Q3盈利小幅改善，期待反内卷释放盈利弹性

市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：建筑材料 | 公司点评报告 股票投资评级 买入|维持 个股表现 资料来源：聚源，中邮证券研究所 公司基本情况 最新收盘价（元） 23.19 总股本/流通股本（亿股） 52.99 / 40.00 总市值/流通市值（亿元） 1,229 / 928 52 周内最高/最低价 27.70 / 21.43 资产负债率(%) 21.3% 市盈率 15.88 第一大股东 安徽海螺集团有限责任公司 研究所 分析师:赵洋 SAC 登记编号:S1340524050002 Email:zhaoyang@cnpsec.com 海螺水泥(600585) Q3 盈利小幅改善，期待反内卷释放盈利弹性  事件 公司发布 25 年三季报，前三季度公司实现营收 613.0 亿元，同比下滑 10.1%，归母净利润 63.1 亿元，同比增长 21.3%，扣非归母净利润 59.4 亿元，同比增长 21.7%。单 Q3 季度公司营收 200.1 亿元，同比下滑 11.4%，归母净利润 19.4 亿元，同比增长 3.4%，扣非归母净利润 17.4 亿元，同比增长 2.7%。  点评 Q3 收入小幅下滑，盈利能力改善：公司 Q3 季度收入同比小幅下滑，主要因为水泥行业 Q3 季度整体需求表现平淡，下游基建及房建需求恢复偏慢，整体价格小幅下滑导致。公司 Q3 毛利率为 22.44%，同比提升 1.66pct，我们判断主要由于煤炭及原材料价格下跌幅度大于水泥，以及公司海外高毛利产能释放等因素所致。 费用率整体小幅增长：前三季度公司期间费用率为 10.66%，同比 增 加 0.74pct ， 其 中 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为4.06%/7.17%/0.78%/-1.35%，同比变化+0.64/+0.89/-0.49/-0.29pct。现金流方面公司 Q3 季度经营性净现金流为 28.1 亿元，同比减少 6.64 亿元。 限制超产有望加强协同，看好龙头盈利弹性：水泥行业盈利水平仍处于周期底部水平，需求端，由于基建及房建需求走弱，长周期预计仍将维持需求稳中略降趋势。供给端，行业持续加强反内卷，25年 7 月水泥协会发布响应反内卷政策文件，在政策限制超产背景下，行业有望继续加强供给协同，实现盈利稳步回升，海螺作为行业龙头，我们持续看好其成本端优势带来的盈利弹性。 盈利预测：我们预计公司 25-26 年收入分别为 908 亿、925 亿元，同比-0.3%、+1.9%，预计 25-26 年归母净利润分别为 88.1 亿、99.2亿，同比+14.5%、+12.6%，对应 25-26 年 PE 分别为 14.0X、12.4X。  风险提示： 行业反内卷、限制超产政策不达预期，行业需求下滑超预期。 -19% -16% -13% -10% -7% -4% -1% 2% 5% 8% 11% 14% 2024-11 2025-01 2025-03 2025-06 2025-08 2025-10 海螺水泥 建筑材料 发布时间：2025-11-04 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2  盈利预测和财务指标 [table_FinchinaSimple] 项目\年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（亿元） 910 908 925 947 增长率(%) -35.51 -0.27 1.88 2.43 EBITDA（亿元） 171.63 251.72 298.30 314.74 归属母公司净利润（亿元） 76.96 88.08 99.18 102.42 增长率(%) -26.19 14.45 12.60 3.26 EPS(元/股) 1.45 1.66 1.87 1.93 市盈率（P/E） 15.97 13.95 12.39 12.00 市净率（P/B） 0.65 0.63 0.60 0.57 EV/EBITDA 4.97 3.67 2.69 2.04 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 [table_FinchinaSimpleEnd] 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 [table_FinchinaDetail] 财务报表和主要财务比率 财务报表(亿元) 2024A 2025E 2026E 2027E 主要财务比率 2024A 2025E 2026E 2027E 利润表 成长能力 营业收入 910 908 925 947 营业收入 -35.5% -0.3% 1.9% 2.4% 营业成本 713 680 679 697 营业利润 -26.0% 14.9% 13.0% 3.3% 税金及附加 10 10 10 10 归属于母公司净利润 -26.2% 14.5% 12.6% 3.3% 销售费用 34 34 35 36 获利能力 管理费用 59 59 60 62 毛利率 21.7% 25.1% 26.6% 26.5% 研发费用 13 13 13 13 净利率 8.5% 9.7% 10.7% 10.8% 财务费用 -12 -6 -5 -7 ROE 4.1% 4.5% 4.8% 4.8% 资产减值损失 -3 -10 -10 -10 ROIC 2.9% 3.5% 3.8% 3.8% 营业利润 97 112 126 130 偿债能力 营业外收入 5 5 5 5 资产负债率 21.3% 20.6% 20.0% 19.5% 营业外支出 2 2 2 2 流动比率 3.25 2.94 3.32 3.78 利润总额 100 115 129 133 营运能力 所得税 24 27 30 31 应收账款周转率 22.15 25.80 30.34 36.02 净利润 77 88 99 102 存货周转率 7.80 9.16 10.90 13.08 归母净利润 77 88 99 102 总资产周转率 0.36 0.35 0.35 0.34 每股收益（元） 1.45 1.66 1.87 1.93 每股指标（元） 资产负债表 每股收益 1.45 1.66 1.87 1.93 货币资金 702 601 723 883 每股净资产 35.47 37.07 38.68 40.33 交易性金融资产 5 5 5 5 估值比率 应收票据及应收账款 97 92 88 86 PE 15.97 13.95 12.39 12.00 预付款项 9 9 9 9 PB 0.65 0.63 0.60 0.57 存货 81 67 57 49 流动资产合计 938 831 940 1090 现金流量表 固定资产 892 1015 1005 973 净利润 77 88 99 102 在建工程 94 135 130 112 折旧和摊销 85 143 174 188 无形资产 343 33