营收利润基本符合预期，静待需求改善

证券研究报告：食品饮料| 公司点评报告市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分股票投资评级买入 |维持个股表现2024-112025-012025-032025-062025-082025-10-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%贵州茅台食品饮料资料来源：聚源，中邮证券研究所公司基本情况最新收盘价（元）1,430.01总股本/流通股本（亿股）12.52 / 12.52总市值/流通市值（亿元）17,908 / 17,90852 周内最高/最低价1,649.14 / 1,403.09资产负债率(%)19.0%市盈率20.83第一大股东中国贵州茅台酒厂(集团)有限责任公司研究所分析师:蔡雪昱SAC 登记编号:S1340522070001Email:caixueyu@cnpsec.com分析师:张子健SAC 登记编号:S1340524050001Email:zhangzijian@cnpsec.com贵州茅台(600519)营收利润基本符合预期，静待需求改善l投资要点Q3 收入利润符合预期、系列酒承压。公司前三季度实现营业总收入 / 营 业 收 入 / 归 母 净 利 润 / 扣 非 净 利 润1309.04/1284.54/646.27/646.81亿元，同比6.32%/6.36%/6.25%/6.42%。单 Q3 实现营业总收入/营业收入/归母净利 润 / 扣 非 净 利 润 398.1/390.64/192.24/192.9 亿 元 ， 同 比0.35%/0.56%/0.48%/0.95%。分产品看，前三季度茅台酒/系列酒收入分别为 1105.14/178.84 亿元，同比+9.28%/-7.78%，单 Q3 茅台酒/系列酒收入 349.24/41.22 亿元，同比+7.26%/-34.00%。外部环境疲软下高端酒稳健增长，系列酒相对承压。Q3 直销占比下降、i 茅台三季度销售承压。分渠道来看，前三季度直销渠道实现收入 555.55 亿元，同比+6.86%，经销渠道 728.42 亿元，同比+6.29%，直销占比同比提升 0.13pct 至 43.27%；单 Q3 直销渠道实现收入 155.46 亿，同比-14.87%，经销渠道 235.00 亿，同比+14.39%，直销占比同比下降 7.24pct 至 39.81%。单三季度直销占比下降，估计与 i 茅台收入下滑有关。前三季度 i 茅台实现收入 126.92亿元，同比-14.05%，单 Q3 实现收入 19.31 亿元，同比-57.24%，估计综合考虑了生肖酒、1935 等价格压力从而控制了此渠道投放。销售收现平稳、预收款和现金流承压。公司前三季度毛利率/归母净利率为 91.46%/49.37%，分别同比-0.24/-0.03pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为 15.77%/3.42%/4.2%/0.09%/-0.48%，分别同比-0.4/-0.02/-0.48/-0.03/0.47pct。单 Q3 公司毛利率/归母净利率为 91.44%/48.29%，分别同比 0.21/0.06pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为 16.84%/3.06%/4.54%/0.1%/-0.38%，分别同比 0.66/-1.02/-0.33/-0.02/0.34pct。前三季度销售收现 1387.92亿元，同比+7.02%；经现净额 381.97 亿元，同比-14.01%；Q3 末合同负债 77.49 亿元，同比减少 21.82 亿元，环比增加 22.42 亿元（去年同口径环比减少 0.62 亿元）。l盈利预测与投资建议十五五规划中将“降低消费顾虑、增强消费能力”作为关键抓手，通过民生保障与普惠政策联动释放消费潜力。随着茅台批价的调整，我们认为民间需求将被进一步释放，商务需求的压力将逐步得到缓解。面对当下市场经营压力，我们预计公司会调整全年目标，适当释放 压 力 。 我 们 预 计 公 司2025-2027年 实 现 营 收1829.09/1926.85/2052.98 亿元，同比增长 5.03%/5.34%/6.55%，归母 净 利 润906.12/958.32/1026.88亿 元 ， 同 比 增 长5.08%/5.76%/7.15%，未来三年 EPS 分别为 72.36/76.53/82.00 元，发布时间：2025-11-05请务必阅读正文之后的免责条款部分2对应当前股价 PE 分别为 20/19/18 倍，股息率 3.77%，进入价值布局区间，维持“买入”评级。l风险提示：食品安全风险；需求不及预期风险；批价大幅波动风险。n盈利预测和财务指标[table_FinchinaSimple]项目\年度2024A2025E2026E2027E营业收入（百万元）174144182909192685205298增长率(%)15.715.035.346.55EBITDA（百万元）120158.89127744.80135030.69144517.01归属母公司净利润（百万元）86228.1590612.0395831.51102687.61增长率(%)15.385.085.767.15EPS(元/股)68.8672.3676.5382.00市盈率（P/E）20.8419.8318.7517.50市净率（P/B）7.716.806.045.40EV/EBITDA15.5913.3112.3511.29资料来源：公司公告，中邮证券研究所[table_FinchinaSimpleEnd]请务必阅读正文之后的免责条款部分3[table_FinchinaDetail]财务报表和主要财务比率财务报表(百万元)2024A2025E2026E2027E主要财务比率2024A2025E2026E2027E利润表成长能力营业收入174144182909192685205298营业收入15.7%5.0%5.3%6.5%营业成本13789146101502715365营业利润15.4%5.4%5.8%7.1%税金及附加26926269502841630308归属于母公司净利润15.4%5.1%5.8%7.2%销售费用5639574960626466获利能力管理费用9316916394729901毛利率91.9%91.9%92.1%92.4%研发费用218206217231净利率52.3%52.4%52.5%52.8%财务费用-1470000ROE37.0%34.3%32.2%30.9%资产减值损失0000ROIC55.9%49.1%59.3%63.8%营业利润119689126129133389142926偿债能力营业外收入71767676资产负债率19.0%19.6%18.1%16.7%营业外支出121168168168流动比率4.454.454.925.40利润总额119639126038133298142835营运能力所得税30304319313377136187应收账款周转率9006.934357.224357.224357.22净利润893359410799527106648存货周转率0.250.260.260.26归母净利