，近期公司AI部门相对动荡，市场担忧其AI业务ROI及未来营业利润率。◼标的：谷歌、META、亚马逊、微软；◼风险提示：美股部分核心公司正受到反垄断调查，可能会影响经营的风险；公司无法及时适应AI时代变革，在竞争中处于不利地位的风险；AI技术发展不及预期；宏观环境不确定性带来的风险。主要内容1. 云厂25Q3：竞争阵营分化，关注Anthropic带来的需求增量2. 重点公司梳理：谷歌、亚马逊超预期，微软表现平稳，META体现AI ROI担忧3. 重点公司估值表3www.swsresearch.com证券研究报告41.1.1 1 云厂业绩：谷：谷歌云、歌云、AWSWS增长提增长提速，速，Azurere指引指引放缓放缓◼谷歌云：增长进一步加速，后续动能仍足。FY25Q3营收增速由31.7%升至33.5%，逐步体现新客户订单影响。◼微软Azure：营收增速指引有所回落。FY26Q1增速与指引持平（YoY+39%），Q2的增速指引回落至37%。◼亚马逊AWS：营收增速迈进20%增长台阶。打破此前市场对于AWS增速相对平淡的预期，有望进一步加速。资料来源： 各公司财报，申万宏源研究图：北美主要云厂业绩梳理单位：亿美元CY23Q1 CY23Q2 CY23Q3 CY23Q4 CY24Q1 CY24Q2CY24Q3CY24Q4CY25Q1CY25Q2CY25Q3谷歌云 营收 74.5 80.3 84.1 91.9 95.7 103.5 113.5 119.6 122.6 136.2 151.6 YoY28.1%28.0%22.5%25.7%28.4%28.8%35.0%30.1%28.1%31.7%33.5%营业利润1.9 4.0 2.7 8.6 9.0 11.7 19.5 20.9 21.8 28.3 35.9 营业利润率2.6%4.9%3.2%9.4%9.4%11.3%17.1%17.5%17.8%20.7%23.7%亚马逊AWS 营收 213.5 221.4 230.6 242.0 250.4 262.8 274.5 287.9 292.7 308.7 330.1 YoY15.8%12.2%12.3%13.2%17.2%18.7%19.1%18.9%16.9%17.5%20.2%营业利润51.2 53.7 69.8 71.7 94.2 93.3 104.5 106.3 115.5 101.6 114.3 营业利润率24.0%24.2%30.3%29.6%37.6%35.5%38.1%36.9%39.5%32.9%34.6%Azure 营收YoY30%31%35%35%34%31%35%39%39%微软智能云 营收 182.4 198.9 200.1 215.3 221.4 237.9 240.9 255.4 267.5 298.8 309.0 YoY18.5%20.1%21.4%19.6%20.4%18.7%20.8%25.6%28.2%营业利润70.2 79.2 89.1 95.6 95.2 98.4 105.0 108.5 111.0 121.4 133.9 营业利润率.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%www.swsresearch.com证券研究报告51.1.1 1 云厂前景：重：重视Antnthrhropiopic需求，需求，看好看好GCP/ACP/AWSWS超预期预期图：核心云厂营业利润率◼谷歌云：营业利润率加速爬坡，TPU对外供应+Anthropic需求拉动增长进一步加速。谷歌云近期最大变化来自于TPU外供，已在25年10月宣布与Anthropic签订1GW容量约百万卡TPU芯片租赁协议。谷歌FY25Q3RPO达到1550亿，环比FY25Q2的1082亿增长明显。◼亚马逊AWS：作为Anthropic主力算力供应商，未来AWS增速有望保持高速。公司指引Project Rainier在年底将达到百万卡Tranium2容量，有望为AWS贡献数十亿美元营收增量。◼微软Azure：获得OpenAI 2500亿订单保证业绩增速，但不再作为OpenAI的优先云服务商，竞合关系复杂。资料来源：各公司财报，申万宏源研究图：核心云厂营收增速0%5%10%15%20%25%30%35%4