经营性现金流净额明显改善，积极布局海外和核电领域带来成长空间

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 西子洁能(002534.SZ) 投资评级 —— 上次评级 —— [Table_Author] 郭雪 环保公用联席首席分析师 执业编号：S1500525030002 邮 箱：guoxue @cindasc.com 吴柏莹 环保行业分析师 化工行业： 执业编号：S1500524100001 邮 箱：wuboying@cindasc.com [Table_OtherReport] 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 经营性现金流净额明显改善，积极布局海外和核电领域带来成长空间 [Table_ReportDate] 2025 年 11 月 4 日 [Table_Summary] 事件：公司发布 2025 年三季报，2025 年前三季度公司实现营业收入 43.33亿元，同比减少 11.2%；实现归母净利润 1.77 亿元，同比减少 58.31%；实现扣非归母净利润 1.5 亿元，同比减少 11.15%。其中，单三季度公司实现营业收入 15.39 亿元，同比减少 18.64%；实现归母净利润 0.29 亿元，同比减少 64.6%；实现扣非归母净利润 0.21 亿元，同比减少 71.63%。 点评：  锅炉设备延期交付致收入下降，经营性现金流净额明显改善。受关税壁垒、外部经营环境不确定性因素增加影响，公司部分出口海外的已生产完工锅炉设备预计延迟至 2025 年 4 季度发运交付，导致前三季度公司营业收入同比下降 11.20%。因 24 年同期处置联营企业可胜技术部分股权形成大额股权转让收益，导致 25 年前三季度归母净利润下降 58.31%。此外，公司加强在手订单预收款项催收及转销项目应收款管理，25 年前三季度公司实现经营性现金流净额 3.48 亿元，较 24 年同期明显改善。  在手订单充足，单三季度新增订单略有提升。2025Q3 公司实现新增订单 12.7 亿元，同比提升 0.85%，其中余热锅炉新增订单 4.93 亿元，清洁环保能源装备新增订单 1.46 亿元，解决方案新增订单 4.63 亿元，备件及服务新增订单 1.69 亿元；截至 2025 年 前三季度，公司实现在手订单 58.84 亿元，同比减少 8.26%。根据公司 10 月 22 日投资者关系活动记录表，公司未来主要市场增量方向有：1）新能源及储能市场，主要是依托熔盐储能核心技术，拓展其在光热发电、用户侧储能、火电灵活性改造、零碳园区等更多能源利用场景开展应用；2）核电市场，公司紧抓核电市场机遇，通过在崇贤制造基地升级建设核电专用制造清洁车间，提升公司核电产品制造承接能力，支撑、推动核电业务快速发展；3）海外市场，主要利用自身优势产品（如燃机余热锅炉）打开国际市场，提升产品国际市场占有率，以及拓展海外 OEM 市场。  深耕核电领域发展，积极拓展核电设备国内外合作。2025 年，公司加大核电产业布局，将核电市场拓展作为重点战略布局。同时为匹配核电市场发展机遇，提升公司核电产品制造承接能力，公司已在崇贤制造基地升级建设核电专用制造清洁车间。2025 年 8 月，公司设立了合资公司杭州西子核能科技有限公司，该公司将作为公司进军核电领域，争取核电业务机会的重要平台。此外，公司聚焦核岛关键设备的研发生产制造，积极拓展核电设备国内外合作，加快向三代核电、四代核电，并积极对接国内可控核聚变实验项目，争取切入机会。随着杭州西子核能科技有限公司的稳步发展与崇贤核电清洁车间的投入使用，有望打造公司未来新的增长点。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2  盈利预测：我们预计公司 2025-2027 年营业收入分别为 70.67 亿元、78.03 亿元、83.71 亿元，增速分别为 9.8%、10.4%、7.3%；归母净利润分别为 4.59、5.03、5.42 亿元，增速分别为 4.3%、9.6%、7.9%。  风险因素：行业竞争加剧；政策不及预期；原材料价格波动风险；技术迭代风险；海外拓展不及预期。 [Table_Profit] 重要财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元) 8,079 6,437 7,067 7,803 8,371 增长率 YoY % 10.0% -20.3% 9.8% 10.4% 7.3% 归属母公司净利润(百万元) 55 440 459 503 542 增长率 YoY% -73.2% 705.7% 4.3% 9.6% 7.9% 毛利率% 15.2% 18.5% 18.5% 19.2% 19.1% 净资产收益率ROE% 1.4% 10.4% 8.1% 8.4% 8.6% EPS(摊薄)(元) 0.07 0.53 0.55 0.60 0.65 市盈率 P/E(倍) 266.33 33.05 31.68 28.92 26.81 市净率 P/B(倍) 3.72 3.45 2.55 2.42 2.31 [Table_ReportClosing] 资料来源：wind，信达证券研发中心预测 ; 股价为 2025 年 11 月 3 日收盘价 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 10,733 10,038 11,206 12,528 13,603 营业总收入 8,079 6,437 7,067 7,803 8,371 货币资金 3,841 3,530 4,142 4,762 5,295 营业成本 6,855 5,248 5,759 6,307 6,775 应收票据 174 105 201 126 232 营业税金及附加 44 47 52 58 62 应收账款 1,838 1,829 1,940 2,222 2,243 销售费用 97 88 141 156 151 预付账款 566 403 449 492 526 管理费用 353 301 325 343 368 存货 1,399 1,552 1,679 1,860 2,017 研发费用 420 392 432 480 517 其他 2,916 2,620 2,794 3,068 3,290 财务费用 7 -7 0 -29 -36 非流动资产