证券行业年度策略：焕新蓄势，价值重估

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券 焕新蓄势，价值重估 华泰研究 证券 增持 (维持) 沈娟 研究员 SAC No. S0570514040002 SFC No. BPN843 shenjuan@htsc.com +(86) 755 2395 2763 汪煜 研究员 SAC No. S0570523010003 SFC No. BRZ146 wangyu017005@htsc.com +(86) 21 2897 2228 孙亦欣* 研究员 SAC No. S0570525070004 sunyixin@htsc.com +(86) 755 8249 2388 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 国泰海通 2611 HK 24.63 买入 国泰海通 601211 CH 28.84 买入 广发证券 1776 HK 27.15 买入 中信证券 600030 CH 42.24 买入 东方证券 3958 HK 10.35 买入 中国银河 6881 HK 15.35 买入 广发证券 000776 CH 30.95 买入 中信证券 6030 HK 39.34 买入 中金公司 3908 HK 27.66 买入 国元证券 000728 CH 12.57 增持 兴业证券 601377 CH 8.79 增持 资料来源：华泰研究预测 2025 年 11 月 03 日│中国内地 年度策略 核心观点 资本市场正经历深刻的底层逻辑变革，低利率环境下权益资产的配置吸引力显著提升、增量资金的可持续性强，预示着市场正迈入一个良性向上的发展周期。券商各项业务与资本市场高度相关，我们看好其在新周期下的业绩成长潜力和高性价比的价值回归空间。当前板块 A、H 估值仍处于中低位，标的选择关注：1）港股估值更优、且流通盘更小，如中信 H、国泰海通 H、广发 H、中金 H、银河 H；2）具备估值性价比的 A 股龙头，如中信 A、国泰海通 A、广发 A；3）特色中型券商，如东方 H、兴业、国元。 资本市场构建“新生态” 资本市场正经历自上而下的深刻变革，旨在构建健康的投融资平衡新生态。中央定调将资本市场提升至前所未有的战略高度，并由“新国九条”及“1+N”政策体系全面部署，包括鼓励上市公司提高分红和回购（2024 年分红比例达 45%、回购金额 1659 亿，均创历史新高）、健全优胜劣汰机制加速不良企业退市、激发并购重组活力以提升公司质量（2025 年前三季度重大并购重组数量接近 100 单，已超越 2021-2024 年的全年水平）。科创板“1+6”改革落地，证监会明确深化创业板改革，设置更契合新兴和未来产业特征的上市标准，推动资本市场进一步支持科技发展。这些举措有望优化资本市场底层逻辑，实现投融资协调发展，迈向更加成熟和可持续的发展阶段。 增量资金形成“正循环” 中央汇金发挥类“平准基金”的重要中枢作用，长线资金持续流入、居民财富配向权益，市场正迎来增量资金的正循环。低利率环境下，各类资产收益率偏低，居民财富正加速向权益市场迁徙，25Q1-Q3 沪深两市新开账户数达 2015 万户、25M8 私募证券投资基金单月备案规模 429 亿元、25Q2 末证券公司客户交易结算资金达到 2.82 万亿元、10 月融资余额高峰突破 2.4万亿元。社保、养老、保险等长线资金稳健增长，权益配置比例仍有提升空间。此外，QFII 和陆股通等外资制度的优化，增强海外资金流入。多元增量资金共同为资本市场注入活力，形成相互促进的良性循环。 券商业务迈上“新台阶” 过去十余年资本市场规模持续扩张，投资者数和上市公司数翻倍增长，A 股总市值突破百万亿元，券商面临的经营环境、市场容量不同以往。9M25 上市券商扣非净利润同比+68%，Q3 同比+97%，环比+31%。往前看，大财富业务趋势上行，新开户强劲，融资余额创新高，A 股 2 万亿日成交额有望成为常态。代销显著回暖，围绕 ETF 投顾的创新业务探索前行。机构业务方面，投行市场复苏；投资增配权益仓位，OCI 股息收益和方向性弹性兼具。国际业务方面，香港为桥头堡，港股流动性修复、交易活跃，IPO 发行显著回暖，头部券商境外收入利润贡献度提升，海外分支机构有望持续扩容。行业 AI 应用进展层出不穷，头部机构探索创新型 AI APP，有望成为新增长点。 看好券商业绩成长性和高性价比机会 资本市场中长期维度向上趋势不改，中性情形下预计 2026 年行业 ROE 为7.7%。板块估值仍处于中低位，2018 年来的行情中 A 股大型券商/中小券商 PBLF 均值约 1.4x-2.0x/1.5x-2.3x，当前 1.57x/1.72x；H 股中资券商指数PBLF 0.87x，处于 2016 年以来 69%分位。看好券商业绩成长性和高性价比的价值修复机遇，建议重点关注龙头港股券商、具备估值优势的 A 股龙头及特色中小券商。 风险提示：政策支持不及预期、资本市场表现不及预期。 (18)(8)21121Nov-24Mar-25Jun-25Oct-25(%)证券沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 证券 正文目录 核心观点 ....................................................................................................................................................................... 5 资本市场构建“新生态” ................................................................................................................................................. 6 自上而下改革，底层逻辑重塑 ............................................................................................................................... 6 鼓励分红回购，迈向成熟市场 ............................................................................................................................... 7 引导优胜劣汰，提升公司质量 ...................................................................................................................