2003年地产行业复盘暨当前投资判断：一二线安全边际凸显、疫情不改龙头深度价值

1 行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 房地产 2020 年 02 月 04 日 一二线安全边际凸显、疫情不改龙头深度价值 看好 ——2003 年地产行业复盘暨当前投资判断 相关研究 "疫情影响 1 月销售、龙头房企韧性较强-1 月房企销售数据点评" 2020 年 2 月 2日 "房地产 2020 年投资策略——政策纠偏终有时，寻找逆周期龙头" 2019 年 12 月 29 日 证券分析师 曹一凡 A0230518110002 caoyf@swsresearch.com 联系人 曹一凡 (8621)23297818×7222 caoyf@swsresearch.com 本期投资提示：  本文根据非典疫情复盘了 2003 年地产板块的整体走势，板块在非典疫情期间走势与大盘高度一致，与疫情相关性较小，政策仍是强驱动力。根据申万策略团队的研究，2003 年真正由非典主导的行情非常短暂。在 2003 年 4 月 16 日管理层全面公开防治非典后，市场才开始调整（非典主导的市场回调区间为 4 月 16 日-4 月 25 日）。地产行业从基本面数据看，月度、全年均未受到显著影响， 2003 年我国房地产销售面积和金额分别创出了29.1%和 34.1%的 97 以来的历史新高增速。可见非典对于我国的房地产行业情况影响较小。  万科 2003 年为何能走出独立行情？板块 2003 年走势前高后低，一季度超额收益明显，全年收跌但优秀龙头企业如万科等超额收益显著，全年涨幅达 37%。万科为何能走出独立行情：1、业绩驱动效应显著通，过对涨跌幅的驱动因子拆解我们发现，2002-2004 年三年间公司一直处于估值持续下行，业绩持续高增的阶段；2、销售高增下按销售净利润计算的 PE 持续下行；3、主流上市房企中布局最为均衡，受疫情影响小，安全边际强政策压制下个股属性明显。  今年的疫情影响范围较 2003 年更为广泛，复工如期则对地产负面影响可控。从目前各地政府应对的政策来看，对地产影响较大的主要是：1、建议或要求商品房售楼部和房产中介门店暂停营业；2、要求建筑工地不早于 2 月 9 日复工或开工。第一个举措影响的商品房的销售，第二个则是对工期包括新开工及施工等有负面影响。但是考虑到正常情况建筑施工也是在元宵（今年的 2.8）后展开，因此如果复工时间不再延长对工程进度以及推盘情况或许影响较小。  季节性的返乡置业需求或为主要损失，全年影响销售 1pct。综合考虑到两个措施的影响，我们从需求回补程度以及复工时间两个维度来考虑本次新型冠状病毒感染肺炎疫情对房地产行业影响。理论上讲，房地产的需求有其灵活性，对于刚需或改善需求而言，只要对未来收入预期不出现大幅变化，由于售楼处停工影响暂缓的购房需求终会在复工后回补。在购房需求里面唯一难以回补的可能是季节性因素强的返乡置业需求。我们测算全国的春节至元宵期间的返乡置业成交面积 2019 年约为 389.5 万平，占 2019 年全年销售面积的 1%。  投资建议：推荐布局一二线及都市圈核心城市、资金状况优良的房企，不排除新型冠状病毒感染肺炎疫情结束后逆周期调节政策力度加大可能。考虑到唯一不可逆的返乡置业需求主要集中于三四线城市，其去化风险或会提升，而一二线城市销售面积增速连续两年处于底部，或迎来触底回升，安全边际较高。而如果复工时间超预期延后至 4 月，3-4 月销售历年来占到全年的 16%左右，该时间窗口的损失对于房企资金回笼或会造成一定影响，推荐重仓一二线、资金状况优良的房企：万科 A、保利地产、金地集团；以及避险属性较强的物管企业：招商积余、保利物业、碧桂园服务等。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 2 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 19 页 简单金融 成就梦想 。 投资案件 结论和投资建议 推荐布局一二线及都市圈核心城市、资金状况优良的房企，不排除新型冠状病毒感染肺炎疫情结束后逆周期调节政策力度加大可能。推荐：万科 A、保利地产、金地集团。 原因及逻辑 本次疫情对于行业影响或导致 1、季节性强的返乡置业需求或完全错过，乐观假设下其余需求均可回补，我们下调全年销售面积增速 1pct 至-3.7%；2、返乡置业需求以三四线为绝对主体，三四线房地产市场风险敞口或扩大，持续看好一二线城市回暖；3、重点关注复工时间，若超预期推迟至 4 月份以后，鉴于 3-4 月份是地产传统销售旺季，对房企资金回笼或有一定影响。 考虑到三四线多为中小房企，返乡置业需求受压制以及若延期复工销售资金回笼受限均利好重仓一二线、资金状况优良的房企。 有别于大众的认识 行业集中度长期提升，竞争结构优化的长期投资逻辑不变；疫情影响可通过土储布局尽可能规避 3 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 19 页 简单金融 成就梦想 1. 非典影响短暂，行业影响较小 .......................................... 6 2. 龙头公司表现优异、政策压估值显著 ................................ 9 2.1 非典疫情与板块相关性小，政策压制板块估值 ....................................... 9 2.2 优质个股表现优异 ....................................................................................... 11 3. 定量估算：销售面积增速下调、关注复工时间 ............... 13 3.1 返乡置业需求或错失、下调销售面积增速 1pct ................................... 13 3.2 一二线安全边际较高、2 月整体销售占比较小..................................... 15 3.3 复工悲观假设下影响企业资金回笼 ......................................................... 17 目录 4 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 4 页 共 19 页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1：2003 年商品房销售呈现前高后低走势但全年增速仍创新高 ..................... 7 图 2：2003 年房地产开发投资全年维持 30%左右增长，较 02 年加快 7.7 个百分点 .......................................................................................................................