特变电工(600089)多线并举稳增长，共同推进业务向好发展

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 [Table_Title] 多线并举稳增长，共同推进业务向好发展 [Table_Title2] 特变电工(600089.SH) [Table_Summary] ►输变电业务景气持续，中标沙特大单彰显公司实力 25H1 公司输变电业务实现营收 235.4 亿元，同比增长 19.7%；输变电产业国内市场签约 273 亿元，同比增长 14%；输变电产品市场国际签约 9.2 亿美元，同比增长 88%。2025 年 8 月 29 日公司发布公告中标沙特电力公司超高压、高压电力变压器及电抗器项目；中标总金额约 164 亿元人民币，按照执行量 70%测算，金额约为 115 亿元人民币，执行时间为 7 年。同时，公告表示为实现本地化供应，公司未来将在沙特建设变压器、电抗器制造工厂。 全球电网建设迈入景气周期，海内外订单充沛，为公司业绩提供强力支撑。 ►硅料&煤炭业务承压，“反内卷”有望助力业务企稳 新能源产品及工程业务方面，2025 年上半年公司高纯多晶硅实现产量 3.36 万吨，完成并确认收入的风能及光伏电站建设项目装机约 1.35GW。受公司高纯多晶硅产品销量、价格大幅下降的影响，25H1 公司新能源产品及工程营业收入同比下滑37.9%，毛利率同比下滑 8.41pct。 能源业务方面，①煤炭方面，公司煤炭资源赋存条件优、储量丰富，据 251014 投资者关系活动记录表，公司煤炭的核定产能是 7400 万吨，2025 年上半年实现原煤产量 3600 万吨左右。受煤炭销售均价下降的影响，25H1 公司煤炭产品营收同比下滑 5.4%，毛利率同比下滑 4.71pct。公司积极进行煤炭产业升级，推进 20 亿立方米/年煤制气项目建设，有望打造业绩新增点。②发电方面，公司发电业务增长稳健，25H1 公司发电业务（火电及新能源电站）实现收入 34.63 亿元；其中火电发电收入 20.28 亿元，同比增长 54%，新能源发电收入14.35 亿元，同比增长 5.45%。 整体来看，我们认为，随着反内卷措施等因素推进，煤炭、硅料价格有望逐步回升到合理水平期间，促进公司硅料&煤炭业务盈利企稳改善。 ►黄金延续高景气，新材料业务有望贡献新增量 黄金方面，受益于金精粉产品销量增加和金价上涨，25H1公司黄金营收同比增长 61.7%；毛利率同比提升 4.01pct。2024 年公司黄金产品产量（金金属量）约 2.5 吨，今年黄金产量（金金属量）约 3 吨，目前黄金业务毛利率较高，增产有望显著增厚公司业绩。 新材料业务方面，25H1 铝电子新材料、铝及合金产品实现收入 33.4 亿元，同比增长 19.6%；毛利率为 9.8%，同比 评级及分析师信息 [Table_Rank] 上次评级: 评级： 首次覆盖 增持 最新收盘价： 19.50 [Table_Basedata] 股票代码： 600089.SH 52 周最高价/最低价： 20.99/10.63 总市值(亿) 985.29 自由流通市值(亿) 807.55 自由流通股数(百万) 4141.30 [Table_Pic] [Table_Author] 分析师：杨睿 邮箱：yangrui2@hx168.com.cn SAC NO：S1120520050003 联系电话：010-5977 5338 分析师：罗静茹 邮箱：luojr@hx168.com.cn SAC NO：S1120524040005 联系电话：021-5038 0388 分析师：王涵 邮箱：wanghan@hx168.com.cn SAC NO：S1120525090003 联系电话：021-5038 0388 [Table_Report] 证券研究报告|公司动态报告 [Table_Date] 2025 年 10 月 27 日 证券研究报告|公司动态报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 下滑 5.5pct，主要系销售价格/加工费下降。后续随着防城港年产 240 万吨氧化铝项目建设&投产，有望为公司业绩贡献新增量。 投资建议 公司输变电业务&黄金业务均保持高景气发展态势；同时，反内卷有望促进公司煤炭&硅料业务企稳改善，整体来看公司当前业务发展迎来关键节点，看好公司未来后续发展。我们预计公司 2025-2027 年收入分别为 1002.09、1110.90、1255.20 亿元，同比分别增长 2.4%、10.9%、13.0%；归母净利润分别为61.59、79.34、95.32 亿元，同比分别增长 48.9 %、28.8%、20.1%；EPS 分别为 1.22、1.57、1.89 元，对应 PE 分别为16X、12X、10X（以 2025 年 10 月 27 日收盘价 19.50 元计算），首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 国际政治风险；电网投资不及预期；政策变化风险；招投标不及预期；市场竞争加剧风险；产品价格变动风险；电价波动风险等。 盈利预测与估值 资料来源：WIND，华西证券研究所 [Table_profit] 财务摘要 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 98,206 97,867 100,209 111,090 125,520 YoY（%） 1.8% -0.3% 2.4% 10.9% 13.0% 归母净利润(百万元) 10,703 4,135 6,159 7,934 9,532 YoY（%） -32.7% -61.4% 48.9% 28.8% 20.1% 毛利率（%） 27.3% 18.1% 19.8% 19.9% 20.1% 每股收益（元） 2.39 0.80 1.22 1.57 1.89 ROE 17.1% 6.1% 8.3% 10.0% 11.1% 市盈率 8.16 24.49 16.00 12.42 10.34 证券研究报告|公司动态报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 正文目录 1. 四大产业协同发展，业绩拐点显现 ............................................................... 4 2. 输变电业务景气持续，中标沙特大单彰显公司实力 .................................................. 6 3. 硅料&煤炭业务承压，“反内卷”有望助力业务企稳 ................................................. 7 4. 黄金+新材料业务有望提升业绩弹性 .............................................................. 8 5. 投资建议 .................................................................................... 9 6. 风险提示 .